地产产业链电话会议会议

形势比人强，稳增长离不开松地产

1、松地产，去年以来我们持续提示；本次央行下调房贷利率，符合我们预判，相关报告包括《不寻常的纠偏—逐句中央经济工作会议 211211》《地产有望实质性松动—住建部 2022 工作会议的信号 220121》《实质性放松开始，地产能否全面回升？220227》《短期紧盯降准降息和房地产放松 220405》《不一样的反转 220429》等等。

2、地产链占 GDP 比重接近 25%，稳增长离不开房地产。根据支出法，近 3 年（2018-2020 年）数据显示：地产资本形成、居民居住消费分别占 GDP 的 8.7%，9.2%左右，对应房地产占 GDP比重为 18%左右；若将土地财政、家居用品消费（占比分别约 4.2%、2.3%）也计入，房地产链条占 GDP 比重将接近 25%。

3、继续提示：5.5%实现难度大，需要一系列政策组合拳，进一步松地产、避免地产“硬着陆”是当务之急，短期紧盯核心一二线城市松绑。综合看，需求不足叠加疫情冲击，后续稳增长更为关键的抓手是：优化疫情防控（核酸常态化）、松地产、扩基建、强化政策落地，也需紧盯

4.29政治局会议所提的“增量政策工具”（比如可能发行特别国债）。

风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化。

央行下调首套房贷利率，稳地产信心强化

首套房贷利率下限下调为 LPR 减 20 基点。2022 年 5 月 15 日央行、银保监会联合发文《调整差别化住房信贷政策》，对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套个人住房贷款利率下限调整为LPR 减 20 个基点，二套房下限仍为 LPR。2022 年 4 月贝壳研究院监测的 103 个重点城市主流首套房贷利率为 5.17％，二套利率为 5.45％，分别较 3 月回落 17 个、15 个基点，但仍显著高于 5年期以上 LPR4.6%。此次发文实际上是 4 月 18 日《23 条金融举措》的进一步延伸，有助于提振当前低迷的购房需求，强化今年托底地产稳增长的信心。

销售低迷乃居民部门贷款疲软的核心。4 月社融中居民部门贷款无论是短期贷款还是长期贷款均连续数据净减少，4 月单月短贷、长贷分别减少 3430 亿元、4022 亿元（本月未披露长短贷数据，使用住房贷款近似中长期贷款），净减少幅度环比扩大，成为 4 月社融最大拖累，核心原因还是销售低迷。4 月样本 102 城商品住宅销售金额 3648 亿元，环比降低 23.2%，同比降低 57.2%，降幅较上月扩大 12.1pct。尽管 4 月地方政策放松节奏明显加快，更多核心城市限购限贷城市开始放松，但由于政策起效需要时间，且叠加疫情影响，4 月销售基本面较 3 月进一步下行。

政策方向着眼于提振销售和企业融资侧。我们对政策未来走向预测包括：1、核心城市的限购限贷等四限政策逐步放松；2、房贷利率下行；3、企业融资渠道改善；4、设立平准基金；5、打开股权融资窗口等。

稳增长事业未竞，继续看好地产板块。我们认为今年是一个大级别政策宽松周期，是 beta 级别的行情。信用资质良好、流动性充裕、土储量足质优的房企是主要选择方向。建议关注：A 股万科 A、滨江集团、保利发展、招商蛇口、金地集团、华发股份、金科股份、新城控股；H 股绿城中国、华润置地、中国海外发展、龙湖集团、旭辉控股集团、中国海外宏洋。

风险提示：疫情反复超预期；防疫政策收紧超预期；基本面下行超预期；政策放松不及预期。

基本面向好，继续增配板块

基本面向好，继续增配板块。疫情防控趋势向好，首批重点企业复工率达 95%，三批重点企业复工率超 70%。上汽乘用车、上汽通用、上汽大众和特斯拉基本实现连续稳定生产。3 月中至今，部分原材料价格有所回落，考虑库存周期，以及部分车型开始执行新的价格，2022Q2 企业盈利压力稍缓。4 月受疫情影响，行业产销见底，多地开始出台补贴政策，促进汽车消费。基本面向好，建议继续增配板块。

投资建议：电动化和智能化仍是行业大趋势，建议持续关注 3 条主线：电动化&轻量化：新能源需求景气确定，渗透率持续提升。建议关注：比亚迪、拓普集团、文灿股份、旭升股份、泉峰汽车、双环传动、爱柯迪、广东鸿图、巨一科技等；智能化：智能座舱和智能驾驶加速，新车智能化配置不断提升。建议关注：德赛西威、华阳集团、伯特利、中鼎股份、保隆科技、继峰股份、上声电子等；供应改善：随着复工推进，供给边际改善，建议关注：广汽集团、长安汽车、长城汽车、吉利汽车、星宇股份、科博达、福耀玻璃等。

行业最差的时候已过，边际改善持续中，重视行业底部配置机会。建议关注：比亚迪、长安汽车、广汽集团、拓普集团、星宇股份、新泉股份、双环传动、福耀玻璃。

风险提示：行业终端销量不及预期，厂商研发或新车发布进展不及预期，上游原材料供给不足或价格上涨导致行业利润下滑等。

基建地产宽信用再加码，板块估值扩张动力强化

内需不足叠加疫情冲击，4 月社融全面走弱，居民缩表迹象明显，企业现金流压力加大，稳增长再加力紧迫性提升，基建、地产宽信用政策有望持续加码，建筑横跨基建地产链有望核心受益，全年板块估值有望不断扩张。

基建方面，中央定调已从“适度超前”上升至“全面加强”，预计各部委将加紧出台配套措施，基建加力政策空间打开。近期央办国办发文大力推动县域建设新路径，县城人口占比大，但人均基础设施、人均消费低，未来县城基建空间大、投资拉动消费效率高，县域建设短期助力稳增长、基建宽信用，中长期打开基建龙头成长新空间。

地产方面，考虑到其与经济广泛关联性，地产政策有望继续放松，且力度有望加大。虽然地产基本面触底回升仍需时间，但经过前期大幅下跌，地产链企业估值已充分反映悲观预期，短期看，政策放松改善盈利预期，有望驱动相关公司估值修复。中长期看，客户结构健康、抗风险冲击能力强的龙头企业“剩者为王”，未来加速提升市占率、经营质量不断改善。

投资建议：持续推荐稳增长主线，重点推荐 1）低估值建筑央企中国建筑（地产+基建业务架构核心受益稳增长，中海地产优质龙头亟待重估，

PE4.4X）、中国中铁（PE5.6X）、中国交建（E8.3X）等；2）高成长地方国企山东路桥（PE6.0X）、四川路桥（PE7.1X）；3）钢结构龙头精工钢构（PE11X）、鸿路钢构（PE16X）；4）热网改造龙头瑞纳智能（PE17X），关注地产后周期装饰龙头金螳螂、亚厦股份、志特新材等。

风险提示：稳增长政策不达预期风险，应收账款减值风险，疫情反复风险，原材料价格大幅上涨风险等。

社融、房贷降息电话会议观点

整体来看，房贷“降息”对银行形成利好，主要从两方面分析：

1、量：政策放松支持房地产合理需求，有望提振相关信贷需求、托底经济。21A 全行业按揭贷款约 38.3 万亿，全年增长 3.8 万亿（增速 11.3%）。年初以来房地产市场持续遇冷，Q1 按揭增速进一步下降至 8.9%，4 月住房贷款净减少 605 亿元。在这种情况下“降息”，减轻居民购房成本，有望提振信心，若未来房市能回暖，利好银行相关信贷需求、资产质量。

2、价：测算对银行息差影响有限。根据银保监会数据，2021 年 7 月末按揭贷款中 92%为首套房利率。绝大多数存量贷款合同仅与LPR 挂钩，加减点数是固定的，所以本次调整仅针对新增贷款，根据上市银行 21 年报数据粗略测算，对银行息差影响仅-0.3bps，再考虑到近期监管持续引导降低银行负债成本，预计本次“降息”对银行息差的影响非常有限。

从更广义的角度来看，房地产放也是当前“稳增长”组合拳的重要发力点，未来有望持续落地。上周五披露的 4 月社融信贷全面走弱，实体经济贷款仅增 3616 亿元，同比少增 9224 亿元，其中居民贷款净减少 2170 亿元，住房贷款、消费贷款、经营贷款分别净减少 605 亿元、1044 亿元、521 亿元。而对公端主要依靠票据，中长期贷款继续少增。针对这一情况，央行明确表示将“稳增长放在更加突出的位置，积极主动谋划增量政策工具”，如：1）稳定信贷总量，近期首提“宏观杠杆率会有所上升”。2）降低融资成本。发挥 LPR、存款利率市场化机制；3）强化对重点领域和薄弱环节支持力度等。

板块观点：当前估值（仅 0.55 倍 PB）已反映悲观预期，后续疫情影响逐步消退+稳增长政策不断落地，利于未来经济企稳预期。极低估值+较低的仓位水平（Q1 仅 4.02%，处于近 10 年 1/3的位置）+优质银行业绩稳定增长，银行板块有较大的修复空间。

个股推荐：1）自身基本面优异或受益于稳增长发力，业绩较好的弹性中小行：宁波、成都、南京、杭州、常熟银行；2）低估值、稳健增长、具有较强安全边际的大行：邮储银行、工商银行。3）受益于地产政策放松、疫情稳定后消费复苏的后周期品种：平安银行、招商银行。

风险提示：政策执行不及预期，宏观经济下滑，房地产风险暴露超预期。

家居：估值修复下寻找最强埃尔法

政策放松超预期，估值有望修复。目前板块估值已经低于内忧外患的 19 年，而 22 年收入、利润预期整体高于 19 年。首套房贷利率调降 20BP，明显超出市场“一城一策”预期，综合地产宽松超预期及疫后消费回补，龙头 EPS&估值有望双升。 

疫后板块复苏，季度修复趋势明确。5 月以来龙头公司加大活动促销力度，同时加强线上全平台布局，通过直播+视频+内容种草等组合拳加强营销，流量集中趋势明确；目前龙头订单层面出现回暖且发货好转，预计后续消费回补效应仍将持续显现。

同店增长成为主线，抗周期能力提升。目前家居龙头渠道仍延续加速扩张，但同店增长成为主线，套系化销售促客单值提升为最有效手段，产品、品牌矩阵多元化+流量抓手多元化+ 渠道效率提升带动客流量、转化率提升为中期逻辑，家居龙头集中度进一步提升。

软体家居推荐具备零售思维&大家居模式持续验证的顾家家居，重点关注处于产品&渠道红利期的喜临门&敏华控股；定制家居首推卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居；重点关注基本面存反转预期的索菲亚&曲美家居，成长多元的志邦家居、金牌厨柜，以及大宗风险降低、零售高增的江山欧派等。

风险提示：地产超预期下滑、疫情反复。

需求持续疲软，关注政策催化和原材料价格

建材下游需求中，地产新开工和竣工数据持续下滑，其中 Q1 地产新开工/竣工面积同比下滑17.5%、11.5%。基建承担稳增长作用，Q1 增速 10.5%，有发力迹象但难以弥补地产下滑，叠加疫情影响，整体需求持续疲软，挤压建材收入端。

目前建材板块重点关注三大方向：1）政策催化：地产的快速下滑需要政策托底，稳增长也需要持续发力，政策持续宽松是大概率事件，对建材行情有催化作用，但偏短期，易震荡；2）需求：由于地产下滑的惯性，目前建材需求主要依赖基建稳增长，若基建投入持续加大，水泥板块存在小幅修复预期；3)原材料价格：消费建材龙头收入端韧性较强，能够逆势增长，但受原材料价格上涨影响，成本端压力空前，利润率同比下滑较大，若上游大宗原材料价格调整，消费建材利润修复弹性大，重点关注蒙娜丽莎、志特新材、伟星新材、坚朗五金、东方雨虹等受原材料价格影响较大的龙头。

风险提示：政策宽松不及预期风险，原材料价格继续快速上涨风险。

松地产促消费可期，重仓持股&估值历史低位

1）关注稳增长主线下，地产边际放松带来的后周期板块投资机会。目前，四家集成灶公司均处于 5%的历史估值分位数之下，老板电器也处于 20%的历史估值分位数。我们认为地产后周期目前面临政策利好+低估值+基本面边际改善确立三重红利。推荐火星人】、【老板电器】，关注【亿田智能】。

2）关注生产经营成本降低。家电作为制造业属性的消费品，直接原材料成本占比高达80%，在21 年面临较高的原材料涨价压力。我们认为，后续原材料价格有望保持平稳，家电企业毛利率环比改善趋势确立。推荐原材料阿尔法标的【苏泊尔】，关注弹性标的【小熊电器】。

3）关注需求侧的变化。多次政府工作会议提及鼓励地方开展绿色智能家电下乡和以旧换新，目前主要大家电正处于上一轮家电下乡的更新周期，油烟机在农村还有进一步渗透的空间，新兴小家电正不断满足人民群众美好生活的需求。

22Q1 家电行业重仓持股已经降至 1.38%，是 10 年至今最低值，我们认为家电行业配置已经具备较高的安全边际。

风险提示：稳增长政策落地不及预期，地产风险暴露，经济下滑。

"煤钢"迎拐点，配置价值凸显

钢铁：拐点将现，配置价值凸显

近期钢厂产量持续增加，表观消费改善，结构上看与基建地产相关的建材需求疲弱，但需求总量仍然呈现出一定韧性，价格方面，铁矿、焦炭与成材价格同步回落，钢厂利润低迷，在此背景下，产业链近期进入负反馈状态。本周发改委下发通知要求核实反馈 2022 年粗钢产量压减考核基数，同时中钢协呼吁企业合理安排生产，加强行业自律，近期更加明晰的减产计划有望出台；钢铁行业超过一半的需求与基建和地产投资强相关，为稳增长核心受益板块之一，相关投资高增背后的钢材需求增长潜力巨大。目前钢铁行业弱现实仍在持续，当前供给端率先修复加剧了市场担忧情绪，但同时需要看在基建投资高增、地产政策而持续放松背景下，二季度有望成为钢材需求拐点期，钢厂盈利预期将进一步上行，作为稳增长方向核心配置板块之一，低估值的钢铁板块投资价值突出。

焦煤：静待"钢需"启动，弹性首选品种

近期焦煤出现较大调整，主因疫情持续超预期导致市场对稳增长、对经济信心不足，回归弱现实逻辑，市场开始交易负反馈（成材跌、无利润→炉料跌→成材成本下移→成材跌）。当前疫情防控形式逐渐好转，叠加差别化住房信贷政策出台，市场信心回升，被延后的需求或将得到有效释放，叠加焦钢企业低库存、下游主动补库动力充足，焦煤有望止跌上涨。目前主流焦煤标的仅不到 5 倍 PE，性价比凸显，重点关注。

动煤：易涨难跌，价值首选

目前市场情况略显复杂，坑口煤价偏强运行，港口有限价政策扰动，买卖双方成交困难，本周煤价先涨后稳，短期市场将僵持运行。大秦线春检已将于 5 月正式开始，发运量下滑 20-30 万吨/日，对港口调入带来不利影响；且进口仍处倒挂，后续进口煤可能仍将明显减少，港口将保持低库存状态，市场货源依旧偏紧，一旦疫情受控，各地逐步开启复工复产，煤价易涨难跌。投资建议（煤炭）：山煤、中煤、陕煤、神华、兖矿、山焦、平煤。投资建议（钢铁）：华菱、新钢、方大、宝钢、甬金、铸管。

风险提示：煤价、钢价暴跌，政策干预力度升级。

地产政策放松推动铜资源、铝加工型企业估值及业绩上修

央行下调购房利率提振市场：5 月 15 日央行等联合发布新政，首套个人住房贷款利率下限调整至 LPR 减 20BP，进一步降低购房资金成本 同时提振房市信心，“稳增长”逐步从顶层设计落脚到行业政策出台；有色方面，前期金属材料市场反馈的部分尾部房企拖欠材料账期问题、房企订单不敢接等问题将显现显著边际回升。铝材、铜材企业房企及产业链订单有望迎来触底反弹。

为什么铜价支撑被证伪？内需“灰犀牛”与海外收缩周期共振

3 月初我们判断铜价将迎一波小阳春，基于价格震荡、企业产销放量兑现利润、估值底部逻辑，推荐“Q1 铜板块增配逻辑，5 月中旬为需求验证第一时点”核心逻辑为加息初期经济仍处周期高点以及风险情绪的释放，拐点将取决于 4-5 月消费端对经济基本面的验证，包括稳增长预期兑现情况。4 月上海及全国散发疫情成了铜产业链需求大干扰，防疫目标（优先）与稳增长同等重要，国内铜旺季消费及稳增长预期落空成铜价最大拖累。此外，连续大幅加息下，4 月美国制造业 PMI 下滑也增添了海外消费不确定性。

铜价、铝材开工后续怎么看？

“涨跌同源驱动”，核心观测国内疫情恢复后稳增长发力兑现情况，伴随地产促进政策（包括央行层面购房资金成本；地方因城施策引导性政策）陆续发力，地产链铜铝材订单有望显现快速回升；4 月份铜材开工率同比下跌 15-16%，5 月份同比 6-7 个点的回落，6 月环比看有 5pct 左右的环比上修空间；目前看企业的在手订单还没有开启改善；出口方面比较有韧性，一方面是人民币贬值，另一方面北美方面的韧性较强；高景气领域包括新能源车铝箔铜箔的需求二季度依旧维持高景气，物流受到部分影响但未暂缓。

有色稳增长板块后续怎么看？

1）铜板块而言，企业多金属品种对冲、产量大幅提升、全球领先的铜矿低成本优势与运营优势，依旧带来利润现金流、估值预期的“稳压器”；看好【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【中国有色矿业】等国内一线铜矿商中长线增长。

2）铝加工型企业而言，地产链领域订单预期显著回升，另一方面包括 EV 等“终端直供”金属材料需求伴随抗疫结束快速回升，目前生产已显现陆续复工，物流运输行业逐步畅通；看好【南山铝业】、【明泰铝业】、【亚太科技】、【立中集团】等。以及更上游电解铝生产商【神火股份】、【云铝股份】、【中国虹桥】、【中国铝业】、【天山铝业】等。

风险提示：稳增长落地低预期，疫情不确定性等。

信贷冰点，稳增长接力中期攻势

1、近期成长领跑的基本面逻辑：首先，长三角复工复产较为积极，供应链预期好转；第二，实体需求与信贷需求双弱，稳增长板块预期反复；第三，联储紧缩预期峰值浮现，10 年美债利率回调至 3%以下，推动了成长估值修复。

2、中长贷定方向。企业中长贷表征的内生性信用扩张，事实上决定了大盘的走向，前期调整已经反映了 4 月信用端的再度收缩；信用波折意味着 A 股业绩企稳或将推迟至四季度，而地产链条的需求，依旧是本轮信用收缩的症结点所在。

3、抛开趋势，本轮信贷的冰点大概率已经出现，5-6 月有望看到信用的企稳，前期压制市场风险偏好的因素渐次好转，足以支撑 A 股从超跌区间继续反攻。超跌成长继续看短做短，而稳增长有望接力中期攻势。

4、行业配置继续重视三个确定性：1)稳增长政策二次发力期（优质民企开发商、地方成长建筑、优质中小行）；2)困境反转，远期业绩改善的确定性（养殖、免税、酒店）；3)中短期盈利的确定性（光伏、农化、CXO、油运）。

风险提示：疫情发展失控；经济大幅衰退；政策超预期变化。