中环股份-002129：硅片龙头引领技术创新，21-韭研公社

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中环股份-002129：硅片龙头引领技术创新，21

韭菜大牛

高抛低吸

2022-02-17 09:17:59

硅片龙头厚积薄发，G12助力光伏业务腾飞
　　公司是光伏硅片与半导体硅片双龙头，深耕单晶硅材料60余年。2016-2020年，公司4年营收CAGR为29.46%，归母净利润CAGR为28.29%。2021年前三季度，公司实现营业收入290.89亿元，同比增长117.46%；归母净利润27.62亿元，同比增长226.29%。
　　硅片环节双寡头格局稳固，大尺寸推动降本增效
　　硅片大型化推动降本增效，G12相比M2硅片，在生产叠加系统环节成本降幅有望达到29.41分/W，大幅提升竞争壁垒，预计2023年182+210大尺寸硅片占比有望超过85%，到2025年有望超过95%。硅片环节双寡头格局稳固，CR2超过50%。随着新建产能的释放以及单晶产品、大尺寸产品的快速迭代，预计市场集中度将进一步提升。N型高效电池产业化提速，2022年N型产能有望超过60GW，N型高功率产品迎来成长期。
　　G12放量推动市占率提升，技术与成本全面领先
　　公司2017年起单晶硅片销量全球第一，当前210产能加速放量，预计到2023年公司晶体产能将达到135GW，其中210产品产能116GW。公司积极推动G12晶片产能建设以配套晶体产能，G12硅片规划产能已超过105GW。公司在大型化+薄片化+N型硅片方面全面领先，P型160μm逐步转为主流尺寸，N型硅片市占率全球第一。
　　定位差异化高效组件制造，“G12+叠瓦”双技术优势叠加
　　公司收购MAXEON完善全球布局，打造了行业领先的“G12+高效叠瓦”双技术平台，以差异化产品保持持续的性能领先。2021年底公司叠瓦组件产能将达到14GW，G12占比超过85%，2022年叠瓦组件产能有望超过20GW。
　　盈利预测及估值
　　公司是光伏与半导体硅片双龙头。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为38.50、60.00、80.00亿元，对应EPS分别为1.19、1.86和2.48元/股。按照分部估值法，光伏板块我们给予公司2022年行业平均PE 36倍，预计2022年光伏业务实现归母净利润56.55亿元，对应市值2051亿元；半导体板块我们给予公司2022年行业平均PS 16倍，预计2022年半导体材料业务实现营业收入36.48亿元，对应市值584亿元。综上，公司2022年目标市值为2635亿元，当对应当前股价尚有92%上涨空间，给予“买入”评级。

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