会议要点

1. 展业绩增长新动能

诺普信发展新业务：公司通过切换主业，成功开辟蓝莓业务作为第二增长曲线，展现了增长动能和业绩弹性。

业务拐点将至：公司在蓝莓产销量及增速上取得阶段性成果，显示出强劲的经营能力，当前市值含较大的预期差，是布局公司的佳时机。

原农药业务稳定：作为国内老牌农药企业，传统业务稳定，在除草剂、杀虫剂、杀菌剂等细分领域处于行业龙头位置，业绩维持在一定规模上下波动。

2. 探索增长与蓝莓业务

诺普信转型探索：公司历经二次创业探索，确立了蓝莓业务为新的增长点。

蓝莓业务模式：流转土地，建设大棚进行盆栽蓝莓种植，种植管理后销售。

蓝莓市场特性：作为高端小众水果，营养价值高，消费场景丰富，全球产量有限，主产区包括南美、美国和中国云南。

3. 国内外蓝莓产业趋势解析

美国是全球最大的蓝莓消费国，秘鲁和智利等国大部分蓝莓出口至美国；蓝莓在中国由舶来品变成轻奢品。

国内蓝莓主要产区为青岛，地摘和盆栽为两大种植模式；盆栽蓝莓种植在云南技术成熟，全年产量超10万吨。

盆栽蓝莓具可控生产、优质品种保护和反季节上市调节能力，国内供不应求且存在季节性供需错配，云南盆栽蓝莓满足春节高端消费需求。

4. 蓝莓种植挑战与机遇

蓝莓产业挑战：土地资源稀缺、土地性质约束严格、单点土地面积下限要求让合适种植规模难以找到，企业能够积极应对并获取土地资源将具有先发优势。

品种苗挑战：市场公开苗（无知识产权）普及带来品种退化趋势，而进口专利苗稀缺但具有质量和产量优势，能稳定获得专利苗企业可形成核心竞争力。

产后处理挑战：蓝莓易腐性要求快速预冷分拣包装及运输，企业能够优化产后处理将提升产品市场价值与销售潜能。

5. 蓝莓产业发展解析

土地资源和品种优势：诺普信拥有3.5万亩土地，预计2025年达5万亩，是云南土地资源最丰富的蓝莓生产企业；引进西班牙普拉拉萨公司授权的高品质蓝莓品种强化品质。

产后处理和销售渠道转型：正在从产地加工转向销地加工，优化分级、分拣、包装流程，提升管理水平和降低物流成本；销售渠道由批发市场为主转向直通终端的中高端市场，提高销售价格。

业绩高速兑现期预期：诺普信经过几年优化，在蓝莓种植领域建立了商业模型，正进入产量快速增长期，有望带来业绩高速增长。

6. 产量增长与策略优化

公司产量大幅增长：预期产量从6000吨提升至约2.4万吨，增长近4倍，迎来井喷式增长。

产量重心前移带来高毛利：通过种植策略和技术应用，有效将产量重心前移至Q1和上年Q4，享受反季节高价差。

持续增长动能强劲：基于面积扩大、单产提升、产量重心前移及成本优化，预期2023年业绩约4亿，2024年将跃升至7.5亿。

7. 定位与增长预期

公司成长空间：2025年后成长可能放缓，将通过提升销价、渠道结构优化，以及成本集约化等方式增速。公司也在培育新的特色生鲜消费品种，可能成为下一增长点。

业务转型与估值：公司已从农药制剂业务转型至以蓝莓为主的生鲜消费品公司，未来业绩将支撑估值中枢，15~20倍估值中区间相对合理。

成本与盈利情况：蓝莓种植成本高，普通小农户难以进入。2023年单吨完全成本约3.5万元，早熟蓝莓单吨价格可达10万元，盈利空间巨大。

8. 土地合规与增长机遇

公司已获5万亩土地流转，经过调研和交流确认全部符合合规要求，不存在土地性质风险。

预期2025年土地流转将达到3.5万亩，关注土地流转进度、品种更新以及专利苗更新换代是否按计划实现。

公司已出现短期业绩弹性，确认性增长，并在当前市值水平下具有较大的市值增长空间，存在中长期增速空间，因此建议限价买入。

会议实录

1. 展业绩增长新动能

尊敬的各位投资者朋友，大家下午好。欢迎各位参加由中信证券主办的诺普信投资价值分析报告电话交流会。我是中信证券农业分析师罗莹。今天早上在开盘前，我们农业组发布了关于诺普信的首次覆盖报告。借此机会，我们希望向大家系统地介绍报告内容，特别是一些重要的观点和信息。

会议分为两部分，第一部分大约25到30分钟，我将重点介绍报告中的亮点和关键点。我们的报告非常用心，无论是从结构完整性还是重点内容的突出角度都做了深入的展现，其中也包含了相关的数据测算。因此，我不会对报告的全部内容赘述，而是着重提示。这是会议的第一部分。

第二部分，我将介绍公司的情况。诺普信找准了蓝莓这一业务，开辟了第二增长曲线。在原有业务进入稳定成熟期后，公司主动拓展新主业，创造了二次创业的故事。A股中有许多成功切换主业的案例，而在国际市场，如美股，这样的公司更是屡见不鲜。投资逻辑上，这反映了一个拐点：公司不仅证明了经营新主业的能力，也开拓了具有广阔市场空间的领域，构建了新的增长曲线、盈利能力和竞争壁垒。我们对公司进行了重新估值，确认了它在打造第二增长曲线上的阶段性成果。

我们认为公司已经以蓝莓作为核心单品确立新业务方向，并在过去1到2年间实现了产量销量的阶段性目标。这证明了公司在新领域的持续经营能力及强劲的增长动能和业绩弹性。目前市值隐含了较大的预期差，赋予了投资于这一业务拐点布局的绝佳时机。

诺普信作为国内老牌农药企业，对农化行业熟悉的投资者应该不会感到陌生。公司一直专注于农药制剂业务，涵盖除草剂、杀虫剂、杀菌剂等各个细分领域，行业销量排名第二。多年来，业绩大致保持在年收入40亿左右，利润约2.5亿，随着农化行业周期性波动而小幅浮动。

2. 探索增长与蓝莓业务

诺普信公司的老主业目前处于一个非常稳健的经营发展期，业绩非常稳定。然而，公司同时也面临着缺乏新增长动能的问题。基于这样的背景，公司希望能够探索新的增长点。从2018年开始，公司就开启了二次创业的历程，并经历了多方面的探索，最终确定了蓝莓业务作为核心方向。

蓝莓业务的模式非常具体：在云南地区流转林地，以此为基础建设大棚，在大棚内放置栽培机制盆，进行盆栽蓝莓苗的种植。蓝莓苗通过积水盆进行栽培，我们通过专业的种植管理确保蓝莓的成长和果实的丰收，随后进行产后处理并通过销售渠道进行销售。

蓝莓行业表面上看似简单，但实际上包含许多行业知识和技术难点。单独从蓝莓这个行业来看，许多人或许只是作为消费者接触过蓝莓，对其种植过程不甚了解。蓝莓是一个小众而高端的水果品类，被誉为浆果之王。其口感极佳，带有淡淡的清香，甜度一般维持在13度左右，是一种既健康又有高营养价值的水果。

关于蓝莓的几个特点：首先，它的花青素含量极高，有利于视力保健，同时具备强大的抗氧化能力，对肠道健康也有益。其次，消费场景非常丰富，由于蓝莓体积小，携带方便，既可作为餐后水果，又适合用作社交场景的点心或是个人的营养补给。最后，虽然是鲜食农产品，蓝莓却有着类似快消品的消费特点，像瓶装饮品一样随时可食用。

从全球范围看，蓝莓的产量有限，主要产区不多，因其有着较高的自然条件要求。目前，世界上的主要产区包括南美的秘鲁以及美国加州等地。中国云南近年来也成为了重要的产区之一，得益于诺普信等公司的推动和在当地的深入种植。

3. 国内外蓝莓产业趋势解析

从消费角度来看，美国目前是世界上最大的蓝莓消费国，一个国家事实上占据了全球蓝莓消费量的绝大多数。秘鲁和智利几乎有80%以上的蓝莓出口到美国，这说明蓝莓实际上是一个相对小众且高端的水果品类。

国内对于蓝莓的认识，是从一个进口产品发展为一种轻奢品的过程。在种植模式上，国内主要分为地摘蓝莓和盆栽蓝莓。地摘蓝莓是在露天耕地里栽种，然后进行生长和收获。而盆栽蓝莓是在特定区域，尤其是云南的某些地方使用高科技设备在大棚内种植，这种方法使用了非土壤基质原料并进行了水肥一体化的管理，挂果和收获，相当于半封闭半开放的种植场景。

国内的主要地摘蓝莓产区位于胶东半岛，尤其是青岛，这里可以说是国内早期种植蓝莓的先驱。尽管如此，无论是在品质、产量还是市场接受度上，都没有特别成功。后来的一些行业龙头企业开始转向盆栽蓝莓种植。盆栽蓝莓有几个显著特点：首先是生产过程更可控，它极大程度上规避了气象灾害，同时也简化了病虫害的管理。其次，控制在温室中的品种保护能提供优异的品种，这些品种大多是直接从海外引进的最佳品种。第三个特点是可以通过反季节的生产节奏调节，提供市场上不同口感的蓝莓产品。

至于供需关系，目前国内蓝莓供不应求，整体市场定价基于供给侧，也就是说市场可以吸纳任何数量的蓝莓产品，不仅仅是云南的高品质盆栽蓝莓，即便是青岛的地摘蓝莓也有不错的销路。目前，蓝莓的渗透率极低，有巨大的增长空间。此外，还存在季节性的结构性供需错配。例如，在12月到次年4月，即国内冬春季，正值国内水果淡季，此时云南种植的反季蓝莓能够满足春节期间对于高端水果的消费需求。

4. 蓝莓种植挑战与机遇

在目前的情况下，能在每年11月份到次年4月份这个时间段内产出蓝莓并上市的公司，实际上具备了显著的销售优势。我们可以看到，这段时间内的销量远高于全年的平均水平。诺普信选择在云南建立机制蓝莓种植，正是看中了迎合季节性需求，采取反季节差异化高品质策略。从国内角度来看，蓝莓行业，我们认为存在挑战与机遇并存的情况。

首先，挑战在于土地资源的稀缺。目前，几家行业龙头企业都选择在云南流转土地进行种植园建设。云南的可利用种植园资源相当有限，这是因为蓝莓对气候条件要求苛刻，在红河和周边区县的成熟种植区域以外，其他地方尚未形成大规模的种植区。其次，土地性质的约束也很严格。国家对非粮食用途的土地实施了严格的控制，因此可供蓝莓种植的土地主要是果园地。然而，在非粮化的背景下，合规的果园地面积dada减少。第三个挑战是种植园的最小面积要求，至少需要500亩以上以实现经济效益，导致即便存在符合前两个条件的土地，供应依旧短缺。

在这些严格的约束下，云南适合蓝莓种植的土地资源非常罕见。即便是行业内耕耘多年，规模也仅限于几万亩。这一土地资源的严重不足构成了第一重挑战，相应的机遇则是，谁能率先获得更多土地资源，谁就拥有先发优势，而这种优势难以被后来者复制。

第二重挑战与机遇在于种植品种。长期以来，国内蓝莓的种植以市场公开苗为主，这些没有知识产权保护的品种会持续退化，缺乏维护和优化。然而，具有知识产权保护的专利苗却非常稀缺。国内蓝莓培育不具优势，缺乏历史积累和产品优势，因此优质品种只能依赖进口。谁能从海外获得稳定的优质品种供应，便能占据行业的制高点。

第三种挑战与机遇是采购、管理和销售方面的能力。蓝莓及其他浆果类水果易腐蚀性强，对保鲜、防腐、储存、运输的要求较高。产后处理和物流销售渠道成了制约产业发展的关键环节。近年来，龙头企业和海外公司都在探索相关技术。对应的机遇是，谁能在产后处理方面做得好，就能将这种高价值农产品转化为高品质、高附加值的快消品，兑现其商业价值。

同时，产品定位也重要。例如，在农贸市场和高端商超之间，同样的产品价值会有显著差异。适应不同销售渠道，能够大幅度影响产品的价格和市场接受度。

5. 蓝莓产业发展解析

实际上，种植蓝莓的企业若能将有限的蓝莓材料销往高价渠道，便能实现更高的价值。因此，对渠道建设提出了更高的要求。我认为产后处理以及渠道选择是第三重挑战与机遇。综上所述，我们认为蓝莓行业面临土地、品种选择以及采后处理和销售渠道的三重挑战与机遇。

关于诺普信，这家公司对这三个方面都进行了深入探索。首先，在土地层面，尽管它是相对较晚进入该领域的公司，但其选址策略颇具创新性，直接在云南红河州定位，并开辟了文山、宝山、普洱版纳等新产区。得益于公司多年的农业领域影响力和上市公司背书，诺普信在土地流转过程中拥有竞争优势，顺利获得了约3.5万亩土地资源，预计到2025年可达到5万亩。与其他两家企业相比，目前诺普信是云南拥有土地资源最丰富的企业，其土地获取助解了行业瓶颈，成为最大的行业壁垒。公司继续在拓展土地资源，这一点值得持续跟踪。

第二件事是围绕品种。自2021年开始，公司投身于蓝莓种植，并逐渐从依赖公开苗转向使用专利苗。公司与西班牙浆果专业企业普拉拉萨合作，获取了蓝莓种苗的授权，并且正在逐步替换公开苗。随着时间的推移，公司的专利苗占比将越来越高，为打造具有品牌属性的特色生鲜消费品牌奠定了基础。

第三件事是优化采后处理和销售渠道。公司最初主要进行产地加工，但随着产量的增加，已开始转向销地加工。如今，公司在采摘后当地预冷，随后将产品运往杭州和东莞的加工中心进行分级、包装，并辐射华东和华南市场。这样的模式升级正显示出其优势。销售方面，随着产量的激增，公司也开始建设以直销高端渠道为核心，辅以批发渠道的销售结构，以提高销售价格。

综合以上，诺普信在土地、品种以及采后处理和销售渠道等方面的深度优化，让我们认为公司的商业模型已经得到验证，并即将进入产量大幅增长和业绩快速兑现的阶段。因此，我们对公司进行了深入研究，并发表了一份分析报告。目前来看，公司具备三个核心亮点：第一，产量大幅增长。公司的蓝莓产能从最初的几百吨，经过两年的发展，预计本年度将基本达到6000亩的产地果园规模。

6. 产量增长与策略优化

2023年上半年，诺普信的种植面积大约是6000亩，到2023年和2024年这一数字将大幅提升至2万亩，相应产量预计从6000吨增至约2.4万吨，增长了大约4倍。这样的增长意味着产量迎来了井喷，这是第一个亮点。而第二个亮点是产量重心的显著前移。

所谓产量重心的前移，是指公司利用专利品种优势及其促成技术，将产季调整至每年的Q1和上一年度的Q4，即早熟期。在这个阶段，由于恰逢春节需求旺盛，产品销售价格较高。Q1通常是全年蓝莓品质最佳的时期。相对而言，Q2的上市量集中，价格稍低。大致上早熟期（Q4和Q1）的价格是Q2的两三倍。基于这个策略，诺普信可以显著提升毛利率。

第三个亮点是公司未来的持续增长动能。凭借产季的井喷式增长，以及未来在种植面积和单位产量上的预期提升，公司的增长动能依然非常强劲。预计到2025年至2026年，种植面积将从当前的2万亩扩展至5万亩，增长2.5倍。同时，单位产量也有望提高，从目前的1.1吨/亩增加到1.4吨/亩。

另外，随着规模的扩大，成本将进一步降低，这将会是另一个增长动能。综合面积扩张、单位产量提升、产量重心前移以及成本优化，这四个因素将是公司未来增长的核心动力。

我们认为诺普信的蓝莓业务已经进入转折点，增长曲线已经开始上升。在此背景下，我们预计2023年公司的业绩将达到大约4亿元，到2024年业绩有望飙升至7.5亿元，迎来业绩的爆炸式增长。考虑到公司目前只有大约80亿到90亿的市值，我们认为在高成长性和确定性强的情况下当前有较好的安全边际。

总结来说，公司有三大亮点：第一是产量的大规模增长；第二是产量重心的显著前移；第三是未来的增长动能依然强劲。基于这些，我们建议限价买入，积极布局，目前的价格约为8.9元。我们给出的目标价格是12元，并给予“买入”评级。接下来让我们进行互动交流，请大家提问。

现在来回答大家比较关心的问题：市场是否能够消化这么多蓝莓？会不会因产量上升而导致价格下降？根据我们的观察，首先，蓝莓市场还是一个中高端水果消费领域，所以长期来看，我们认为供不应求的局面依然存在。其次，国内大部分产量用于加工，因此大量供应实际上在低端市场中得到消化。公司专注于鲜食蓝莓市场的定位更为稀缺。最后，农业有其自然瓶颈，因此高品质的鲜食蓝莓供应实际上十分有限。结合这几个维度，我们依然非常看好蓝莓市场的供需关系和未来的价格趋势。

7. 定位与增长预期

校对修正后的文本：

首先，从整体市场潜力来看，我们认为随着供给的调整，诺普信公司面临的一个挑战是确定2025年之后的成长空间。我们更进一步认为，虽然从绝对量上看增长可能会放缓，但公司会逐步优化产量结构，将产量重心前移。这将提升加权后的销售价格。同时，公司也可能进一步优化渠道结构，销售到能够获得最高溢价的渠道。此外，采购和处理的集约化将降低成本，特别是上游的种植成本。公司通过丰富和差异化的产品种类及品味开拓，为无烟煤产业带来进一步的增长动力。由于时间有限，我未能详细展开，但实际上，公司将蓝莓定位为特色生鲜消费品业务，并已布局其他水果如火龙果、夏威夷果，以及市场上较为稀缺且昂贵的麒麟果。这些品类像当年蓝莓一样，都是公司正在培育的，未来可能成为新的增长点，支撑公司未来的成长。这就是对第一个问题的回答。

第二个问题是关于如何给南煤这一块业务估值。我们应该首先梳理公司目前的业务结构和权重。目前，农化业务，主要是农药制剂，年收入大约40亿人民币，利润贡献为2到2.5亿人民币，相对稳定。而从明年的业绩指引来看，蓝莓业务的利润贡献将远超农药业务。因此，公司已经转型为以蓝莓为主要业务的公司。我们认为公司应该被视为一家生鲜消费品公司，而非传统的食品饮料消费公司，因为它具有生产稳定性和独特的商品特性。

我们建议根据连续1到2年内蓝莓业务的业绩来重新评估公司。如果生鲜消费品和包装消费品能够展现出品牌价值和市场接受度，公司应该被赋予类似消费股的估值。我们认为，给予15到20倍的估值倍率是比较合理的。请秘书再次通知提问的方式，谢谢。

关于如何监控公司蓝莓价格的问题，确实非常重要。我们建议关注两个途径进行调研。首先是批发市场，您可以参考广州江南市场、上海光辉果品市场、嘉兴市场，以及北京的新发地进行价格跟踪。第二个途径是线下中高端超市，如Hema(盒马)、Sam'sClub(山姆会员店)等。这些地方能够展现公司在终端的定位和价格。我们不建议过分关注在线上市场的价格，因为公司在这一渠道的布局相对较少。

至于成本情况，主要包括土地流转费用大约2万元/亩，基础设施投入约8000元，大棚建设和其他相关费用合计约3万元。如果种植专利苗，一株成本约25到28元，每亩种植数量大约365株，苗木费用约1万元。因此，单独种植园区的建设成本大约为6万元/亩。显然，这一领域的门槛非常高，一般小农户很难进入。如果是500亩，总投资将达到3000万。此外，在建设好园子后，生产过程中还需要一定的投入，大约为1万元/亩，还有采摘、预冷、分选包装、运输等后期费用约1.5万元/吨。因此，公司的全成本约为3.5万元/吨，但随着公司规模的扩大，单吨成本有望持续降低。

结合目前早熟蓝莓每吨售价大约10万元的情况，公司可以实现约6.5万元的净利润/吨，这是非常可观的盈利水平。

8. 土地合规与增长机遇

好，大约是这样一个情况。下一个问题是关于公司拥有的5万亩流转土地是否存在因土地性质问题而被清退的风险，这问题问得很好。事实上，公司在行业早期的发展过程中已经面临了这个行业普遍的困难，真正合规的土地资源非常短缺。在巨大的利益驱动下，行业中的确存在一些占用非果园地的情况。随着近两年对土地非粮化、非农化的严厉打击和高压监管政策的实施，那些存在土地性质瑕疵的土地都已经开始整改。

这也是为什么在这几年中，尽管煤炭价格上涨，供应量仍旧没有明显增长的一个重要原因。我们观察到，实际有效种植面积并没有增加反而有所下降，这是因为有大量的土地正在进行整改。因此，我们特别重视与公司进行调研和交流，特别是关于土地合规性问题。公司也十分明确地认识到，若要基于中长期可持续的高质量发展，土地性质就不能有任何瑕疵。这既是公司中长期发展的需求，也是上市公司合规监管的要求。因此，可以说目前公司流转的5万亩土地完全符合合规要求，不存在土地性质的风险。

实际上，我们认为目前这是公司的一笔珍贵资产，但目前还不足5万亩。我们预计到2025年能够达到3.5万亩土地。那么，请会议秘书再次确认提问的格式，谢谢。

由于时间有限，今天的投资交流会暂时告一段落。我想简单总结一下公司的投资逻辑。我们认为，这家公司正处于业务主页切换的大逻辑背景下，第二增长曲线已初步确立，即将进入到业绩高速增长期和兑现期的投资机会拐点。我们认为，需要验证的核心事项无非是成本、毛利率，以及基于此的未来增长空间，比如土地流转是否能够如期达到5万亩，相关品种更新换代和专利苗的刷新是否能按期实现很高的比例。

另外，公司的产量重心是否能持续前移，等等，这些都是关系到公司成长性的关键指标。目前，公司已经展现了短期业绩弹性的确定性。同时，基于当前的市值水平，我们认为公司实际上存在很大的市值增长空间。既有安全边际，又有业绩弹性，还有中长期增速的空间，因此，我们给予了买入推荐。

我们也欢迎投资者随时与中信证券农业组联系，对未尽事宜进行交流。我们会组织一对一交流或现场调研，以进一步增进对公司的了解。此外，公司相关的模型交流纪要和行业资料也可供参考。如果投资者对此感兴趣，欢迎随时联系我们。我们将持续提供优质的投资研究服务。祝所有投资者投资顺利，生活愉快，谢谢大家。

至此，今天的会议结束。感谢老师的精彩分享，也谢谢大家参与。本次电话会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。