当前本轮白酒调整或已至尾声，酝酿下一轮白酒牛市！

🌹22年11月宏观面出现三个边际变化，有望推动白酒板块基本面见底。22年三季度以来宏观政策、美联储加息、地缘政治、疫情形势四条线索叠加影响，宏观形势较为复杂。22年11月出现三个边际变化：美国通胀放缓斜率超预期、地产纾困政策升温、优化疫情防控20条措施出台。复盘前三轮白酒调整，08年底/13年底/18年底宏观面出现边际变化，白酒基本面也于不久后见底，体现为高端酒批价企稳和报表增速触底。借鉴历史，22年底宏观面边际变化同样有望推动白酒板块基本面见底。

🌹综合考虑渠道表现和报表质量，我们认为白酒板块基本面将逐步见底。从渠道表现来看，22年下半年宏观经济承压，叠加全国范围内多地疫情反复，22年9月起茅台/五粮液/国窖1573批价再度下行，目前分别于2990/950/900元左右低位企稳；同时白酒动销疲软、库存累积，影响渠道信心，全国次高端酒企渠道扩张受阻。从报表质量来看，虽然22年前三季度白酒板块收入同比增长17.99%，但销售商品、提供劳务收到的现金仅同比增长11.47%，明显慢于同期收入增速，其中五粮液、舍得酒业、酒鬼酒等酒企22Q3合同负债同比下滑较多，报表调节余地进一步被压缩。盈利能力方面，22Q3白酒板块归母净利率同比继续提升，但主因销售及管理费用率优化，预计与疫情反复下费用难以正常投放相关。

🌹借鉴历史，我们认为本轮白酒调整或已至尾声，酝酿下一轮白酒牛市。04年至今白酒共经历四轮深度调整，前三轮持续3-6个季度。21年中白酒步入第四轮调整，截至22年11月已持续约6个季度，达到前三轮最长调整时间；21年-22年11月，茅五泸股价最多下跌48%/61%/50%，跌幅接近或超过18年(34%/47%/51%)，市值对应当年预测净利润PE最低调整至27/19/22X，接近18年水平(25/16/17X)。从调整时间、幅度、估值来看，本轮白酒调整或已至尾声。目前高端酒龙头PE估值处于19年以来底部位置，白酒板块有望迎来估值修复。

🌹投资建议：首推高端白酒茅台/五粮液/老窖，其次推荐全国次高端汾酒/舍得/酒鬼和区域次高端古井/洋河/今世缘/迎驾。