各细分电源发展方向与投资机会。
1、火电具备能源压舱石作用，短期难以替代，价值需被重估。

整体看我国过去三个五年计划周期内，火电新增装机容量是持续下降的，到今年上半年我国火电新增装机仅新增818 万千瓦。由于火电建设积极性下降，在没有足够替代电源的情况下，火电对电力系统提供的托底保障能力减弱。能源供应紧张背景下，我国煤电投资明显加快，今年上半年火电基本建设投资完成额同比增长71.8%。近期，广东省5 个煤电项目在8 月获得了核准，新增煤电装机670 万千瓦。我们认为各级政府对于煤电的态度可能会发生转变，煤电的价值将被重估，“十四五”期间煤电新增规模有望保持在合理水平。而燃机由于其碳排放更低，相对更清洁，有望在未来十年实现快速发展。长期来看，火电角色发生改变，容量电价出台引导火电回归公用事业属性。火电角色将由主体性电源逐步转变为辅助能源，机组利用小时数将显著下降，可能由此前4000 多小时下降至1000-2000 小时。角色改变后火电商业模式也将发生改变，需要出台容量电价政策给予火电合理收益，以此保障火电企业的正常经营，维持企业经营及投资（灵活性改造）的积极性，最终实现新型电力系统平稳转型。新商业模式下，火电将会回归公用事业属性，行业将保持长期微利的状态。

2、 水电供需推动电价长期上涨，流域一体化开发转型新能源。

我国水电投产高峰期已过，未来三年常规水电新增规模预计为2250 万千瓦左右。随着两河口、白鹤滩等主要大型水电机组在近一年内投产，我国目前具备经济性的大型水电站已基本开发完毕。随着水电机组陆续投产，西南水电大省 电力供需将由此绝对宽松逐渐走向平衡乃至紧张。电力供需紧张将对电价形成支撑，我们认为西南水电大省水电市场电价将进入长期温和上涨。同时，在双碳背景下，水风光一体化转型新能源将成为新增长点，水风光一体化以大型水电基地为基础，配套建设风光电源，利用水电站的调节能力和已有送出线路，将三种电源的电力打捆外送。6 月“十四五”可再生能源规划出台，对水电及水风光一体化提出三个发展方向并提出建设两个水风光一体化大基地：科学有序推进大型水电基地建设；积极推进大型水电站优化升级，发挥水电调节潜力；依托西南水电基地统筹推进水风光综合基地开发建设。

3、核电作为“双碳”背景下最佳基荷能源，行业有望实现长期稳健增长。

其具备高效、可靠、情节等特点，受自然环境的影响较小，成本端受燃料价格波动影响也较小，供电稳定，可以承担电网基荷能源的角色。核能发电几乎不排放二氧化碳、氮氧化物，在减排温室气体、减少空气污染方面有重要价值。预计在2022 到2025 年间，我国将进一步加快扩大装机规模，保持每年6 到8 台核电机组的核准开工节奏。目前我国核电发电量占总发电量比例仅为4.9%，远低于世界平均水平（约10%），从国家能源安全和能源结构优化的角度来看，我国核电未来发展空间广阔。“十四五”规划给核电顶下的基调为积极安全有序发展核电，出规划核电发展技术路线外，其应用将越加多元化，其中核能清洁供热也是颇有潜力的发展方向。

4、新能源发电，量增价减或成为未来行业发展主旋律。

双碳背景下新能源装机规模有望迅速扩大，弃风弃光率或再次提升；同时新能源进电力市场交易大势所趋，电源特性将导致市场电价显著承压，风光电源特性使其电能质量较差，在电力市场中将处于劣势，且电源容易出现自食效应。大部分风光机组出力曲线与分时电价曲线拟合度不高，将影响其参与市场化的收益。双碳目标下新能源规模必然会快速扩大，分布式和新能源大基地因为其电价和消纳的优势将成为重要发力点。

新型电力系统对能源系统调节能力需求激增，储能行业作为系统重要造成部分，将进入快速发展期。我国储能装机中抽水蓄能仍占绝对份额，新型储能占比逐渐增加，截至2021 年底，中国已投运电力储能项目累计装机规模为46.1GW，同比增长30%，占全球市场总规模的22%。抽水蓄能未来十年是行业发展黄金期，抽水蓄能技术成熟、反应速度快、单机容量大、经济性较好等特点，是目前大规模调节能源的首选。根据规划2025年和2030 年我国抽蓄装机规模将分别达到6200 万千瓦和1.2 亿千瓦，而实际装机有望超出规划预期。同时，抽蓄价格商业模式逐渐成熟，参与电力市场有望提升盈利能力。新型储能有望实现爆发式增长，逐步探索商业模式，“十四五”新型储能顶层规划已完成，“新能源+储能”将是主要应用场景，我国新型储能规模有望在2025 年达到4000 万千瓦，目前新型储能商业模式还在积极探索中，各省政策不尽相同，但主要以调峰辅助市场+租赁费用+市场现货电价差组成。

投资看法分享：

1）火电：

短期看随着长协煤签约率、履约率、执行率的稳步提升，燃料成本有望进一步下降，但7 月以来用电需求的快速增长带动煤炭消耗量增加，国内动力煤供需再次偏紧。下半年关注火电发电量回升和长协煤兑现比例提升带来的降本增效作用。长期看，随着火电角色的改变，其商业模式也将改变，行业将回归公用事业属性，业绩有望保持稳定。

华电国际 $华电国际(SH600027)$  、华润电力 $华润电力(HK00836)$  、国电电力 $国电电力(SH600795)$  。

2）水电：

西南地区水电大省省内电力供需结构逐渐走向紧张，省内市场电价有望长期温和上涨。而外送电部分由于受端省火电市场电价普遍顶格上涨，电价上涨有望逐步传导至外送电量。两方面因素将共同推动西南水电企业综合电价上涨，增厚企业业绩。由于水风光一体化开发的优势以及水 电企业良好的现金流，我们认为水电企业有望快速发展新能源，成为新的业绩增长点。推荐标的：国投电力、长江电力、川投能源，相关标的：黔源电力、桂冠电力。

核电：“双碳”目标下最佳基荷能源，每年核准和新增装机将有稳定预期，行业有望实现长期看。

中国广核 $中国广核(SZ003816)$  、中国核电 $中国核电(SH601985)$  。

3）新能源运营：

装机增速持续加快，行业景气度延续，随着两网陆续成立补贴结算公司，可再生能源补贴拖欠问题影响减弱。同时在政策引导和绿电运营商业绩压力下，我们认为行业将进入自律及正向的发展道路。

中闽能源 $中闽能源(SH600163)$  、福能股份 $福能股份(SH600483)$  、三峡能源 $三峡能源(SH600905)$  、龙源电力 $龙源电力(HK00916)$   $龙源电力(SZ001289)$  

4） 储能：

在国家政策及市场需求的推动下，储能行业进入高速发展期。目前电力市场对于调峰调频等辅助服务和调节峰谷电源的需求非常旺盛，在电力市场较为成熟可以变现的省份，例如广东、山东、江苏等峰谷价差高且政府鼓励的省份，储能运营商将会有很明显的超额收益。

文山电力 $文山电力(SH600995)$  S文山电力(sh600995)SS中国广核(sz003816)SS中国核电(sh601985)S