会议纪要
会议：地产私募专场：隧道尽头有曙光——房地产行业3月回顾及政策展望
主持人：陈聪
时间：2022.3.28

【陈聪】
从市场政策、股票层面展开。
市场本身在探底过程，30%-40%销售下降，体现了很多因素，如疫情、收入等原因导致的购房意愿降低，以及按揭贷款利率过高，管制放松不够快等。市场不会在第一个政策出来后就走出困境。出险企业失去进一步降价动力。信用端恶性循环还在继续，各个金融主体“雨天收伞”，PWC年报前不予审计等，严重影响了很多公司，但审计要避免风险；债券市场借新还旧很困难；销售市场目前面临异常困难的情况。整体来说，市场处于恶性循环不断加剧的过程，如果没有外力，整个产业链站在悬崖之上。

政策：郑州出台政策后，看房人数明显增加；哈尔滨取消18年调控政策。整体来说未来政策出台速度会很快，目前四大矛盾：金融系统信用坍塌的矛盾、交付矛盾、土地出让金的问题、产业链开发投资的问题，都需要政策解决。政策目前处于很有压力的状况，相信政策端会及时出台政策，可以在二季度挽救市场的基本面。

股票：跟着政策预期走而不是基本面，政策预期向上的话，股票估值有继续向上的空间。整体来说政策预期向好，虽然基本面岌岌可危，但A股配置仍处于配置的黄金窗口。地产推荐：保利发展、金地集团、万科、招商蛇口、绿城中国、美的置业、华润置地；物业推荐：华润万象，保利物业，中海物业，招商积余。

【Q&A】
Q：A股民营地产商怎么看？要发美元债的新城，以及旭辉、金科。
A：属于没有出险、中等信用，融资暂不通畅的企业。首选金科，市值小、累计涨幅小。但不是我们的优选。盈利确定性和估值保利更合适。民营企业未来的业绩没有把握，虽然偿付有把握。A股会比港股普遍好一些。如果要选小一点的公司，要选市占率有显然提升的公司，比如绿城中国、美的置业，是下一个时代市场更青睐的公司。股票价格是另一回事，旭辉的债还可以，但股票不在最佳窗口，美元债希望见到顺利的结果，但即便是美元债发行成功，但规模和量级都不够。
Q：融创要停牌，点评？
A：最近半年都没有推荐过融创。不希望看到融创展期、违约。违约后股票价值很难判断。
Q：政策能否救起基本面？
A：目的是看股票值不值得买，尤其是A股不要怀疑政策能不能救起来，政策没有出之前的行情是最好的。所有行业都和地产相关联，不救地产，配置别的行业也是无用的。前两个月政府的土地出让收入下降20%多，其中还有一半来自政府平台交的土地款，土地出让金有大幅下降。北京、杭州、厦门等出让高质量土地，把市场流动性一网打尽，弱二线、三线卖不出去地。第二个问题，中国金融机构有大量房地产头寸，不能容忍所有民企都出问题，交付端影响业主消费，金融端影响社会投放，产业端影响投资，对GDP影响25%-30%，但对信用环境的影响深远。

Q：暴雷的企业，保交付真的能交付吗？
A：不能如期交付的比例在20%左右，数据来源于第三方占比较大的物管公司。也不完全是不能交出，看项目本身未来的进展。
Q：1-2月经济数据不解，是不是忽略了出险后推迟交付陆续交付，竣工好于销售？
A：2月数据不点评。竣工很难超预期，展期项目很难突然间有钱去建。没有赶工期的可能性，只可能慢慢的解决交付。
Q：有没有可能A股会放开房地产行业的投资？
A：再融资没法证实或证伪。目前的股价没有人做和没放开是一样的结果。放开比较差的公司是可以的，但用于还债逻辑上很难成立。
Q：土地出让去年下半年开始下滑，去年城投入市托市，今年情况？
A：杭州、北京等，今年出让的比2021年还多，杭州是限价城市，北京同样，没有所谓扛不住，就算房地产市场很差也能卖得出去，这样的城市大概有10个。第二类城市，忙于抗疫或者认为放开也卖不出去地等。第三类，哈尔滨、郑州等，最近会持续有政策。
Q：会有企业之间的收并购行为吗？
A：估计没有。收并购项目公司的意愿都很低。

Q：去年定了稳增长基调，政策陆续出台，大概会在什么时间有起色？
A：目前看房量有上升，是先行指标。利率降100bp是有用的，目前是50bp，有的地方80-90bp。我们认为3月是市场底部，4月同比降幅有所收窄。
Q：融创对市场影响多大？会不会引发民企躺平？
A：不担心恶意逃废债，但融创真的没钱还，项目卖不掉，楼卖掉回不了款，没人借钱，走到了展期违约的地步。
Q：除了现行的销售、供给端刺激外，会不会对民企有纾困，解决流动性问题？
A：希望有，但目前没看到。经营者不能指望这样的政策。国企可以直接安排借款人支持，因为国企是可以问责的，民企不能问责，所以难以救。目前要拯救行业，首先要做的是稳销售。相信信用风险能够得到化解，不会全盘崩溃。目前是信心问题，信贷并不缺但不愿意借。

Q：共识是未来会做往一二线聚焦，有的企业会觉得未来竞争的是国企央企，但利润率有争议，未来盈利能力如何？
A：盈利能力是改善的，而且不仅是周期性改善，而是长期改善。有一些公司当年抱着不赚钱想法乱搞，做规模拼排名等，已经提前被灭。市场不好，政府要拿出好的土地，高线城市市场有确定性；很多土地有配建要求，商场等，本身满足条件的也不多。盈利能力的确是改善了。过去几年无论怎么调控，过去三年房地产商仍在持续拿地，但这个情况一去不复返。
Q：现在关注相对二线、明显有市占率提升空间的公司，央企也有扩表空间，怎么看？
A：首推央企。
Q：哪个地产公司明显进入加速扩张期，或受大环境影响相对较弱的？
A：推荐公司+龙湖。但并不代表别的公司一定会死，面临缩表挑战，但不一定不还债。
Q：定量来看，空间多大？
A：地产股是周期板块，不讲目标价，房价和销量起来了，A股行情基本就结束了，历史上看，保利估值比现在高的比比皆是，最高点比现在高50%。

Q：年初以来陆续有政策放松，30城来看，改善不明显，放松城市一手二手成交改善如何？
A：郑州访客量有增加，但改善不明显。哈尔滨更不用多说。按揭贷款利率下降的不够，往4.6%去才会有明显改善，3月疫情也有影响。
Q：房企进入不可能三角，保交房、不能加杠杆也不能涨价，不能同时做到？
A：是不可能做到，需要牺牲某一边，目前对杠杆过于介意。
Q：目前问题在于能否让负债扩大？
A：目前监管允许，但也要看企业愿不愿意，仍在观望是否拿地。

Q：21年上半年是不太正常的特别旺盛的成交期，同比应看19年？
A：如果真的同比19年，市场也不好。
Q：未来会恢复到什么状态？
A：同比增速开始收窄，房价环比下跌的城市开始减少。加上自身身边买房意愿的感受等。

Q：房地产和物业排序如何？
A：房地产目前能选的股票更多，物业上市的少，面临独立性挑战，但空间更大。民企需要时间证明，并购成效、外拓能力、独立性等。政策高度支持这个行业发展，市占率有急速提升空间，未来会有翻几倍的公司。但经历这么大的挑战，存在很多问题，做再融资去买地产公司美元债，市场难以认可。如果融资服从于母公司利益，更没法相信。让市场很担心，但担心也是过度的，会有一些公司没有问题，需要时间，长期空间比地产大，短期选股余地并不大。
Q：物业公司成长主逻辑？
A：中海为例，中海的市占率提升，中建会发动系统力量给中海拓盘，会比地产贡献更大，科技不断提升，效率不断提升，毛利率不会下降甚至上升。比如绿城服务基础服务利润率上升、保利等。集中度很低，推动物业板块涌现层出不穷的好公司的原因。期待碧桂园服务能持续扩张，即使碧桂园本身缩表。
Q：品牌会影响吗？
A：只有出险之后会受影响。