投资摘要： 纺织服装 2022 年业绩普遍承压，纺织好于服装。服装家纺板块（SW）2022 年收入 1546 亿元，同比-7%，利润 42 亿元，同比 -60%，其中 Q4 单季度收入同比-19%、利润为亏损扩大 340%（21Q4 亏损 4.3 亿，22Q4 亏损 19 亿），四季度因为疫情集中爆发 板块利润压力大。纺织制造板块（SW）2022 年收入约 1219 亿元，同比+3%，利润 87 亿元，同比-13%，利润状况明显好于服装 家纺板块，主要系纺织端在 2022 年全年口径上出口较为景气。其中 Q4 单季度收入同比-17%、净利润-54%，剔除掉华孚时尚 （因为棉花套期保值+存货减值最终录得大额亏损）后收入-12%、净利润-33%，四季度的压力陡然增大，主要系出库景气度大 幅下滑带来的。2022 年在疫情、地缘冲突及西方经济体加息等综合背景下，国内和海外需求压力都较大，整体上纺织略好于 服装。 

23Q1 服装家纺复苏趋势较好，纺织端整体仍低迷。服装家纺板块 2023Q1 收入 336 亿、净利润 33 亿，分别同比-2%、+43%，环 比修复明显。在疫情过后，重点公司都体现出逐月改善趋势明显，后续逐季度改善也将继续演绎。纺织制造板块， 2023Q1 收 入 254 亿、净利润 14 亿，分别同比-5%、-22%，较四季度略有好转，但仍处于低迷期，主要系下游去库仍在进行，预计二季 度会有环比改善。 

主要子板块方面：中高端男装（比音勒芬、报喜鸟）在 2022 年业绩仍取得较好增长，并在 23Q1 景气度继续提升。高端女装 （地素时尚、歌力思等）在 22 年受损严重，23 年一季度反弹明显，预计全年维度上亦会体现出较好的经营杠杆效应。鞋类和 成衣制造商（华利集团、盛泰集团）在 22 年表现较好，但是因为其订单与下游品牌商相关性最强，在 23Q1 品牌去库阶段业 绩也有明显回落。印染、辅料、化纤重点企业（航民股份、伟星股份、台华新材），2022 年前高后低明显，23Q1 环比四季度 回暖明显。 

港股运动鞋服，品牌、制造、零售商表现不尽相同。首先，运动鞋服景气度仍存，在品牌层面较为明显。1）运动国产品牌 22 年保持增长，份额提升明显，利润端略有压力。安踏体育、李宁、特步国际、361 度在 2022 年收入增速分别为 9%、14%、29%、 17%，增速也继续领先于国际品牌。但是利润方面，22 年运动品牌在折扣拖累下利润率呈现压力，四家公司 22 年利润增速分 别为-2%、1%、1%、24%。23 年，从四家公司公布零售流水情况较好，且折扣、库存等情况亦有恢复，后续乐观。2）运动制造 商，22 年是恢复和创新高之年。申洲、裕元均较 21 年有较大恢复，丰泰、华利 22 年业绩都明显超过疫情前水平，各公司在 2022 年均取得较好业绩。但进入到 23Q1，各家都表现出压力。从逐月数据看，裕元集团和丰泰企业都呈现出自 22Q4 以后景 气度下行，在 23Q1 处在负增长区间，主要系下游品牌客户仍在去库存阶段。3）零售商方面，滔搏和宝胜 23 年以来都呈现复 苏，但业绩近年来有分化，滔搏在零售管理方面的优势较为明显。 

投资建议： 服装方面，2023 年复苏主线将贯穿全年，建议关注经营杠杆效应下，业绩弹性较好的公司。重点关注格局较好的中高端男装 和复苏弹性较好的高端女装。其次，长期推荐行业持续景气的运动鞋服行业，重点公司为安踏体育、李宁。纺织方面，2023 年重点关注下游去库节奏，工厂端订单拐点有望出现在下半年。建议关注品控、效率方面表现优秀鞋服制造商，华利集团、 申洲国际等，同时关注服装辅料、新化纤材料企业的业绩回暖。 

风险提示：宏观经济波动，原材料成本波动，海外地缘政治事件等影响海外需求。