会议要点
1. 政策助力与成本下降
氢能预期与基本面分析：市场预期与行业基本面的变化使得氢能板块在2024年展现明显的投资机会。中央提及氢能为新能源体系一环，国家标准委发布氢能行业指南，产业结构调整指导目录中独立列出氢能技术，凸显政府对氢能产业的重视。
政策支持与地方实践：国家燃料电池汽车补贴政策落地，激励地方政策创新，如河北省、广东省对氢气管理的调整以及鄂尔多斯市、成都市的制氢补贴政策，改善企业现金流和促进氢能成本下降。
行业资金流动趋势：资本投资由燃料电池领域向上游制氢领域转移，尤其在电解槽的关键部件—隔膜和电极的研发上获得更多关注，显示行业发展重心的上移。
2. 投资潜力与项目进度
电网设备行业中，减仓和时间混配是主要趋势；格局集中在头部企业，需重点关注市占率及产能利用率下的毛利率保持情况。
新项目开工对行业需求有积极影响，24年全年需求预计3至4GWh，新项目进展情况是关键监测点。
关注IGBT整流设备，随着市场偏好变化，其占比预期提高；和旺电器通过合资公司绑定市场，提供模块利润率高。
3. 电网与氢能板块投资展望
氢能行业发展具备长期潜力，预计可反向推动新能源电力设备需求增长。
关注制氢设备检测环节的领先企业科威尔，尽管估值较高，但未来公司股价具备更大弹性。
电力设备行业投资需求主要受电网投资意愿驱动，具有防御属性，国网和南网是关键投资者，供应商议价能力较低。
4. 电网投资变迁与特高压展望
历史变化概览：2006年至2010年电网投资额在2000亿至3000亿间，2009年因应金融危机和智能电网规划推动投资额上升。
电网未来投资预期：基于电力系统保供、消纳及稳定运行需求，预计未来电网投资将进一步加大，特别是在特高压和配电网领域。
特高压投资的必要性：特高压输电能减少输电损耗，需求源自长距离输电及西部大型发电资源到东部地区的传输，尤其是风光大基地建设对特高压需求巨大，未来建设需求确定。
5. 电网设备升级 催化投资潜力
特高压线路更新带来设备投资增长：柔性直流线路规划使得电力设备投资存在翻倍增长空间，重要设备包括组合电器和变压器。
主网和配网建设需求提升：主网变电站建设关键为变压器等电力设备；配网投资方向为智能化，配电自动化升级需求导致电力设备更新。
新能源接入和智能化改造推动配网技术创新：分布式光伏、电动汽车充电等新电源负荷波动改造配电网；二次设备招标增加，配电自动化系统需持续投资。
6. 智能化转型催化电网设备投资
智能配电网建设带动二次设备投资，特别是实现自动控制的设备如FTU、DTU等，和智能电表相关投资因智能化需求而上升。
智能电表更换周期带动周期性的业绩增长，目前新一轮智能电表更换周期已经启动；I246标准的推进可望提升智能电表竞争格局中的技术壁垒。
智能电表板块的技术更新和供应商集中度提升是关注的重点，未来3~5年内智能物联表的渗透率有望逐渐提高。
会议实录
1. 政策助力与成本下降
尊敬的各位投资者，大家晚上好，我是国投证券能源组组长周折，非常高兴在新年第一天为大家汇报我们团队的观点。今天我们讨论的两个主题均与电力设备新能源板块紧密相关：一是电网侧的投资机会；二是氢能源方面的投资机遇。展望2023年，在这样一个变化较大的市场环境中，我们预计明年将迎来显著的改善。用一句诗来表达我们的心情：“海压竹枝低，又见江心月”，我们相信明年将提供优秀的投资机会。也希望今天晚上的汇报能为我们开启一段美好的旅程。
首先，我请我们团队的分析师杨振华先生汇报氢能板块的最新观点。
大家晚上好，我是国投证券能源组分析师杨振华。下面我将就氢能板块最新动态提供简述：当前市场预期加上行业基本面的积极变化让我们认为，2024年氢能板块将迎来机遇。这可以分为两方面来讨论：
第一，目前，最受关注的问题是未来是否会有相关政策的发布，尤其是在前几周多个政策的预期出现证实与否之后，市场对这一问题的关注再度上升。我们可以从几个事实来观察这一趋势：中央层面上，国家zx先后在多个公开场合提到氢能是新型能源体系的重要组成部分。此外，国家标准委等六部门于7月29日联合发布了氢能产业标准体系建设指南。此指南明确提出了近三年的氢能国际标准化工作重点任务，并将在氢能制、储、运及家用的整个生产链建立标准。另一个里程碑式文件是8月发布、12月27日通过的产业结构调整指导目录，2024年版明确提出了将氢能技术及应用独立出来，并提到了氢储能、电解水制氢、以及二氧化碳加氢制甲醇等关键技术。最后，不久前通过的船舶制造业绿色发展行动纲要明确了，到2025年我国的LNG船和绿色甲醇船在全球新能源船市场中要占到50%以上的份额。
从地方层面看，今年的政策变动可以归结为两点：首先是对氢气的管理松绑，例如河北省、广东省已经将氢气从危化品管理中剔除，允许非化工园区生产，从而可以在加氢站内部生产氢气，降低储运和运输成本。其次，部分地区开始实施财政补贴，例如鄂尔多斯市对于每公斤氢气补贴4元，明年将调整为3元；成都市对电解水制氢的电费给予补贴，最终用户的电费成本降至约0.3元/度。
结合上述逻辑和事实，我们有理由期待未来对氢能或氢气有更多政策支持。尽管具体政策的时间和形式仍需待官方落地后才能知晓，但市场开始关注氢能板块是有其逻辑性的。一个重要的原因是，从横向对比电信板块的情况来看，基于较低的基数，氢能板块明年的增速预计具有较高的确定性。
第二，回到行业基本面。即便有政策预期，但结合行业基本面是发现良好投资标的的关键。从一级市场和二级市场的投资趋势看，资金呈现从燃料电池链向上游的制氢环节转移的特征。在上游的支撑环节，尤其是隔膜和电极板块获得了显著的投资，因为这两部分关键零部件对电解槽性能的影响至关重要。
如果各位投资者对政策方面有更多细节想要了解，可以联系我们国投能源团队获取信息。谢谢大家。
2. 投资潜力与项目进度
在电网设备行业框架中，对于第二隔膜这一块，尽管目前国内尚未实现真正的国产替代，主要还是采用日本东力的PPS模组。因此，我们可以预见，在2023年和2024年，无论是从第一季度还是全年增长角度来看，上游清洁环节的增长更为确定。就这一环节而言，我们认为存在两个投资线索：一个是执行系统，另一个是绕着执行项目的现场到终端的应用场景，例如化工厂，无论是合成氨、合成甲醇还是炼化厂。
在储运环节方面，2024年值得关注的是从6000项目角度来看，开工和招标更为确定的地区包括内蒙古、新疆，以及可能是吉林。据此我们判断，2025年将会提出一个新能源倍增方案，要求生产滤芯产能达到50万吨，风光装机需达到15.5个吉瓦。这将是安排在内蒙古从2021年7月到2023年1月的4P31个风光融合项目的核心，项目基本上对应13.5个吉瓦的新能源装机，以及53万吨的滤清产能。
2023年1月后，内蒙古通过了许多滤清项目。然而，新通过的这些项目中，大规模投产的可能性并不高。正常的项目建设周期约为一至一年半时间，因此这些项目目前可能还处于早期阶段，绝大部分还未进行能评和环评。因为此，内蒙古的重点落在了前面的31个项目上。明年内蒙古会催促这些项目的进度，可能会给予一定的补偿措施，或者将长时间未开工且无实质进展的项目指标撤销，正如内蒙古取消了5个风光储氢一体化项目。
新疆明年的重点项目是中石化库车二期项目，以及美制煤化工耦合的滤芯项目，总需求大概在20台设备，电解槽在100兆瓦左右。吉林的项目主要有中能建在松原的项目和机电股份在大安的项目，这两个项目预计会是吉林省明年的重点。随着节电档案项目一期接近投产，二期的开工也将提上日程，并可能在年内完成招标。
从保守角度看，2024年全年行业需求大约有3个吉瓦，但乐观预计可能达到4个吉瓦或略高一些。弹性主要在于内蒙古明年1、2季度以外的项目，以及其他地区如青海、甘肃、宁夏的项目，特别是内蒙古其他项目，大部分化工备案和风光核准步骤已接近完成。总体来看，全行业明年可能会实现至少1.5倍的增长。
第二，在结构性角度来看，当前支撑系统环节仍以减仓为主，但也有项目可能采用time和剪槽混配，time配比不会特别高。在某些项目中，time和减仓的配比大约是1:4。关于电解槽行业格局，确实存在问题。业主更看重于安全稳定性，招标时对历史业绩的要求越来越高，这意味着新进入者在未来获得订单上可能将面临困难。
从行业格局来看，订单仍然集中在头部企业。头部企业对于氢能事业部的考核强调市场份额，要求在现有产能利用率下保持毛利率，因此它们明年将继续增加市场份额。对于几个有潜力的二线企业，他们有望获得订单，实现预期的落地。我们建议关注华光环能这样估值合理、主业稳健且有一定增长潜力的企业。
另外，建议大家关注整个知青系统中格局稳定、壁垒较高、盈利能力稳定的电源环节。由于市场上精打管整流的占比较高，未来项目上更倾向上IGBT整流电源。与和旺电器的合作，有助于输出更多的IGPC模块，提供了额外的利润空间。这在短期内将成为利润的一个增长点。
3. 电网与氢能板块投资展望
从长远的视角看，农机布局氢能部分是看中整个新能源吸纳的前景。长期而言，氢能发展有可能反过来推动风光装机增长。跟合资公司绑定可能为主业带来增长，不过这是个较长期的过程。
建议大家关注制氢设备测试环节的科威尔公司。尽管其估值相对较高，约在30倍左右，但一旦氢能板块获得推动，无论从筹码结构还是市场价值的角度，股价弹性有望更大。
第二个线索是储运环节。在新增市场中，首先要关注压缩机市场。电解槽产出的气体压力一般为1.6兆帕，储气球罐也是如此。但输送到下游化工厂，不管是通过管道还是拖车，会需要更高压力，一般在22兆帕。因此，需要用到压缩机，在这块我们认为中鼎恒盛是个更优质的标的，虽然公司还处于IPO阶段。
储氢球罐市场目前有两种模式，一种是项目业主外采原材料，由业主自行焊接；另一种模式是交给第三方，如蓝石重装、中加瑞科等公司。这些公司有出口能力。我们认为业绩更稳健的中加瑞科值得关注。
另外，石化机械公司在输氢管道设备供应以及电解槽供应方面有所布局。目前公司已经投产了三台电解槽，两台500立方的和一台1000立方的。同时，在压缩机领域，不论是隔膜式还是其他类型，都有布局并实现了一定的出货量。
加氢站方面，石化机械在行业中被普遍看好。一旦氢能行业起飞，石化机械将是纯正的投资标的。结合公司的基本面和行业变化，我们认为一些公司值得投资者关注。
鉴于当前市场对政策预期的不确定性，建议关注那些具备一定业绩底和估值支撑的公司。
接下来，请温晨阳分享电网端的投资机遇。电网设备行业框架内容，要点如下：电力系统在输电过程中，首先要进行升压，再实现远距离输电，到达终端后降压到用户可用的等级。电力设备需求取决于电网的投资意愿，因此电网设备投资具有防御属性。考虑到国家电网和南方电网的投资额，电网投资可在经济不景气时作为防御资产。电网投资主要通过招标和集中采购方式进行，其供应商的议价能力较低。因此，对于电力设备行业的投资来说，更重要的是判断电网投资的整体体量和未来方向。
4. 电网投资变迁与特高压展望
在这里，我们分析了近几年国家电网公司整体投资的变化情况。从2006年到2010年，电网投资总额大致在2000亿至3000亿之间。值得注意的是，2008年发生了金融危机，同年年底推出了4万亿经济刺激计划，因此2009年的电网总投资额出现了明显上升。同时，在2009年，还规划了智能电网的发展。进入2011年至2015年，电网的重点投资集中在特高压、农网改造和配网改造升级上。到了2016年至2020年，国家电网的投资较之前相对稳定。特别是在2019年年底，国家电网发布了严格控制电网投资的信号，导致那年的电网投资额有所下降。
从2021年开始，电网投资额的快速增长主要源于特高压需求，以及新能源接入引发的配电网改造需求。观察国家的整体规划，新型电力系统的建设将面临保供、消纳、安全稳定运行、系统调控以及核心技术和体制机制设计等诸多挑战。面对这些挑战，电网投资是解决问题的关键途径之一。因此，我们认为未来整个电网的投资将继续增加，而且电网在建设新型电力系统中的作用至关重要。在接下来的部分，我们将分别介绍几大板块的主要投资逻辑。
在特高压板块中，特高压输电主要是用于1000千伏以上的交流输电和800千伏以上的直流输电工程。特高压输电之所以重要，是因为当电压等级提高后，输电过程中的线路损耗会减少。对于跨省跨区域的长距离输电来说，特高压是必选技术。我国煤炭资源主要分布在西北部，水资源主要在西南部，需要通过特高压输电从西部区域将电力输送到华东等需求中心。因此，建设大型特高压输电网成为必要。
我们梳理了截至2022年底的特高压情况。在2005年至2010年，特高压输电处于探索阶段，建立了几个示范项目。到了2017年，特高压进入快速发展阶段，尤其是2015年特高压核准的项目体量特别大。从2018年到现在，特高压逐渐进入稳定发展阶段。至2022年底，国内共建成了37条特高压输电线路。
再看十四五期间，特高压最重要的需求来源于风电和光伏大基地的配套。在风光大基地的发展规划中，自2011年宣布的第一批风光大基地计划，到2022年公布的第二批455吉瓦规模的风电和200吉瓦规模的光伏大基地，再到今年6月份下发的第三批风光大基地清单，我们注意到，在十四五期间，第二批风光大基地项目仍有4到6条的直流输电线路存在缺口。假设在十五五期间165吉瓦中50%仍需新建输电通道，则会有7到9条直流线路的缺口。因此，为了满足风光大基地建设需求，未来对特高压的建设需求相对确定。
我们复盘了十四五期间的投资规划。国网公开表示将建设24交14直项目，而南网明确计划建设藏东南直流输电项目。截至今年10月份，已经规划和开工的特高压项目已在资料中列出。
5. 电网设备升级 催化投资潜力
目前特高压项目中备受关注的一个变化在于，以往多数项目都集中在国家电网区域，采用的是普通直流特高压线路。现而今，甘肃至浙江、蒙西至京津冀的线路规划采用的是柔性直流输电技术。据了解，未来陕西至河南的线路也可能采用柔性直流技术进行建设，这预示着整体电力设备投资有可能实现翻倍增长。因此，柔性直流技术近期得到了投资人的密切关注。从投资成本来看，一条交流特高压线路的一个交流站设备投资大约在28亿元左右，其中1000千伏的组合电器和1000千伏的变压器是最主要的两种设备，它们的价值量占比超过了一半。此外，保护线路所需的电抗器、电容器等设备也不容忽视。对于直流特高压线路，与交流线路主要的区别在于交流线路设有变电站，而直流线路配有换流站。在换流站中，将交流电转换为直流电，以及在接收端将直流电转换为交流电是最关键的环节，因此换流变压器和换流阀是直流线路中占比较高且极其重要的设备。
第二个板块是主网建设，这其中变电站的建设至关重要。通过分析，我们发现过去几年中，变压器的容量与发电容量呈现稳定的关系。以220千伏以上的线路为例，其建设已相对完善，变压器容量和发电装机容量基本维持在2:1的比例。以2022年年底数据为例，发电装机容量为25.6亿千瓦，变电设备的容量为51.3亿千瓦。然而，新增装机容量方面，变电设备的增长可能稍微滞后于发电装机，这主要与电源规划先行和输电线路规划有关。变电站的核心电力设备是变压器，此外，互感器、避雷器、隔离开关、断路器等负责电路开断和保护的设备也极为关键。目前，变电站还需实现自动化控制和监测，因此也会投资于机电保护、综合自动化等二次设备。
第三个部分涉及配网的建设和投资。配网作为连接主网和用户、实现电能分配的关键环节，相当于整个电网体系的毛细血管。配网任务包括降低电压，涉及变电所、配电线路，以及变压器和低压配电线路等设备，以及控制和保护设备。目前，对配电网建设最为重要的是实现智能化，标志着整体配电自动化系统的监测和保护设备的重要性日益凸显。我们预计，推动配网升级的两个主要驱动力是：一是将无源网络转换为有源网络带来的适应性改造需求；二是新型配电网智能化带来的自动化升级需求。
在第一个驱动力下，考虑到现代配电网需接入新能源，例如大量分布式光伏及电动汽车充电桩，新型电源和负荷的加入使得配网的发电和用电负荷波动性增大，进一步导致了低压配电网电压越限问题。不同台区之间，光伏接入过多会造成光伏消纳困难，而负荷过大则可能导致容量不足。因此，台区间电压协调和分配问题凸显，某些中压台区可能会遇到容量上限问题和对柔性控制的需求。大量光伏设备加入配电网还可能会反送功率，影响上级电网的安全稳定运行。从无源转为有源的配电网将带来适应性改造需求。
在二次设备投资方面，目前注重的是多层级交直流混合配电技术。这项技术通过加入电压型变流器和智能软开关等设备，使得局部交流台区能实现直流改造。例如，在光伏和储能设备中，它们能够直接接入配电网的直流母线，省去交直流转换的步骤，提高了配电网的安全性。第二个驱动力是配网的智能化。当前配网的终端用户和对供电可靠性需求增加，加之系统运行控制的难度，导致自动化升级需求的产生。配电网的自动化将实现遥测遥控功能，并在线路中增加自动化控制系统及智能终端。
从招标情况来看，由于智能化改造需求的增加，电配电网的二次设备招标比例相对较大。因此，我们可以断言，在配网设备投资中，自动化和智能化是未来的重要趋势。在相关设备中，最关键的是开闭所和配电室。开闭所主要实现电流的分配，将上级变电站的电流分配到终端用户。配电室则完成高电压向低电压的变压过程，其核心设备包括配电变压器、开关柜和配电柜，以及电缆线路和架空线路。
除了一次设备之外，实现配网智能化还需投资于配电二次设备。配电的自动化系统根据运行管理可分为运行自动化和管理自动化，涉及变电站、馈线线路负荷管理、抄表管理等不同系统。在自动化系统投资上，除了需要投资终端控制设备，还必须投资中间层的通信设备，并将控制设备采集的信号与部署在配电站或调度层面的主站进行通信，因此涉及控制设备、通信设备和主站软件系统这三个层面的内容。
6. 智能化转型催化电网设备投资
在建设智能配电网中，智能配电网的建设主要带动的是二次设备投资，例如实现自动控制的FTU、DTU等设备。关于智能电表的投资，要实现电网的全面智能化，智能化的终端用电信息计量至关重要。我国从大约10年前就开始推行电网的智能化改造。智能电表方案包括终端网络通信、管理平台，这样的智能电表能够实现双向用电计量，并具有信息存储、实时计量和上层信息交互的功能，还能进行远程抄表和预付费等，带来用电计量的智能化提升。
推动智能电表板块行情的主要是智能电表的招投标采购。回顾过去几年的投资情况，09年开启了智能电表的更换周期，14年和15年国内的智能电表招标采购达到高峰，16年和17年数量有所回落。由于我国计量检定规程规定检定周期不超过8年，通常7~8年为一个更换周期。因此，在21年到22年智能电表的投资又有所回升，目前二三年的招投情况也比较稳定。21年后，我们又进入了新一轮的智能电表更换周期，相关的表计和通信企业迎来新一轮业绩增长。
除了常规的智能电表更换，智能电表板块的另一个重要推动因素是I246标准在国内的推进。国网从2009年起提出单项智能电表的技术规范，并在2013年和2021年进行了修订。2021年，国网计量中心发布了20版智能电表系列标准，同年南网也发布了新标准。这些标准主要引入了双星分开运行的管理理念，实现了通过远程升级来适应多样化管理需求的模块化设计。推广双星智能电表，未来在更多样的应用场景中无需更换终端电表设备。
目前，国网的招标中智能物联表的渗透率仍然较低。据了解，未来大约需要3~5年时间逐步提高智能物联电表的渗透率。智能电表计量体系涉及设备一方面是终端智能电表，负责电能计量。电表采集的数据需要传递给上层采集器，采集器可以将数据保存或通过电力线载波通信方式传递给集中器。集中器一般设置在配电室内，对采集器进行数据聚合和指令控制，是与上层主站通信的设备。
电表竞争格局方面，标准壁垒越低的电表供应商分散，国网A类智能电表有64家供应商，SI20只占了30%，而B类、C类和D类供应商数量逐渐减少，集中度提升。南网的供应商格局也是类似，技术壁垒高的产品供应商越集中。
最后，电网的调度是为了保证电网安全稳定运行和可靠供电的管理手段。我国电网调度采用统一调度分层管理，包括网调、省调、地调、县调等层级，控制变电所。新型智能电力系统建设背景下，电网调度面临的主要机会来自电力调度系统和新能源消纳等带来的功能性改造需求。电网调度系统类似于智能化系统，终端需要信息采集与命令执行子系统，中间是信息传输系统，最上层为信息处理和控制系统。供应商等级越高，一般会采用国网内部系统，如省调用南瑞系统，地调可能会有其他供应商。
