【兴证交运】白云机场深度：五重成长阿尔法叠加，大湾区核心枢纽崛起

#国际客运有望持续超预期。第一重：枢纽机场市占率有望继续集中，小机场补贴持续下行，超级承运人背景下，资源向一类机场靠拢，白云作为基数最小的枢纽增量空间最大。第二重：在产能充沛，空铁交通大幅改善，白云站和机场T2城际站即将落成，利于大湾区客源继续向白云机场集中。目前白云机场国际航线已经达19年20%，预计3月30%4月40%，Q3向70-80%靠近，Q4就能达到国际客运80%临界点。

#免税有税有望延续高增长趋势。第三重：白云机场免税客运流量19年后迈过1500万临界点，迎来客单价快速提升期，23年继续延续17-19年高增长趋势（17年20，18年50，19年100），参考上海机场14年以来经验。第四重：中免供应链优化带来供给端大幅改善，新免100%控股，白云机场是中免最容易出免税销售额增量的口岸。第五重：有税广告特别高奢入驻带来新增长极。白云机场免税客单价及销售额均为低基数高增长阶段，走出疫情低谷重拾增长曲线是大概率事件。根据海关数据测算1月客单价为118元，与19年下半年110元基本持平，考虑到开业面积尚小、品类尚未铺开等因素，23年客单价可能150-200元区间，25年客单价合理空间200-350元。

给予第一目标市值空间600亿，目前只是白云机场预期转兑现第一波，重视公司成长高确定性。考虑到未来成长性以及对应24年业绩不到20倍的估值水平，建议重视五重阿尔法叠加机会。

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