上游！抽丝剥茧，看卫星产业链上游最强潜力6倍股-乾照光电！

—写在Space X有望实现30亿美元利润的今年！

放个简短逻辑在前排给各位看官，省时间，有兴趣的看全文（推荐，抽丝剥茧看怎么挖乾照光电的产业链环节，很有意思），卫星的大逻辑就不细讲了：卫星额度有限，需要各国自己抢，主要讲乾照光电的砷化镓外延片的具体逻辑。

1、砷化镓太阳能电池非常有必要，是必然的行业趋势：高效率（现在30%+的光电转换效率，极限值40%，传统硅15-20%），轻（同样面积的太阳能电池片，硅比砷化镓重大几十公斤，多上百万的发射费用）；宽光谱，寿命长，抗辐照。包括中国卫星和现有的试验星银河航天的灵犀03，以及SpaceX用的都是砷化镓太阳能电池。

2、格局非常好，稀缺：国内只有两家砷化镓太阳能电池片供应商：811所+18所，都是乾照光电客户（具体分析见正文）；乾照供应的是砷化镓外延片，全国规模化生产的只有乾照+凯迅光电（凯迅光电老总是乾照出来的），乾照在客户的份额占比在50%以上。
3、单星价值量很高：目前砷化镓太阳能电池片价格60万/平米（有公开报道天和空间站的砷化镓电池片达到100万+/平），外延片30万/平；即使规模化起来了，预计也有15万/平；小卫星的翼展达到20-25平（参考灵犀03和SpaceX的星链V1.5），新一代的星链二代mini更是达到100平的翼展，所以单星价值量至少也有300万；即使未来达到数千颗的发射量降价，预计也有200万的单星价值。
4、业绩预期：直接极端假设单星600万降到了300万，（实际短期肯定大于300万，远期降价了也要考虑翼展面积倍增的可能性）。银河航天要在25年底发1000颗，目前0颗；星网24年上半年预计发1-200颗；所以谨慎假设24年发400颗，25年发800颗。

（1）24年预期：300万*400颗*50%份额*40%净利率=2.4亿。

（2）25年预期：300万*800颗*50%份额*40%净利率=4.8亿利润。

（3）若以终局思维：6-7年发射25000只卫星，取均值3600颗以上，假设放量批量化生产后单星价值量200万，即200万*3600颗*50%份额*40%净利率=14.4亿净利润。（低轨卫星寿命5-7年，代表这是一个需要不断更新换代的产品，即全部发完以后，也需要每年至少更新3600颗，对于乾照光电来讲是妥妥的现金奶牛）

5、现有主业业务：扣除卫星板块的净资产，其他资产24亿对标聚灿光电、华灿光电按照2X PB也值48亿。

（1）看25年，给30倍，合计4.8*30+48=192亿，156%上涨空间！
（2）终局思维：给30倍，14.4*30+48=480亿，6年6倍空间！

目前公司市值仅为75亿元，后续空间巨大！！！

正文

先上图，卫星商业模式跑通的代表：SpaceX

一、背景

1. 近地轨道资源稀缺、成为国家战略资源

  根据赛迪数据，地球近地轨道预计可容纳约6万颗卫星，目前，全球各国加速低轨卫星网络建设，预计到2029年，地球近地轨道将部署总计约57000颗低轨卫星，轨位可用空间将所剩无几。低轨卫星所主要采用的Ku 及Ka 通信频段资源也逐渐趋于饱和状态。空间轨道和频段作为能够满足通信卫星正常运行的先决条件，已经成为各国卫星企业争相抢占的重点资源，例如美国starlink  、OneWeb等、加拿大的Telesa、德国KLEO 等星座。

Starlink 发射进度领先，2023年9月12 日，第7组第2批的21 颗小型第二代“星链”卫星由“猎鹰九号”运载火箭发射升空，卫星进入近地轨道，成功发射第105 批星链卫星，至此星链卫星升空总数达到5091颗，其中2023年升空1425 颗。2023年“猎鹰九号”火箭发射次数累积达到61 次，超过2022年全年。预计space X将实现每年2-3000颗的计划快速发射，卫星布局速度加快，这将倒逼国内行业实现加速。从目前星链的数据来看，其已经实现盈亏平衡（今年已实现盈利）。

且从今年5月至今，星链用户数量从150万快速攀升至200块，增速惊人！

彭博社消息， SpaceX 公司的火箭发射和 Starlink 业务2023年有望实现约 90 亿美元（IT之家备注：当前约 657 亿元人民币）的收入，预计 2024 年销售额将增至 150 亿美元（当前约 1095 亿元人民币）左右。在剔除部分项目后，SpaceX 今年有望实现超过 30 亿美元的盈利。完全跑通的商业模式！考虑到低轨卫星数量的有限性，必将倒逼国内卫星产业链商业化进程，这是一个巨大无比的蛋糕！

当前，我国已启动GW星网及GS60星链两大低轨卫星计划，两大星座合计计划于2029年前发射2.5万颗星，（若美国Starlink发射进展超预期，大概率我国需要跟进），即年均4000颗以上，发射速度由慢及快。

GW 星链：中国星网公司于2020 年9月向ITU 申请了“GW” 星座计划，共12992 颗卫星。

G60 星链：除中国星网公司“GW”  星座之外，“G60星链”是目前国内另一重要的卫星互联网发射计划，未来将打造低轨宽频多媒体卫星网路。目前实验卫星完成发射并成功组网，一期将实施1296颗，未来将实现一万两千多颗卫星的组网。

2. 国内行业发展加速，24年成为卫星批量发射元年

卫星领域，2023年7月9日，我国在酒泉卫星发射中心成功将卫星互联网技术试验卫星发射升空，国内低轨互联网星座计划正式启动；第九届中国（国际）商业航天高峰论坛上，中国航天科工集团宣布正式启动超低轨通遥一体卫星星座的建设，首发星已完成正样产品设计与投产，将搭载光学遥感相机、星载智能处理设备、原子氧探测器等有效载荷，计划12月发射。同时，我国首个商业发射场——海南商业航天发射场项目于5月11 日实现主体结构封顶，预计2023年年底完成整个系统的安装和调试，有望于2024 年实现首发。

低轨卫星制造将以国内科研院所为主，此外，G60星链在上海松江区投资建设长三角首个卫星制造“灯塔工厂”。待产业基地达产后，单星成本将下降35% 。“G60星链”的落地意味着国内卫星互联网产业链的进一步扩容以及在制造端和应用端的更进一步。

二、 砷化镓的必要性及星网唯一供应商-乾照光电
    1、砷化镓电池的必要性

首先，传统硅太阳能电池的效率为15-20%，目前乾照光电的三结砷化镓太阳能电池的光电转换效率可以做到30%以上，极限理论可以做到40%。理论上最好的太阳能电池片的材料就是砷化镓：高效率，宽光谱，寿命长，抗辐照。

同时在重量方面，多晶硅很重，砷化镓电池很薄；用多晶硅要比砷化镓重大几十kg，明显增加发射费用，如下图显示，发射费用将增加上百万元。

从中国卫星则回复来看，目前卫星采用的多为砷化镓电池。而SpaceX同样使用砷化镓。

根据马斯克提交美国联邦通信委员会的公开资料显示，其所使用的也是砷化镓太阳能电池，由Space X的子公司SpaceX Space Development Corporation（SSDC）生产。
马斯克在 Starlink 计划上依然坚持钟爱的“第一原理”：卫星通信本质上是卫星所能产生的太阳能利用效率的问题。Starlink 单个太阳能电池阵中，卫星太阳帆板砷化镓电池片转换效率为 30～35%，组件厚度小于 1 毫米，具备良好高能量密度以及特殊环境耐受性能，标准部件的使用简化了制造和集成过程。

2、砷化镓外延片单星价值测算

太阳翼电池砷化镓外延片价格目前为30W/平米（组装成砷化镓电池片价格超过60W/平），20平/星（参考星链V1.5的太阳翼面积20~25平米），外延片单星价值量为600W，远超其他零部件的价值量，考虑到批量化生产后降价，预计也将有300W单星。

图例：天和核心舱使用的砷化镓太阳能电池片高达100万/平

链接：https://www.sohu.com/a/480364205_200224

此外，银河航天的灵犀03作为今年刚发射的试验星。用的也是砷化镓太阳翼电池片，银河航天计划到25年底发射1000颗，充分保证了砷化镓外延片的市场需求。

https://baijiahao.baidu.com/s?id=1772562305940878317&wfr=spider&for=pc

3、抽丝剥茧—乾照是上市唯一供应商

乾照光电砷化镓太阳翼电池外延片用于高中低轨卫星，光电转化效率超过30%,市场占有率超过50%。

中国卫星（星网）曾表示目前只有两家企业可以提供砷化镓电池片：分别对应811所（上海空间电源研究所，中国航天科技集团旗下）+18所（天津电源研究所，中国电子科技集团旗下）

两家企业皆为乾照客户（下2图），注：彩虹半导体背后是彩虹集团，彩虹集团控股股东中国电子有限公司，再背后就是中国电子信息集团。

咨询报告可查数据国内最大的太阳能电池片生产商即是上海空间电源所（811），占据70%以上份额（而乾照是其唯一指定砷化镓外延片供货商），其次是乾照+凯迅光电。

也就是说最上游的砷化镓外延片只有2家企业在做：乾照光电+南昌凯迅光电

产业调研：凯迅光电董事长原先任职乾照光电，目前乾照光电在18所+811所的份额都在50%以上。

4、 乾照光电砷化镓业务快速放量！更改募投项目提前布局！

去年卫星方面砷化镓外延片收入6000万，今年预计外延片1亿+，提速非常明显。目前公司因订单超预期，已经于2023年9月更改了募投项目，扩大了砷化镓外延片的产能，在卫星方向做提前布局。

三、业绩及市值预期

1、价格假设：砷化镓太阳翼电池外延片价格目前为30W/平米，20平/星，单星价值量为600W，远超其他零部件的价值量，考虑到批量化生产后降价，预计谨慎假设单星300w；60%毛利率，40%净利率。

Space X星链一代260kg，太阳翼小仅20-25平米，但是新的小型星链二代（800kg）翼展已达到100平米；正常星链二代（1.25吨）只会更重，星链预计会带动全球低轨卫星的这一趋势，即卫星并不会完全小型化（大卫星可成倍提高通信容量），预计翼展面积的逐渐变大，对通信总容量有显著的提升。

2、卫星发射数量假设：明年上半年星网即开始发射，计划1-200颗+25年底银河航天计划要发射1000颗，在不考虑G60的基础上，仅此两家预计发射量24年至少400颗，25年600-1000颗（中值800颗）。

3、业绩预期：谨慎假设600万降到了300万单星，但预计实际太阳翼面积会变大，价值量即使规模化也会大于300万/星。

24年预期：300万*400颗*50%份额*40%净利率=2.4亿，取30倍PE，单外延片所带来的市值将达到72亿。

25年预期：300万*800颗*50%份额*40%净利率=4.8亿利润；给30倍PE，单外延片所带来的市值将达到144亿。

若以终局思维：6-7年发射25000只卫星，取均值3600星以上，假设放量批量化生产后单星价值量200万，即200万*3600颗*50%份额*40%净利率=14.4亿净利润，给予30PE，单外延片业务所带来的市值也达到432亿元。（低轨卫星寿命5-7年，代表这是一个需要不断更新换代的产品，即全部发完以后，也需要每年至少更新3600颗，对于乾照光电来讲是妥妥的现金奶牛）

其次，LED主业估值：LED芯片业务较纯的选取聚灿 2.7倍pb，华灿1.4倍pb。 目前乾照40亿净资产，资产负债表结构良好，不考虑扬州子公司16亿资产（卫星业务），LED主业资产24亿给予2xpb， 对应48亿市值。

总结一下：

（1）24年市值预期72+48=140亿，现价翻倍！
（2）25年市值预期144+48=192亿，156%上涨空间！
（3）终局思维：432+48=480亿，6年6倍空间！

 目前公司市值仅为75亿元，后续空间巨大！！！