会议要点
1. 2024年汽车销量增长预测
• 2024年汽车行业销量综合分析预期：零售增速预期为3%，批发增速预期为5%。新能源车销量预计达到1070万辆，同比增速24%，渗透率将从34%提升至40%。
• 2023年汽车零售超预期原因分析：市场初期投资者悲观情绪及序列季度销量不佳导致的低预期，以及去年疫情下的需求递延。
• 汽车销量与经济波动关系：汽车消费与经济增速变化相关，消费决策波动反映在汽车大宗可选消费上。m一增速与汽车销量增速有强关联，但月度增速变化并不会直接对应到销量具体增速波动的预测。
2. 2024车市销售预测透视
• 对2023年汽车消费超预期的分析：M1增速画出小周期后明年可能重新上行。汽车销量增速有望停止下行转而上扬，但具体拐点难以强预判。
• 明年汽车销量增速预估大约3%：结合周期性判断和春节影响，第一季度预估增速约10%，二季度接近零增长，三季度0.4%，四季度2%。
• 增换购将影响2021年至2024年汽车销量：消费基盘的强弱可能是汽车销量变化的主要影响因素，但历史数据表明5~7年和12~15年的销售高峰将带来未来增换购需求潮。经济情况和新增供给也将对增换购产生影响。
3. 2024年车市库存展望分析
• 库存预期：预计明年汽车行业库存变化将相对稳定，整体市场预期偏弱，2023年汽车行业增加约42万辆库存，估计明年增长大约15万辆。
• 库销比变动：自主和新能源车企的库销比通常高于合资车企，新能源与燃油车种需区别考量。库存总量增加并非全负面，也包含结构性变化。
• 新能源车库存增长：明年新能源车库存将小幅上涨，重点影响因素为比亚迪，而像长城、长安、吉利等车企的新能源产品库存也随销量上升。
4. 2024年汽车出口增速展望
• 2023年全年预估出口量为400万辆，超出年初预期的350万辆。2024年预估将达到507万辆，同比增长100万辆，为整个批发增速拉动约4个百分点。
• 影响出口预估难度的因素包括大陆国家分散性以及不同政治、文化背景。公司采用简单线性方法进行预估，认为有增量空间，特别是核心自主车企出口增长显著可能带来百万辆级别的增量。
• 2024年批发增速预估约5个百分点，其中零售对批发增速贡献2个百分点，而出口对批发增速贡献4个百分点。新能源车市场表现好于预期，2023全年销量可能实现870万辆，超出年初行业预测的850万辆以下。
5. 2024新能源车销量及市场格局预测
• 新能源汽车产品力已超越燃油车，渗透率和车型数量比值显示新能源车性能占优。
• 市场格局以头部集中，中部波动，尾部掉队为特征，比亚迪和特斯拉份额提升明显，智能化成竞争新要素。
• 预计2024年新能源车销量1,070万辆，同比增长24%，渗透率预期提升至40%，重点关注提供零部件的公司，其估值溢价有望维持。
会议实录
1. 2024年汽车销量增长预测
尊敬的投资者们，上午好。我是华创汽车的张成航，欢迎大家参加我们今天的电话会议。今天我们将主要讨论2024年汽车行业的销量展望。过去一段时间内，在与投资者沟通的过程中，我们注意到对明年销量的展望普遍存在不明确性。在此基础上，我们结合以往经验对2024年市场的零售和批发销量进行了全面展望。
从我们的预测来看，预计明年零售市场的中性增速为3%，批发市场的中性增速为5%。在影响批发数据的因素中，主要包括零售销量、库存水平以及出口量的综合效应。稍后，我们将详细讨论这些数据点。
新能源汽车领域是一个重要环节，今年全年销量预计将达到约870万辆，而明年预计将达到约1070万辆，同比增长24%。整体渗透率预计将从目前的34%升至40%，这是我们对明年销量的核心预估。关于投资策略，我们将在最后进行讨论。现在让我们先逐一审视相关的数据点来分享我们的观点。首先，关于零售市场，我们对明年零售增速的预期是3%。在此，我们首先需要解释2023年汽车终端销量超出预期的原因。
关于2023年零售销量超预期的原因，我们有两点理解。首先是实际销量与预期的组合影响。年初时，市场投资者普遍持悲观态度，这与去年四季度的疫情影响和今年一季度价格战所导致的观望态度有关。加之4月底上海车展推出了众多新车型，市场消费者在车展前的观望情绪也影响了一季度的销量。连续两个季度的不佳表现导致大家对后续销量的线性推断持悲观态度。
其次，我们也要考虑去年的递延需求。从同比增速来看，去年二季度和四季度的数据相对较低，尤其四季度受到疫情影响，部分需求延迟至今年，导致去年基数低，今年的数据相对较高，因此今年的同比增速表现得更好。
但是即使如此，投资者仍然有疑问：为何在经济不佳的背景下，汽车销量却不断超出预期？在今年的整体社会零售中，汽车销售表现格外亮眼。实际上我们认识到，汽车销量增速的波动与M1货币供应量增速息息相关。M1增速变动的拐点通常与经济加速改善或减速恶化的时间相吻合。消费者对经济变化的感知最敏锐，对收入预期的波动影响了他们的汽车消费决策，特别是当购车常涉及贷款等大宗、非必需品消费时。
另一方面，尽管M1增速影响汽车销售增速的波动，但月度增速的下滑并不直接预示具体的下跌幅度，因而容易产生认知差异和预期差。这意味着，即使在经济不佳时，汽车消费增速下降也不必然转为负增长。据我们的报告分析，这三者之间并没有强相关性。因此，我们将持续追踪月度数据并更新预测，这比简单做出直接假设更为关键。
2. 2024车市销售预测透视
首先，我们投入大量时间分析了为何2023年的销量会超出预期，以及汽车消费的周期性。深入理解这些因素后，我们对2024年销量的预测将更为明确。通过分析，我们注意到M1货币供应增速在经历去年到今年的小周期后，明年有望重新回升。去除人为干预因素后，汽车销量增速可能会随着M1增速终止下降并开始上升。但由于宏观经济和周期性因素的影响，确切的M1增速上升时间点难以强有力地预测，因此汽车销量增速的拐点也难以断言。
尽管如此，这样的变化趋势还是使我们能够预见到从明年开始的一段时间内，汽车消费景气度有望恢复上升。综合考虑周期性和每年春节的影响，因为春节前通常消费更加旺盛，如果春节来得早，前一年的销量会相应增加，而春节晚些则前一年销量会减少。这两个因素共同影响下，我们预计2024年上牌增速和零售增速约为3%，不过这个预估也受到基数效应的影响。
翻阅我们提供的资料，你会看到第一季度销量增速约10%，第二季度略有下跌至接近零的微弱负增长，第三季度是0.4%，第四季度是2%，这与我前面提到的趋势大致一致。因此，我们对此进行了如上判断。
此外，我们还增加了一个经常被提出的因素，即增换购。一些观点认为今年销量增速超预期的主要原因是增换购，但以我们的认识，增换购虽有影响，却可能不是核心因素。今年销量好的车型主要是二三线油车，这与增换购的关联相对较弱，反而与整个消费基础的强弱更为相关。但这并不妨碍2021年至2024年可能出现的潜在的报废和置换所带来的增换购潮。
一般情况下，买车5到7年后人们可能会考虑换车，而12到15年后车辆则可能进入实质性报废阶段。对比历史数据，销量较大的年份，如2013年和2016年，到了5到7年后或12到15年后，会带来较大的增换购需求。按照这一时间线预计，2021年至2024年是潜在增换购高峰期。
除了这些结构性数据影响外，我们还需考虑经济速度的变化和新增供给对增换购的拉动作用。首次购车类似，如果经济情况良好，预期收入增长，则倾向于更换车辆。此外，最近两年新车供给增加，变化也比较大，这可能刺激消费者进行增换购。以上是我主要想向线上投资者及业内人士汇报的零售端情况。
接下来我们来谈谈批发。批发实际上是零售、库存变动和出口三个因素共同作用的结果。预测批发增速达到5.4%，我们需要探究库存和出口的变化情况。
3. 2024年车市库存展望分析
首先，在库存方面，我们预期明年的库存变化将相对平稳。主要受两个核心影响因素，首先是周期性的库存调整。汽车行业的周期通常通过货币供应量(M1)的增速来影响零售增速，而车企的生产以及批发滞后于零售。经销商首先感知终端市场是加强还是减弱，在终端市场需求减弱时，他们倾向于通过折扣来变现库存，因为经销商的主要商业模式是资金周转。这种价格变动，通常主机厂会滞后感知到，然后再采取相应措施。而由于零售领先于车企的生产计划，这会导致库存的波动。当市场改善时，滞后的生产会导致库存减少，反之亦然。
基于周期性的影响，对明年库存变动的预期是相对偏弱。今年整个行业增加了大约420,000辆的库存，而我们估计明年可能只有150,000辆左右，显示出一种弱势的趋势。但这并不意味着明年必然会减库，它只是相对于周期中的增库阶段，表现上会比较弱。这是第一个观点。
第二个点是自主品牌和新能源汽车市场份额的提升，这也可能会增加库存总量。通常自主品牌车企控制的经销商的库销比要高于合资车企。即使像丰田这样之前表现较好的品牌，今年的库销比也有所上升。随着自主和新能源汽车销售比例的提升，结构性因素导致库存总量和库销比增加。在观察到库存增加时，不宜急于判断这是一个消极的信号，而应考虑其背后的结构性变化。过去一年中，我们建议投资者更关注库存系数这一指标。需要明确的是，燃油车和新能源车在库销比上有所不同，它们所属的体系也有差异。我们会跟踪库存系数与历史数据的对比情况，这一点在PPT中没有展示，但感兴趣的投资者可以联系我们获取这些数据。
综合这两点，我们对明年整体的库存增长做出预估，大约有150,000辆。在模拟数据中，明年的新能源车库存预计会略有上升，但涨幅不会像今年那样大，主要受到比亚迪等厂商的影响。同时，像长城、长安、吉利这些传统车企的新能源车渠道库存也将随着月销量上升。
4. 2024年汽车出口增速展望
第二个影响批发的因子是出口，今年全年的出口量我们预估在400万辆以上。年初的时候预估是350万辆，但实际表现超出了我们的预期。明年，我们预计出口量将达到507万辆。这一预估非常简单和直线性，仅根据目前每月40万辆出头的出口量平推至明年，即可预见将接近500万辆的出口，同比增量将达到100万辆。对整个批发增速的拉动预计将接近4个百分点。
至于采用线性预估的原因，主要在于研究中国车企的出口至大陆国家时存在难度。大陆国家政治、文化、宗教和经济背景极其分散，且每个地区销量较小，难以进行精确预估。因此，我们采取了这样的简化策略。不过，从车企和区域的角度看，确实存在增量空间和支撑力。在我们的材料和报告中，也都涉及了按地区和车企分类的出口数据。今年如奇瑞、长城以及比亚迪的出口增量较为明显，而特斯拉和上汽维持平稳增长。明年若各个核心自主车企能各自增加10万至20万辆，大概意味着每月增1至2万辆，那么整体增量可能达到百万辆。
综合来看，考虑到零售、出口和库存等因素，我们对明年批发增速的预估约为5个百分点左右，这一增速相较于今年的表现依旧可观。今年初我们预估的批发增速在4至5个百分点，最终可能实现5至6个百分点。而零售方面，之前的预估在4至5个百分点，最终却达到了近9个百分点。差异主要来自超出预期的零售增速和出口量，后者比预期多了大约50万辆，约有2个百分点的影响。所以，对于2024年，根据我们的中性预估，零售部分将对批发增速贡献约2个百分点，而出口部分贡献约4个百分点。
最后关于新能源车的情况，今年的市场表现实际上超过了年初的行业预估。当时行业预估很简单，主要根据消费大盘和当时新能源车较为稳定的渗透率来计算，所以给出的数字相当谨慎。年初市场预估普遍在850万辆以下，我们的预估在900至950万辆，但最终全年可能实现约870万辆的销量。宏光mini今年的表现因为要给云朵、海豚和冰果旅游空间以及去年上市的宏光mini积压的库存，将受到30至50万辆的影响。但总体来看，今年新能源车的市场表现实际上也是好于预期的。
5. 2024新能源车销量及市场格局预测
另外我们分析了一些数据，发现一个有趣的现象：用渗透率和在售的车型数量来计算比值，可以衡量产品的竞争力。目前看来，新能源汽车的比值已经优于燃油车。尤其是在10~20万元以及30~40万元价格区间的混动车型中，电动车的表现更为突出。虽然在其他细分市场中，燃油车的领冠销量还是超过电动车，但若从全市场的长尾车型角度考虑，电动车的产品力已经超越燃油车。
从市场的竞争格局来看，目前的特点是头部企业加速发展，特别是比亚迪和特斯拉的市场份额提升较为明显。中段市场的混战主要在安吉利、长安、上汽自主以及新兴势力之间，他们的市场份额波动较大。尾部公司由于今年销量增长不明显，正逐渐掉队。我们预计，竞争格局明年将进一步强化。
在产品竞争力的多个维度中，电动和智能化被视为关键因素。例如，比亚迪在过去两年中在电动化方面与其他企业拉开了较大差距，这使得在消费者购车决策时，这一因素的权重上升。但随着市场逐步回归到要素均匀化，这一权重将有所下降。因此，未来市场竞争将逐步回归传统车企体系，智能化因素的权重也在增加，如华为和小鹏等企业的提升，显示智能化正逐渐成为关键因素。
因此，我们预计，产品力上的要素权重将发生变化。根据我们的分析，我们预估2024年新能源汽车销量约为1070万辆，同比增长24%。新能源车的渗透率将从今年的34%提升到40%。我们还细分了各价格带的纯电动和混动车型渗透率，这些数据对于投资者提出的问题和疑虑有很大帮助。观察不同价格区间的渗透率，并结合自主品牌份额的变化，可以清晰地了解市场动态。
第二个结论是，从车企角度看，我们预计比亚迪明年仍将实现显著增长。吉利、长安、长城以及像李想、小鹏这样的新兴车企，他们的新增销量也将相当可观。明年可能会看到新能源汽车在15~25万的增量区间内实现渗透率的提升。有关具体数据的详细信息，感兴趣的投资者欢迎私下联系我们。
在预估销量方面，我们主要看到的是零售增速3个点，批发增速5个点，库存轻微波动，出口同比增长大约100万辆，增速约26%。新能源车销量预计为1700万辆，同比增长24%，渗透率预计从34%提升至40%。从投资角度看，我们预估明年汽车销量将比较温和，但价格战将持续。结构性增长也将继续，因为新能源车的增长预计仍约为24%，并且自主品牌份额明年预计将提高约7个点。这意味着零部件的结构性增长趋势将延续，尤其是配合自主品牌和新能源品牌增量的零部件公司。
尽管在燃油车销量预计下降4个点的前提下，零部件公司依然能够实现约20%的营收增速和30~40%的业绩增速。明年这种情况预计会持续。如果零部件公司除了结构性增长外，还能拓展海外市场和机器人市场，那么它们的成长空间仍然愈发可观，这将有助于维持其估值溢价。因此，我们主要看好零部件公司，预计明年能够保持估值溢价。其投资回报空间主要来源于EPS的增长，优秀公司预计能在20~30%之间。
推荐关注的零部件企业包括艾科迪银轮、新泉、新宇，另外建议关注宝龙、贝斯特和豪能。整车投资的逻辑有所不同，更多是基于对远期成长空间的预估。因此，新品的表现至关重要。后续我们将对这些核心玩家的新品进行紧密跟踪。
