复盘2022年储能投资机会：5月系重要时间节点，1-5月受碳酸锂及其他大宗原材料涨价影响，市场普遍担心系统成本上涨，需求及和盈利能力不及预期；但变化发生在5月俄乌冲突爆发带来欧洲户储爆发；此后，9月美国IRA政策推进+中美政策持续推进+独立储能商业模式逐步明确，装机量数据打破市场对大储的悲观预期。而站在2023年伊始，我们发现峰谷价差拉大和正午时段设置为电价谷时的省份越来越多、部分地区分时电价每天设置两个高峰段，实现每天两充两放，工商业储能经济性加强等。

时间脉络上，可总结为22H1俄乌冲突拉动欧洲户储爆发——9月IRA政策推动美国大储——Q4独立储能商业模式带动中国大储——23年初各层次电价政策变动带动国内工商业储能从0-1。

当下时点，看好大储几乎是市场的共识，分歧主要在户储和工商业储能，而这里有分歧的地方我们仍想重点讨论，究竟市场和我们预期差的部分未来是向上定价还是向下定价？

1、户储（小储）：市场的担心是供给过剩加快，单位盈利不可持续。而我们的观点：

首先，我们想明确的是户储既是消费品也是投资品，和市场认知相同的部分是1）受益于俄乌战争带来的电价暴涨，投资回收周期缩短；反之未来电价回归，边际上投资回收周期拉长；2）从新增市场渗透率的角度看，我们预计欧洲户储渗透率虽没到天花板，但未来增速下降是必须要面对的。

但与市场认知不同的是，1）户储不能只看欧洲市场，美国等地区户储的崛起同样值得重视；2）高压户储系统等新技术，带来市场新需求。

此外，重点讨论的是微逆，这轮下杀也被市场归类于“户储”资产，但实际不然，1）户储跟电价的关联度＞微逆，微逆是组件级关断和产品经济性/竞争力的产物；2）从新增市场渗透率的角度看，根据IHS预测，10KW以内的户用光伏，2022年美国微逆渗透率55.4%、欧洲整体10%、中国1.9%，预计美国市场渗透率仍将持续向上，而欧洲对标美国、中国对标欧洲都有巨大空间。3）从供给角度看，微逆还处于中国企业出海加速全球化阶段，竞争格局优。

2、工商业储能（中储）：当前市场较小，但我们认为2023年有望从0-1、加速度或为三个细分赛道中最快的，寻找弹性标的。

中国：1）从边际变化看，峰谷价差超0.7元/kWh的省市数量增多 （尖峰-谷时价差超过0.7元/kwh省市由22年7月的6个上升至23年1月的18个），我们测算每天一充一放下储能LCOE≈0.63元/kwh，当峰谷电价差大于储能LCOE，工商业储能投资具有经济性。2）部分省份将正午时段设定为分时电价的谷时，仅装分布式光伏的经济性边际下降，但主动配储需求提升。3）部分省份可实现每天两充两放，回本周期有望缩短至6年内。

欧洲：分布式光伏余量上网电量整体上升带来的电力系统消纳问题，我们看好欧洲特有的分布式能源聚合模式（虚拟电厂）需求增加带来的工商业储能硬件需求，如一定区域内收购余量上网的电量、在用电高峰期高价售电，赚取峰谷价差。

3、表前储能（大储）：市场部分偏见系商业模式和盈利兑现能力差。而我们认为：

中国：看边际变化，23年有望成为商业模式、产品力和成本压力持续向好的一年。商业模式上讲，从新能源强制配储走向独立储能盈利模式初现；而伴随着盈利模式初现，对产品的要求如循环寿命等大幅提升，向美国看齐，而非原来的“买谁都一样，产品无差异”；而从成本上讲，无论是组件价格下降还是电池未来可能的价格下跌，对储能放量（配储时长增加、功率增加）和盈利提升都是正向帮助。

美国：IRA法案落地，ITC税收抵免幅度大幅提升。2022年8月，美国总统拜登签署了IRA（Inflation Reduction Act）法案，光储税收抵免比例的大幅提升（最高可达70%）；5KWh以上商用独立储能亦能享受税收抵免，有望提升存量市场独立储能安装的积极性。

本篇报告，我们将着重分析中国、美国、欧洲三大储能主要市场的未来需求确定性及装机增速，并得出观点：我们认为，往未来看我们仍看好储能行业的需求+盈利向上，看好未来储能板块股价持续向上。

1、中国市场：强制配储政策带来需求高确定性，独立储能商业模式逐步明确，看好行业健康化发展带来的盈利向上

2022年市场需求：2022Q1-Q3中国新增投运新型储能项目的装机规模达933.8MW/1911.0MWh，功率规模yoy+113%；截至12月中，22H1/Q3/Q4储能项目中标量分别为10.20/12.53/18.44GWh，下半年中标量显著高于上半年，我们预计，22年风光发电的强制配储+并网截止时间临近，22Q4储能装机规模仍将高速增长。

往未来看，我们认为中国市场特点为需求具高确定性，盈利有望边际好转：

需求具有高确定性：截至22年11月强制配储政策已覆盖40个省（市），较21年底增加了15个，同时配储比例及小时数要求亦进一步上调，基于我们对强配政策下的中国储能装机量预测，预计25年中国储能新增装机量达98GWh，22-25年CAGR+85%；

相关企业的盈利能力有望边际向上：当前国内储能供应链存在的一大问题是盈利能力较弱，主要系投资方建设储能不具经济性，对上游供应商的价格高度敏感。但我们看到的边际变化是在山东模式下，独立储能已具备较高经济性（我们测算IRR可达9.0%），未来国内市场有望由“被动”装机转向“主动”装机，具备一定技术和质量优势的相关供应商有望获得一定议价能力，从而实现盈利。

2、美国市场：大储基本盘持续高增，政策带来户储经济性

2022年市场需求：2022Q1-Q3美国电池储能新增装机规模达11.1GWh，yoy+86%。从装机趋势看，美国储能的配储时长不断提升，平均配储时长由2016年的1.4小时提升至2021年的3.0小时并延续至2022年前三季度，2022Q3单季度配储时长达到3.6小时。

边际变化1：IRA法案落地，ITC税收抵免幅度大幅提升。2022年8月，美国总统拜登签署了IRA（Inflation Reduction Act）法案，光储税收抵免比例的大幅提升（最高可达70%）；5KWh以上商用独立储能亦能享受税收抵免，有望提升存量市场独立储能安装的积极性。

边际变化2：“双反”调查边际好转，预计光储延期情况将有所好转。22年3月美国针对中国制造光伏产品实施“双反”调查，光伏项目延期间接影响了光伏配建储能需求，而后22年10月美国政府发布公告，中国制造的零部件在东南亚四国组装的太阳能电池和组件征收的所有“双反”税得以豁免2年，光储需求释放现突破口。

边际变化3：ITC+SGIP+NEM3.0政策，加州户储已具备投资品属性。1）ITC：ITC基础抵免由现行版的23年22%上升至30%；2）NEM3.0：12月加州CPUC针对户用光伏补贴的NEM3.0获得投票通过，将于23年4月正式生效，加州太阳能与储能协会 (CALSSA) 预计加州平均余量上网电价从30美分/kWh降至8美分/kWh。基于ITC+SGIP补贴，我们预计加州户用光储系统将在配置后第6-7年体现出经济性。

3、欧洲市场：户储仍具高经济性，REPower EU目标下大储放量值得期待

2022年市场需求：俄乌冲突背景下，天然气价格暴涨导致电价暴涨，居民降低用电成本+实现电力保供的需求变得更加强烈，促进了户储需求。以德国为例，德国居民电价多年不断上涨，2021年达到0.32欧元/度；进入22年12月，居民电价已上涨至0.44欧元/度。

边际变化1：欧盟及德国控制电价相关政策陆续出台，但我们预计23年居民电价仍在高位，对应户用光储系统仍具高经济性。市场当前担心主要集中在欧洲及德国限电价政策下，户储经济性被大幅削减，但我们测算预计政策执行后终端电价仍处高位（40欧分/kwh以上），对应德国户用光储系统的回本周期仅6-7年。

边际变化2：REPower EU计划推进带来电力系统对储能需求，表前储能+工商业储能需求有望加速上量。2022年5月欧盟正式发布REPower EU计划，明确提出目标2030年可再生能源的总体目标从40%提高到45%。欧洲储能协会（EASE）表示，到2030年，欧洲（包括英国）将需要200GW的储能以适应其追求的高比例可再生能源接入目标，我们亦有看到近期意大利、德国、英国、荷兰等国公告多个储能项目规划，市场需求呈现加速上量趋势，如Nidec ASI公司将在意大利部署总规模为1.35GW/5.4GWh的18个电池储能系统，项目将于2024年1月投运。

4、全球装机量预测：我们预计22-25年全球储能装机量有望达到82.1/174.7/287.5/463.7GWh，4年CAGR+78.1%。

表前储能：预计22-25年全球装机量有望达46.6/99.8/169.0/282.4GWh，4年CAGR+82.3%。

工商业：预计22-25年全球装机量有望达7.9/19.8/36.1/68.0GWh，4年CAGR+104.9%。

户储：预计22-25年全球装机量有望达16.0/36.5/61.1/91.7GWh，4年CAGR+79.1%。

投资建议：

1、表前储能：看好欧美市场政策变化刺激需求、中国市场商业模式改善带来盈利向上

电池及系统：推荐海外市场取得进展、产能积极扩张的【宁德时代】、【鹏辉能源】、【亿纬锂能】，建议关注【南都电源】；

逆变器及系统：推荐国内储能市场商业模式逐步跑通带来的供应链盈利能力向上+已形成对海外出货或取得进展、充分受益需求放量的【阳光电源】、【科华数据】（通信组覆盖）、【盛弘股份】，建议关注【上能电气】；2022年已签署订单中海外市场占比达到80%，美的定增完成后公司财务危机有望好转的【科陆电子】；

温控：具备非标定制化经验+已有先发优势绑定主流集成商共同研发产品的温控供应商有望充分受益行业由风冷转向液冷的趋势变化+储能需求快速增长，推荐【同飞股份】，建议关注【英维克】；

新技术趋势-高压级联：由于减少了变压器，可以使得整个储能系统效率提升5%以上，推荐掌握高压级联技术的相关企业【新风光】、建议关注【智光电气】、【金盘科技】等。

格局优秀环节-熔断器：推荐新能源熔断器国内龙头【中熔电气】。

2、工商业储能：此类场景讲究更高的利用率及运行策略，以求更高经济性，具备产品性能优势的相关公司有望体现自身α

产品矩阵包含工商业储能、具备产品优势的逆变器供应商：【盛弘股份】、【固德威】、【锦浪科技】、【德业股份】、【阳光电源】；建议关注：【科华数据】（通信组覆盖）、【上能电气】等；

建议关注从其他行业横向切入，近期在工商业储能行业布局进展较快的相关标的：【德宏股份】、【苏文电能】、【津荣天宇】；

电池供应商：工商业储能对电池性能要求更高，看好相关公司alpha带来更高议价权：【宁德时代】、【亿纬锂能】、【鹏辉能源】。

3、户用储能/微逆：

推荐已实现欧洲、美国市场出货，具备一定的客户、渠道优势的相关标的：电芯及系统【派能科技】、【鹏辉能源】；逆变器及系统【锦浪科技】、【固德威】、【科士达】；结构件【铭利达】、建议关注【祥鑫科技】。

微逆：主打20kW以下项目，渗透率持续提升，且行业竞争格局优、商业模式好，微逆企业盈利水平高&持续时间长，看好【禾迈股份】、【昱能科技】、【德业股份】对海外龙头Enphase的替代。

关注类储能投资机会：消纳问题凸显，重视特高压建设加速带来相关标的弹性

中国21-22年风光大基地发电项目陆续启动，电力资源与符合严重不均，解决新能源消纳问题迫在眉睫。在国家政策的鼓励下，2021-2022年以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的风光大基地发电项目陆续启动。我国电力资源与负荷严重不均，80%以上的能源资源分布在我国西部和北部地区，而70%以上的电力消费集中在东部和中部，保障特高压建设速度与大型风光基地建设速度的一致性、保证电源外送，成为解决新能源消纳问题的重要方式。

边际变化：我们预计23-25年特高压项目建设将有望加速提高。“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，为满足“十四五”规划目标，预计23-25年将加速建设特高压项目；22年8月国家电网公司重大项目建设推进会议亦有提及，年内将再开工建设“四交四直”特高压工程，加快推进“一交五直”等特高压工程前期工作，争取早核准早开工。

投资建议：

我们看好风光大基地装机规模提升下，特高压项目相关产业链的投资机会。建议关注相关受益产业链及标的：

换流阀：换流阀市场份额占绝对优势的【国电南瑞】、【许继电气】；

换流阀水冷设备：【高澜股份】；

变压器：在交流变压器和换流变压器市场份额均较大的【特变电工】、【中国西电】、【保变电气】；

GIS（气体绝缘金属封闭开关）：【平高电气】、【中国西电】。

风险提示：政策执行力度不及预期；储能需求不及预期；行业竞争超预期；风光电站装机不及预期；锂电池成本上涨幅度超预期；其他储能方式发展超预期；测算具有一定主观性，仅供参考。