东吴证券
锦纶行业领航者，一体化布局彰显龙头实力。公司拥有纺丝、织造、染整全产业链，20余年发展中通过产业链延伸及产能扩张铸就锦纶一体化龙头地位，21年民用锦纶6/民用锦纶66产能规模位居国内第四/第一。以锦纶长丝为主导产品、内销为主、21收入分别占比42%、85%。受益于差异化锦纶长丝投产放量、21年业绩高增，22H1国内疫情对业绩有所扰动。
产品升级+循环再生成为锦纶行业发展趋势。锦纶因其强度、耐磨耐寒、亲肤性突出、21年占化纤比重提升至6.4%，相较海外的9%仍有提升空间。从细分品类看：1）锦纶6：12年己内酰胺国产化打开发展空间，目前民用CR10约48%，差异化升级是方向。2）锦纶66：性能卓越，此前因上游己二腈被海外寡头高度垄断、成本高市场小。22年己二腈国产化进程开启，供给端卡脖子问题逐步得到解决，下游需求有望释放，锦纶66将迎来快速发展，我们测算未来4年锦纶66有望产能增加78%、价格下降48%。格局较为集中，台华新材为国内民用锦纶66龙头。3）再生锦纶：环保价值突出，符合政策鼓励方向及下游品牌可持续发展理念，成为行业发展新趋势。
需求向好+产能扩张，供需两端驱动业绩增长。1）需求端，锦纶因其性能优势适用于户外运动、瑜伽服等景气度较高领域，下游需求持续向好。对标海外，锦纶占化纤比重、锦纶66占锦纶比重、民用锦纶66占锦纶66比重，均有提升空间，21年我国锦纶/锦纶66/民用锦纶66产量分别是415/39/3.9万吨，综合考虑在各自细分领域的份额提升，三者未来空间有望分别同增45%/581%/922%，锦纶66尤其是民用锦纶66、上游供给瓶颈突破后前景广阔。2）供给端，22年公司启动锦纶新材料一体化项目，规划五年时间分四期扩张长丝、坯布、面料及上游切片。项目满产后，我们预计贡献营收超100亿元、21-30年收入CAGR17%，同时差异化高附加值产品占比提升+四期战略性布局上游切片、将促毛利率提升，利润端增速有望超越收入端、实现长期较快增长。
差异化产品布局+民用锦纶66先发优势，竞争壁垒凸显。我们认为，台华新材通过产能扩张、有望率先受益于锦纶行业尤其是锦纶66瓶颈突破机遇，主要基于如下竞争优势：1）行业地位突出：锦纶6产能位居国内民用前五，且主要布局差异化高附加值产品；锦纶66为国内民用龙头，先发优势明显；目前为国内民用锦纶66唯一扩产企业、稀缺性有望维持。2）垂直一体化优势：生产管理效率高，成本优势突出，直接触达客户满足快反要求。3）具有技术壁垒：先进生产设备+技术积累，促公司锦纶66良品率领跑国内竞争对手、接近海外巨头良品率水平、对新进入者构成进入壁垒。
盈利预测与投资评级：22年上游己二腈国产化进程开启，有望带来锦纶66历史性发展机遇。作为国内民用锦纶66龙头，公司深耕行业二十余年，21年提出五年全产业链产能扩张规划，凭借先发优势以及较强竞争壁垒，有望充分分享行业扩容空间，同时在锦纶6的差异化布局以及再生锦纶的拓展，将进一步巩固行业龙头地位。我们预计22-24年归母净利分别同比+9.7%/+49.7%/+33.3%，对应PE为18/12/9倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：疫情反复、原材料价格大幅波动、产能及扩张不及预期、锦纶66市场扩容低于预期等