主要观点
一、全球流动性恶化有多严重？
近期瑞信事件与英国养老金流动性压力引起
市场关注，背后所反映的全球央行普遍紧缩
背景下的流动性风险却值得关注，本次专题
从4个维度梳理了全球流动性各项衡量指标
目前的紧张程度有多高：
结论来看，目前衡量金融机构间拆解市场流
动性的指标虽然有所走高，但与历史分位数
相比仍处于偏低水平，其中FRA-OIS利差
近期较快走阔，不过仍仅处于历史17%的分
位数水平。主要经济体主权信用风险有一定
程度的恶化，但相对温和，其中意大利主权
信用风险相对较高，处于历史30%分位数水
平，而美英德国普遍处于历史20%左右分位
数；信用债市场流动性指标有所分化，其中
信用债CDS价格指数达到50%左右分位数水
平，恶化程度相对较高，而OAS指标则处于
历史20%左右分位数水平，恶化程度相对温
和。而海外离岸美元市场流动性则相对最为
紧张，美日、美欧掉期点目前均大幅走阔，
指标处于61%、56%分位数水平，或反映美
联储的紧缩操作对离岸美元市场形成较大冲
击。
二、十一假期海外回顾
1、海外风险事件：瑞信破产危机事件&英国
养老金危机
瑞信破产危机事件：北京时间10月2日晚
间，澳洲广播公司（ABC）记者David
Taylor称，据“可靠消息”，一家大型投资
银行濒临破产，市场普遍猜测是瑞士信贷。
3日，瑞信CEO在社交平台上称公司资本充
足、流动性充裕。4日，引发瑞信深陷“破
产危机”传闻的推文被删除。
英国养老金危机：9月23日，英国新首相特
拉斯宣布一揽子自1970年代以来最大规模
的减税计划，英国国债急跌，导致英国养老
金面临史无前例的抵押品危机，原因在于：
英国养老金大量使用LDI（负债驱动投资策
略），而LDI通过利率互换等衍生品对冲负
债端风险，当英债短时间大幅下跌时，这些
养老金持有的衍生品面临大额账面亏损，需
要短时间内追缴大量保证金，进而引发了养
老金对长期英国政府债等非流动性资产的抛
售，这又进一步推高了英债利率，形成恶性
循环。28日，英央行推出临时购债措施“紧
急救市”。
2、资产价格：先鸽后鹰。国庆假期期间
海外资产价格经历两个阶段：第一阶段：
9.30-10.4，经济压力弱化加息担忧，资产
表现偏鸽。第二阶段：10.5-10.7，回归紧
缩交易。数据详见正文。
3、美联储：官员立场有所分歧，但加速紧
缩仍是主旋律
近期部分美联储官员表态略有软化，指出
过度紧缩的代价。不过更多官员仍强调应
加速紧缩。官员表态分歧叠加经济数据走
势分化，9月会议后市场紧缩预期先降后
升。首先，在9月底部分官员态度略软化叠
加美国制造业PMI不及预期影响下，市场
紧缩预期降温。10月3日市场对今年12月基
准利率目标/本轮加息终点的预期分别降至
4.22%/4.45%（9月22日时分别为4.26%/
4.67%)。
随后，在9月非农超预期叠加多位美联储
官员表态鹰派的情况下，市场紧缩预期回
升。10月7日市场对今年12月基准利率目
标/本轮加息终点的预期分别回升至4.35%/
4.66%。
4、欧央行：通胀压力不减，加息步伐延续
近期欧央行官员普遍释放鹰派信号，表示
应继续加息，只是在加息幅度上存在一定
分歧。偏鹰的官员认为应该在10月会议上
继续大幅加息。例如：10月4日欧央行管委
Villeroy表示应该在10月和12月的会议上继
续大幅加息。偏鸽的意大利央行行长Visco
则警告加息行动过于激进可能加剧经济衰退
的风险。
9月会议以来，市场对欧央行今年余下两次
会议加息预期较为稳定。对10月、12月会议
单次加息幅度预期均超50bp，10月7日时预
期分别为70、61.5bp。
5、全球经济下行压力加大
一则，发达经济体中美欧PMI继续下行。
美国方面，制造业PMI继续下行，9月录得
50.9，预期52.2，前值52.8。分项来看，就
业和新订单分项下滑明显，是主要拖累；自
有库存分项最高，但环比回落，显示美国进
入主动去库周期。
非制造业PMI再度转为下滑，9月录得
56.7，好于预期56，前值56.9。分项来看，
物价和供应商交付分项持续回落，是主要拖
累，但物价分项仍在高位，显示美国通胀
压力仍存。新出口订单持续回升，是主要
拉动。欧元区方面，PMI继续超预期下行。
9月，欧元区制造业/服务业PMI分别录得
48.4/48.8，弱于预期的49.7/50.2，前值
49.6/49.8，显示经济下行压力大。
二则，多数新兴市场经济体PMI也在下行。
Markit新兴市场PMI指数9月录得49.4，略
低于荣枯线，前值50.2，显示新兴市场下行
压力加大。
6、美国非农：就业需求已见放缓，但供需
紧张尚未缓解
9月职位空缺数大幅回落的同时，失业率仍
维持强劲，劳动力供需紧张格局或在缓解但
尚未反映在时薪增长中。从最新数据看，8
月职位空缺率由7.2%大幅回落至6.5%，对
应8月职位空缺数回落近100万人，或反映就
业需求在加息的影响下确实已经在降温。但
8月失业率仅抬升0.2个百分点至3.7%，或反
映目前就业市场紧张程度仍较高；并且尽管
就业需求有所回落，但目前职位空缺数相比
疫情前均值仍高出近300万人，因此目前失
业率并未见明显抬头，同时也尚未见到时薪
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