●雅化集团(002497)：全球锂资源布局不断完善,认购ABY公司股权，夯实锂盐原材料供应基础

摘要：

①雅化始于民烟业务，2013年涉足锂产业，形成双主业驱动。铁锂无模组化提升能量密度，凭借成本优势短期被车企青睐名正言顺。

②远期氢氧化锂产业趋势将分为二条主线:1)氢氧化锂走向高精细化，拥Know-how壁垒且绑定下游产业链的氧化锂加工企业将享受溢价。2)氢氧化锂加工将全球布局，强全球管理能力企业更胜一筹。

③预测公司2022 - 2023年归母净利润分别为40.52/49.78 亿，对应PE 10X/8X，给予22年15X，对应股价52.8元，首次盖给予“买入”评级。

正文：

公司简介

雅化始于民烟业务，2013年涉足锂产业，形成双主业驱动。雅化创立于1952 年，于2010年深交所上市。目前形成民爆+锂盐业务双主业布局。其中民爆业务专注于各类民用爆炸物品的研发、生产与销售，为客提供特定的工程爆破方案，并拥有专业的运输公司，可为客户提供安全、快捷的危险品运输服务。锂业务目前有锂盐产能4.3万吨，远期计划扩产雅安二期5万吨氢氧化锂和1.1万吨氯化锂，锂盐总产能有望在2025年突破10万大关。

公司股权结构

协议锂精矿承购量可观,IPO后可获得超额收益

根据协议,公司将于该矿山首次生产产品前6个月支付预付款4000万美金(于付款前协商抵扣货款的详细计划》1)承购数量:ABY公司承诺每合同年提供锂精矿不低于12万吨;2)承购价格:双方将在在不迟于锂精矿预计发货日期前3个月,参考市场相关网站公布的基于6%Li2O的锂精矿价格进行谈判。3)合作期限:协议有效期至2025年底,且正常情况下可自动延长2年。公司通过参股ABY,可进一步开拓上游资源障渠道,且ABY公司IPO完成后也将为公司带来超额收益。

全球锂资源布局不断完善,夯实锂盐原材料供应基础

公司在全球范围内进行锂资源布局，我们预计公司已有供应渠道及库存预计可满足2022年生产需要,未来锁定锂精矿(含李家沟)已达49.5万吨/年(约6.2万吨LCE),资源保障率进一步提升，公司其余资源布局还包括:1)李家沟:参股李家沟锂矿37.25%权益,预计2022H2投产,拥有优先供应权;2)菲尼斯锂矿:参股澳洲Core公司4.18%权益并签订锂精矿包销协议(7.5万吨锂精矿/年);3)参股澳洲东部资源公司5.01%股权,澳洲EV资源公司9.5%股权,合作进行锂矿资源开发;4)与银河锂业续签锂精矿包销协议至2025年,提供不低于12万吨/年锂精矿供应。

市场核心担忧:氢氧化锂22-23年是否会过剩?

铁锂无模组化提升能量密度，凭借成本优势短期被车企青睐名正言顺。我们预计明年磷酸铁锂仍火热，但受制于加拿大魁北克碳包覆专利，氢氧化锂22需求将保有坚守基本盘。同时，短期看:22年美国补贴法案落地有望实现新能源车产销放量t,电动sUV和皮卡将显带动明年高镍三元电池需求。中期看:铁锂发展迅猛倒逼三元走向高镍化，高镍渗透率提升有望持续带动氧化锂需求。

氢氧化锂加工的方向

诚然，短期锂矿短缺为氢氧化锂加工企业的核心制约，但我们认为在市场一味追求“有矿就好”的浪潮下，氢氧化锂加工企业的基因仍属制造业，对上游资源开发并不担长。长周期下，氢氧化锂加工企业的Capex重心仍将放在产能扩展与技术提升方面，站在氢氧化锂加工产业发展的角度，我们认为远期氢氧化锂产业趋势将分为二条主线:1)氢氧化锂走向高精细化，拥Know-how壁垒且绑定下游产业链的氧化锂加工企业将享受溢价。2)氢氧化锂加工将全球布局，强全球管理能力企业更胜一筹。

锂盐冶炼扩产稳步推进,深度绑定下游优质客户

1)产能端,2021年公司拥有4.3万吨锂盐产能(其中氢氧化锂产能3.3万吨)，雅安锂业二期5万吨电池级氢氧化锂(其中3万吨电池级氢氧化锂产线将于2022年底建成投产入1.1万吨氯化锂及其制品项目已启动建设,2025年公司锂盐综合产能规划将达到10万吨以上。

2)客户端,已顺利嵌入特斯拉、松下、LG等全球优质供应链,反映出公司产品品质领先,随着海外高镍车型不断放量,公司业绩将快速释放。

坚定雅化的理由

1)雅化短期上游已经锁定银河资源、Core、李家沟等矿石资源，同时下游深度绑定特斯拉并积极扩产。长期供应高质k+稳定产的氧化锂加工企业才能通过头部电池厂/OEM厂认证，深度绑定下游产业链并远期跟随匹配大客户同步扩产的企业理应受溢价。

2)雅化从四川单一民爆厂逐步发展为全球覆盖、旗下拥有新西兰红牛、雅化澳洲等子公司的全球民爆龙头足以瞻显其全球多属地生产管理能力。相比国内其余氢氧化锂布局聚焦于单一地段，雅化有望借助其深耕民爆多年的全球制造理经验，实现全球高质t氢氧化锂生产运营。

盈利预测及投资建议

考虑雅安扩建，我们预测公司2022 - 2023年归母净利润分别为40.52/49.78 亿，对应PE 10X/8X，给予22年15X，对应股价52.8元，首次盖给予“买入”评级。

来源：

民生证券-雅化集团(002497)-《重大事项点评：认购ABY公司股权，锂资源保供能力再度升级》。2022-2-27；

天风证券-雅化集团(002497)-《民爆云中守，锂业取功勋-被低估的氢氧化锂龙头》。2022-2-27；