1. 供应扰动与宏观共振

2023年铜价呈现高位震荡，铜板块具有较高投资价值。从股票层面来看，铜具有较好的周期逻辑和上升空间。
宏观环境中美联储释放鸽派信号，降息预期增强。同时，铜价受供应限制，价格下跌空间受限，需求改善趋势未变。预计需求向好将持续，对铜价构成支撑。
国内外流动性改善将利好铜价。明年降息预期及财政政策释放流动性，将促进铜价上涨。

2. 中美库存周期与经济增速

美国库存周期分析：明年预计将进入补库周期，零售商补库初期，制造业和批发商去库尾声，合力可能在下半年带动经济增长。
国内库存与经济增速：国内库存已处底部，预计明年初补库。内需仍弱，提速需时间。内需受居民端工资增长缓慢、资产积累减弱拖累，地产投资减弱预计将有所改善，可能与经济增长同步探底回升。
宏观经济风险：明年政治博弈加剧，俄乌冲突、巴以冲突未完全结束，选举年增加不确定性。预期宏观环境前低后高，美国经济可能软着陆，未见衰退风险。

3. 审慎预判2024年铜价走势

明年铜矿供应增量预期存在不确定性：基于平均干扰率，预计59万吨增量，但超额干扰可能导致实际增量无法兑现。
明年铜矿产量受自然灾害、品位下降影响，特别是智利矿区：智利矿区实际产量同比下降，老矿项目增产无法抵消其他减量，总体为减产状态。
矿上罢工风险和运输问题未解决，原料端不确定性较高：罢工事件和运输环节问题可能影响铜矿产量的市场供应。

4. 铜市供需预测与风险评估

供应端存在不确定性，湿法增量20万吨可兑现，其他原料可能面临瓶颈。
铜矿供应短缺，2024年缺口可能有限补充，但不足40万吨过剩量级。
消费端增速预计3%，地产负增长，光伏装机增速预计15%，海外消费有补库正增长预期。

5. 供应过剩与结构性紧缺交织

全球铜价走势：明年市场预期转为过剩50万吨，但由于结构性原因，仍存在紧张局面。木头期货、中金、上海有色网分别预计过剩量级为24万吨、43万吨和45万吨。
主要因素：1) 保税库存较低，影响进口调节速度，支撑现货价格。2)中美利率倒挂问题，增加进口交易成本，复杂化补充机制。
非标准品的增加和铜价上升，虽然铜有过剩趋势，但对市场价格的影响会减弱。非标准品包括俄罗斯铜增量和非洲注册品牌贡献18万吨新产量。
再生铜原料贡献50-60万吨增量，但再生原料开工率下降预期，未来再生铜供应紧张概率增大，可能影响铜价稳定性。

6. 识供应扰动 铜价走势展望

2023年铜价走势：预计全年消费增长2%，供应增长4%，结构性矛盾突出，如进口铜、再生原料紧张和非洲运力问题。在美国不发生衰退的假设下，对铜价保持相对乐观。
明年价格预期：平衡可能转为过剩，但铜价下降空间有限，预计均价约66000人民币/吨、8300美金/吨，回落幅度约1%。
供应干扰对铜价影响：明年原材料紧张，已影响供应链，某些炼厂因原料获取困难推迟产量，原料紧张可能会在下半年兑现，值得投资者密切关注。

7. 供应不稳，铜价走势展望

铜价上行压力：2025年铜矿增量预期仅为40万吨，远低于120万吨梳理预期，新增量难以满足供需平衡，可能导致供应不足进一步推升铜价。
TC预期与市场变动：今年铜精矿TC谈判定于80美元水平，市场意外在谈判后迅速反应，价格下调至70多美金。此变动可能对矿价有影响。
隐性库存风险分析：非洲和土耳其的隐性库存存在流转困难，但目前看来不大可能快速释放进市场，减小了对铜价可能带来的下行压力。

8. 再生铜供应与未来走势深度解析

进口废铜预期：2023年进口废铜增量预计为12万吨，2024年预计减少至10万吨。欧洲、美国、日本等发达国家加大废铜拆解产业投资，从战略层面减少出口。
全球再生铜行业面临风险：海外再生原料供应长期趋于减少，尽管近年产业扩张，但远期风险大，预计明年增量存在但增速下降。
国内废铜去库存情况：2023年国内废铜库存减少，原料采购困难导致明年国内拆解量必然减少。

Q&A

Q：今年的铜价为什么在某些时段表现较强，库存变化对此有哪些影响？

A：今年前几波铜价较强的时候，市场库存有向上支撑的作用。但是，在库存预期只增加四五万吨时，由于再生铜的紧张，实际的库存堆积没有达到预期，导致市场未能看到明显的库存积累。

Q：对于明年铜价的走势，可以预计是怎样的?目前供应端和需求端预计将呈现什么样的态势？

A：我们认为明年总体看来，供应端将呈现增长态势，预计电解铜的产量增速大约在4%左右。另一方面，需求端受到地产行业拖累，但新能源领域仍能保持两位数的增长率。整体而言，预计明年消费增速大约为2%。然而，进口调节不顺畅、再生原料紧缺、非标准铜品以及非洲地区的运力问题将构成结构性矛盾。基于不发生经济衰退的假设，我们对价格持相对有限乐观态度。尽管可能出现供应过剩，但铜价向下的空间有限，我们预计明年铜价均价大致为66,000人民币，约合8300美元，与今年均价相仿，价格重心下降幅度在1%左右。

Q：下半年的市场展望如何？供应端的原料紧张对铜价有哪些潜在影响？

A：我们认为下半年铜价将更为乐观。原料紧张的问题可能会在下半年显现，因为多数冶炼厂计划在那时投产。但由于再生原料供应紧张，部分冶炼厂已经推迟了投产计划。这种供应干扰实际上已经开始发生，并可能在未来继续影响市场。我们预计这些潜在风险点可能会继续出现，所以我们对此保持高度关注，并建议投资者密切注意这些不确定性。

Q：目前已经确定受供应问题影响且会延期投产的冶炼厂有多少，以及后续有哪些冶炼项目可能因原料紧张而推迟？

A：冶炼厂在制定计划时通常不会过早地透露可能出现的产量减少问题。但确实已经有约15万吨的减量情况。未来可能还会进一步减少约15万吨，基于这一预估，供应量修正为94万吨，已从110万吨的预期中扣除了这部分干扰因素。因此，在24年影响的量级中，这些减量已经具体体现出来了。

Q：目前整个精炼铜(TC)谈判的进度如何？

A：关于精炼铜的谈判进度没有在回答中给出具体信息。

Q：如果巴拿马的矿明年一整年都不能生产，将会如何影响原料端？

A：巴拿马的矿若一整年不能生产，原料端将会减少30万吨的铜。这30万吨的缺口无法通过库存错配来弥补，因为从数量级上看是完全不能弥补的，可能会带来额外的供应干扰。

Q：对于2025年的铜矿产量预测，有哪些分析？

A：我们通过初步排查得知，2025年的铜矿增量大约为40万吨。这样的增量无法满足我们之前梳理的需求量。我们原本预估的下一年度项目增量为120万吨，但现有项目无法完全兑现这个数值，铜金矿能够提供的增量加上再生原料可能带来的增量构成了实际可兑现的供应增量，而这可能也就在五六十万吨左右。

Q：关于TC（治金成本）的情况，今年的谈判结果如何？

A：今年炼厂的TC谈判定在了80美金。尽管业内有声音认为能达到85美金或更高，但谈判完成后，巴拿马矿停工事件进一步发酵，导致了TC价格下降。最终我们谈判的时机是非常好的，因为在之后的价格已经下跌到了70多美金，甚至67美金左右。

Q：如果考虑极强的供应扰动，整个铜价将如何变动？

A：如果考虑到供应扰动，供应可能大幅不及预期，结合需求增幅预估和再生铜的干扰，我们认为铜价将具有较大弹性。在过剩平衡的情境下，供应扰动可能会消除过剩状况。

Q：目前行业对于隐性库存问题的关注度如何，可能影响到明年的铜价吗？

A：今年的隐性库存主要分布在非洲和土耳其。非洲有约10万吨因运输问题而未能流入市场，但此部分预计未来将随着基础设施的改善而释放。至于俄罗斯向欧洲的供应减少了20多万吨，土耳其可能形成了隐性库存。虽然存在这些库存，但由于制裁风险，释放到市场的可能性不大。隐性库存的流动困难和新的库存形成意味着今年库存积累情况并不明朗。

Q：再生铜在国内外的供应情况及明年的增量趋势如何？

A：对于进口废铜，我们预计明年的增速会比今年有所下降。今年的增量预计是12万吨，而明年的增量可能稍少，在10万吨左右。这主要是因为发达国家如欧洲、美国和日本对再生铜原料的战略考虑，它们从战略角度出发，不会希望一边出口再生铜一边进口精炼铜。因此，这些国家趋向于增加本国的废铜拆解，导致源头出口减少。此外，马来西亚等国由于与中国在再生行业的竞争和保护性政策的引入，出口再生原料的量也会有所受限。尽管如此，近年来，这个行业还是表现出扩张的迹象，更多的企业参与进口废铜到中国的业务。短期内进口量仍将增长，但增速可能会降低，并且长期来看存在很大不确定性。至于国内拆解方面，明年的量肯定比今年少。因为今年废铜是去库存化的，到明年库存会更少，甚至很多企业已经没有库存了。由于今年的粗铜加工费用高，铜价也高，很多有货的企业都会选择出售。我从业内采购的朋友们了解到，目前连长期合同的量都无法满足，因此可以预见明年国内拆解方面会有所减量。