2023.5.4

点评：晶圆代工行业，景气度中，成长性中。

晶合集成主要是做显示驱动芯片（DDIC）的代工，制程涵盖150nm至90nm，55nm正处于风险量产阶段。显示驱动芯片作为模拟芯片的分支，对制程要求并不高，90nm以上制程占比70%。

论规模，晶合集成在招股书中所称的“第三大晶圆代工企业”是有水分的，只统计大陆地区、还排除了IDM厂，意义不太大。论制程，晶合集成解决不了先进制程卡脖子的问题。能看到的亮点就是在细分市场DDIC代工领域占据了一定的市场份额（2021年25%左右）。

近一年DDIC相关的公司上了好几家了，比如设计类的天德钰、封测类的颀中科技、汇成股份。DDIC的下游主要是面板，由于消费电子整体的低迷，面板行业还在周期底部，未来下游复苏的时候，上游的弹性应该会比较大。

给予晶合集成2023年9倍ps，即合理市值690亿，合理价格34.4元，对应发行价+73%。

p.s.作者估计的合理市值不代表新股上市后的股价预测，而是一个在作者认知范围内能接受的价值。实际价格和合理价值当然会有偏差，就是因为股票有的高估，有的低估，才有交易机会。

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一、公司的主营业务、主要产品及服务

晶合集成主要从事 12 英寸晶圆代工业务，致力于研发并应用行业先进的工艺，为客户提供多种制程节点、不同工艺平台的晶圆代工服务。

公司重视技术创新与工艺研发，建立了完善的研发创新体系，打造了一支经验丰富、勤勉专业的研发团队，搭建了 150nm、110nm、90nm、55nm 等制程的研发平台，涵盖了 DDIC、CIS、MCU、PMIC、E-Tag、Mini LED 以及其他逻辑芯片等领域。截至本招股说明书签署日，公司目前已实现 150nm 至 90nm 制程节点的 12 英寸晶圆代工平台的量产，正在进行 55nm 制程节点的 12 英寸晶圆代工平台的风险量产。公司已具备 DDIC、CIS、MCU、PMIC、Mini LED、E-Tag 等工艺平台晶圆代工的技术能力。

二、行业基本情况

（三）所属行业发展现状及未来发展趋势

1、集成电路行业概况

根据 Frost & Sullivan 等机构统计，预计从 2017 年至 2022 年，按照销售额口径，中国大陆集成电路市场规模从 5,411 亿元增长至 12,068 亿元，年均复合增长率为17.4%，增速高于全球水平。

2、晶圆代工行业概况

晶圆代工行业属于技术、资本、人才密集型行业，需要大量的资本支出和人才投入，具有较高的进入壁垒。根据 Frost & Sullivan 的统计，按照销售额口径，2020 年全球晶圆代工行业市占率前五名企业分别为台积电（61.9%）、联华电子（9.3%）、格罗方德（8.7%）、中芯国际（5.4%）和力积电（2.4%），其市场集中度达 87.7%。

根据 Frost & Sullivan 的统计，2015 年至 2020 年，按照销售额口径，全球晶圆代工市场规模从 456 亿美元增长至 677 亿美元，年均复合增长率为 8.2%。

根据 IC Insights 的统计，2017 年至 2022 年，中国大陆晶圆代工市场规模预计从355 亿元增长至 771 亿元，年均复合增长率为 16.78%。

（4）全球显示驱动领域晶圆代工市场竞争状况

根据 Frost & Sullivan 的统计，2020 年，不考虑三星电子等同时具备设计能力和晶圆产能的 IDM 企业，仅考虑晶圆代工企业，全球晶圆代工企业在显示驱动芯片领域的年产量约 200 万片（约当 12 英寸晶圆），联华电子、世界先进、力积电、东部高科等晶圆代工企业在显示驱动芯片晶圆代工领域均有布局，2020 年发行人显示驱动领域晶圆代工产量（约当 12 英寸晶圆）达 25.98 万片，市场份额约为 13%，在晶圆代工企业中排名第三，仅次于联华电子和世界先进，属于行业头部企业之一。2021 年，发行人显示驱动领域晶圆代工产量（约当 12 英寸晶圆）达 51.29 万片，行业竞争力进一步提升。

3、显示驱动芯片行业概况

DDIC，即面板显示驱动芯片，是显示面板不可或缺的重要组成部分，位于显示面板的主电路和控制电路之间，通过对电位信号特征（例如：相位、峰值、频率等）的调整与控制，完成对驱动电场的建立与控制，进而实现面板信息显示。

各终端产品所需DDIC数量具体如下：

根据 Frost& Sullivan 的统计，2015 年至 2020 年，按照产量口径，全球 DDIC 市场规模从 116.9亿颗增长至 165.4 亿颗，年均复合增长率为 7.2%。

根据 Frost & Sullivan 的统计，2015 年至 2020 年，按照产量口径，中国大陆 DDIC 市场规模从 20.3 亿颗增长至 52.7 亿颗，年均复合增长率为 21.0%。

2020 年-2024 年间，中国大陆集成电路行业的高景气度仍将持续，预计 DDIC 市场规模年均复合增长率将达到 11%，仍高于全球平均水平。

由于大、中尺寸面板终端产品显示技术已较为成熟，对于集成度要求较手机屏幕要求更低，多用 90nm 及以上的成熟制程 DDIC 即可生产。且由于大、中尺寸面板所需芯片数量较多，因此其所使用的 90nm 及以上制程的 DDIC 仍占全球 DDIC 市场的主要部分，2020 年市占率达到约 80%；在芯片整体向更先进制程节点推进的趋势下，90nm 及以上制程的 DDIC 市占率将逐渐下降，但仍将占据大部分市场份额，根据Frost&Sullivan 预测，在 2024 年 90nm 及以上制程的 DDIC 市占率仍将保持 70%左右。

三、公司的行业地位及竞争优劣势

根据 Frost & Sullivan 的统计，截至 2020 年底，晶合集成已成为中国大陆收入第三大、12 英寸晶圆代工产能第三大的纯晶圆代工企业（不含外资控股企业），有效提高了中国大陆晶圆代工行业的自主水平。

根据市场研究机构 TrendForce 的统计，2022 年第二季度，在全球晶圆代工企业中，公司营业收入排名全球第九。

资料来源：上市公司招股说明书