自2019年东京电子(TEL)的高温石英材料获得半导体制造认证以来，太平洋石英逐渐成为国内外领先半导体制造商的原始设备制造(OEM)服务提供商。23年上半年，尽管行业需求低迷，但公司半导体业务收入仍同比增长90%，表明公司半导体产品正逐步进入下游大规模采购和出货量上升阶段。我们预计公司的半导体业务在未来两年将保持超过50%的复合年增长率。再加上对光伏级(pv级)高纯度石英砂价格在2024年保持高位的预期，我们认为公司的市值将被重估。我们重申“买入”评级，目标价为155元。

高纯度石英是半导体的关键辅助材料，到2024年市场规模将达到240亿元人民币。

在半导体集成电路(ic)中，石英产品具有耐高温、耐腐蚀、低膨胀等优异性能，是不太可能被替代的关键材料。它们还具有消耗性，并在与半导体晶圆制造中大多数工艺相关的承重，隔离和其他方面发挥关键作用，因此具有深远的影响。根据太平洋石英的年报和凯德石英的招股说明书，每生产1亿美元的电子信息产品，平均消耗60万美元的高端石英材料。因此，我们预计2024年全球半导体石英产品市场规模约为240亿元人民币。

石英行业的各个环节都有很高的进入门槛。

石英材料的杂质和稳定性一旦影响到芯片的制作，出错的成本就很高。因此，半导体石英材料对上游、中游、下游各环节都有很高的要求。上游石英砂方面，位于阿巴拉契亚山脉的石英砂矿区云杉松因其得天独厚的矿产资源禀赋，在高端半高纯度砂市场上基本占据主导地位。在中游生产工艺方面，电熔、气熔、合成等各种技术各有优缺点，不同的应用环节需要多种工艺技术的积累。下游环节认证要求严格，认证周期可达3-5年。获得认证后才能进入供应链采购目录。

随着高端需求的增加，在半周期底部有更大的进口替代机会。

目前的半导体周期自22年第二季度以来一直在下降。按照历史周期格局，行业周期最早可能在2023见底，拐点可能逐渐出现。半导体制造工艺越先进，对半石英材料在高温等特殊环境下的稳定性要求就越高。随着硅片尺寸的不断扩大，大尺寸石英材料的加工精度控制难度也随之增加。总体而言，对高端半石英产品的需求持续上升。目前，由于国外厂商起步早、技术先进，高端半石英主要以外资为主。国内半石英企业的份额估计只有10%左右，进口替代潜力巨大。随着太平洋石英、飞力华石英、凯德石英等企业逐步获得国内外厂家的认证，国内企业一直在努力追赶。

太平洋石英:业务进入出货量上升阶段，具有较高的中期和长期增长的能见度。

太平洋石英掌握了电熔、气熔、连续熔等技术。2019年，TEL通过了高温扩散认证，成为全球第三家、中国唯一一家获得半导体高温认证的企业。此外，它已逐步获得国内外领先制造商的认证。尽管上半年半导体需求持续低迷，但太平洋石英的营业收入仍实现了90%的同比增长，这表明公司的半产品正逐步从小批量采购阶段进入大规模采购和出货量上升阶段。其6kt电子级石英项目可能在2023年达到全面生产，有可能推动公司的半导体业务在2025年实现近20亿元的收入，复合年增长率超过50%。此外，太平洋石英在高纯度砂的提纯方面积累了丰富的技术经验。其生产的半砂已经开始了认证过程。一旦公司获得认证，将有效解决中国半导体行业的另一个瓶颈问题，降低公司的原材料成本压力，从而提高公司的产品竞争力。

潜在风险:

光伏需求低于预期;公司新增产能投产进度达不到预期;行业供给侧竞争加剧;半成品业务的扩张未能达到预期。

投资建议:

随着Pacific Quartz半导体业务的持续快速增长，以及预计2024年pv级高纯度砂的高价格，我们认为该公司可能会迎来潜在的估值。我们维持2022E-24E年度每股收益预测为15.45元/28.36元/35.97元。结合comps估值方法和公司历史市盈率，我们给予10倍2023E市盈率，维持目标价155元，并重申“买入”评级。

来源：中信证券。侵删。文中略有删改，不作为投资建议，