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英伟达（NVDA OP）调升CoWoS，B200／GB200跃升为需求主力

上调目标价至1,230美元：自GTC 2024以来，NVDA股价处于横盘整理。然而，我们持续看到供应链的正面发展，根据我们的供应链调研，我们认为台积电已在2025年向NVDA分配了更大的CoWoS产能。此外，鉴于客户端对于GB200的正面反馈，我们预计NVDA将积极提升 B200／GB200产量，从而扩大与竞争对手的差距；另一方面，我们认为主要CSP或已削减了主要竞争对手的订单。长期来看，我们仍然看好加速计算和生成式人工智能的趋势。目标价上调至1,230美元，基于35倍。

2025年大幅提高CoWoS产能：根据我们的供应链调研，我们认为台积电已在2025年向NVDA分配了30万片 CoWoS，对应之前的23-24万片，此配比将占台积电2025年产能的56％。另加上台积电以外的供应商，我们预计2025年NVDA的CoWoS晶圆数量将达到37.5万片。此举系因AI趋势强劲和客户端对于GB200的正面反馈。另一方面，GB200方案的广泛采用或已经导致其竞争对手的订单被主要CSP下修。

新产品快速上量；重申GB200 机架出货规模于2025为58k：我们持续看到H200于2-3季度上量，因此，我们预期7月份季度的收入将超市场预期（HTI：US＄29bn，市场 US＄26bn）。至于下半年的B100／B200，由于需求强劲，今年底前将呈现明显的供不应求（部分原因为生产爬坡）。展望2025年，我们认为B100／B200 将占出货量的80％左右，显示其产品的持续性，并将占据市场大部分的份额。与此同时，我们仍然预计2025年GB200 NVL数量将达到58k机架（以NVL36为基础）。也就是说，GB200整体解决方案将占B系列数量的45％左右，我们最近的供应链调研显示NVDA的占比目标甚至更高，系因客户端的采用积极。