核心观点：

1、2024年中国宏观政策最大的潜力在于财政政策的空间。

在政策加码和政策托底背景下，再叠加中国经济的库存周期现在也进入见底恢复阶段。

预判2024年中国GDP增速达到5%附近，全部A股的利润增速有希望达到8%左右。

2、现在A股整体的估值水平，无论是PE还是PB都处在历史上相对的低位。相比债市，股市的估值非常低，甚至处在历史上低位。即如果债券市场定价合理，那股票市场定价毫无疑问是偏低的。

3、白马成长的估值已经开始上升，2024年值得重视的是白马类公司机会。因为它估值见底了，如果利润能够改善，它的性价比就会上升。

其中包括硬科技和以医药为代表的广义消费，硬科技中尤其以电子为代表的行业，恢复会更明显一些。

除了白马类，还可以关注被低估的金融，尤其是以银行和券商为代表。

1月23日，海通证券首席经济学家荀玉根在汇添富基金年度策略会上对2024年经济和市场作出分析。

荀玉根认为，在政策助力+库存周期见底回升的背景下，经济短期恢复，经济中期具备转型升级潜力，新旧动能转换进行中。

他指出，股市在不同经济周期阶段表现不同，包括单边上涨、结构性行情和亏钱阶段，虽然A股在2022年4月以来多次探底，走势困难，但目前A股估值处于历史低位，性价比已经很高，相对债市来说更具吸引力。

此外，过去市场上“高股息高分红+主题成长”两头风格占优，白马成长类表现较差，而2024年白马龙头机会值得重视。

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宏观政策将对冲地产影响，

预计实现5%GDP增长

回顾2023年，中国经济恢复是一个波浪式的发展，曲折式的情境。虽然全年GDP同比增速达到5.2%，但季度的分布不均匀，整体形态出现了波浪式特点。

在消费和投资恢复缓慢的背景下，如何让内需更好的恢复？就要看政策。

2023年10月底的中央金融工作会议和2023年12月份的中央经济工作会议，从这些会议推断分析，2024年中国宏观政策最大的潜力在于财政政策的空间。

从历史上看，每一次财政政策积极时，货币政策都会相应偏宽松配套，那么24年如果财政更加积极一些，估计配套的货币也会相对偏宽松。

而且我们的货币和财政政策在2024年面临比较好的外部环境，就是美联储经历了2022年到2023年的加息周期后，2024年预计要开始降息。

外流动性环境相对偏宽松，对于人民币汇率来讲是有利的，所以给了国内财政和货币政策偏积极宽松的较好环境。

那么财政和货币发力最终要实现什么效果？要对冲房地产链条下滑对经济的拖累。

具体而言，财政货币政策发力的抓手可能在于三大工程，包括城中村改造、保障房投资和平急两用基础设施投资。

我们也做了些测算，这三块投资的总体量和规模大概在1.2万亿到1.5万亿之间，而中国的GDP总规模在126万亿。

也就是说三大工程如果能够发力落地，可能增长一点GDP贡献。

在这种政策加码和政策托底背景下，再叠加中国经济的短周期现在也进入见底恢复阶段（短周期即库存周期正好在四年左右是轮回）。

这些因素叠加一起，预判2024年中国GDP增速达到5%附近。

周期变化下当前估值偏低，

股票市场仍有机会

回到股票市场，用更长角度来看待中国股票市场。

可以发现无论是看美国过去210年历史，还是中国过去三十多年历史，拉长时间股票市场收益率都是不错的。

中国以股票型基金指数为例，2004年至今接近20年时间的年化收益率达到13%。

长期股票市场收益率不错，但在某个阶段里它的波动可能会很大。

用两三年维度来讲，经济在不同周期阶段，股票市场表现不同。这是所谓的投资时钟概念。

类似于一年四季的春夏秋冬，季节气氛不同，经济周期处在不同阶段，股票市场表现也不同，不可能在每一个周期阶段都上涨。

对股市来讲，我们市场真正的单边上涨，出现全面行情的时间其实是占少数的，还有一大块时间是结构性行情，另外还有很重要的一块时间都是亏钱阶段。

所以在分析股市时要区分不同阶段——挣钱阶段、结构性行情阶段和亏钱阶段。

从A股分析来看， 2022年4月以来，到2022年10月，再到23年底24年初，以上证综指来讲，已经探了好几次低点。

为什么这次股市的走势变得更加艰难？其根本原因在于基本面。

过去经济周期大约在三年半或者四年左右循环一次，就像四季更替一样。冬天过后，气温会逐渐回升，经济也会随之恢复。

然而，这一次存在一些细微差异，我们遭遇了百年一遇的疫情。同时全球经济环境也发生了一些变化，导致基本面更加艰难，股市的走势也更加艰难一点。

如果2024年，按前面我们分析如果全部整体的GDP增长能到5%附近，那全部A股的利润增速有希望达到8%左右。

同时可以看到现在A股整体的估值水平，无论是PE还是PB都处在历史上相对的低位。

尤其是把股票和债券比较，尤其是把股票和债券比较，要么做减法，要么做除法，做减法就是我们常用的一个指标叫风险溢价率，做除法叫股债收益比。

这两个比值来看，现在股市相比债市都显得估值非常低，甚至于处在历史上的低位。

即如果债券市场定价是合理，那股票市场定价毫无疑问是偏低的。

既然估值的定价偏低，如果有基本面的恢复，那股票市场应该具备一定的机会。

过去风格上两头占优

2024年白马风格估值见底

关注硬科技和消费

在过去一年多到两年市场，可以发现A股叫“两头占优”。

一头是以高股息高分红为代表的公司，还有一头是有点概念主题成长的公司（比如以人工智能为代表的主题成长），而中间偏白马类稳定增长类公司反而表现比较差。

于是就发现这种现象——公募基金过去两年多跑输指数，这在历史上是没有见过的。

这恐怕跟过去几年的一些资管新规有关。

在2018年资产管理新规之后，银行里很多的像高收益的信托产品，还有一些P2P产品慢慢都没了，于是银行里这些投资品对应的资金就开始流出进入基金。

正是因为公募基金规模增长太快，就出现了公募基金重仓的公司一定的估值泡沫化。

以茅指数和基金前三十大重仓股为例，这些公司的估值在19年到21年迅速上升。

茅指数在2019年初的时候估值不到20倍PE，然后在2021年一季度高峰达到近40倍PE。这个估值明显有一定的泡沫化，与当时资金过于充裕有关。

但从2021年二季度开始到现在，过去小三年，茅指数的估值又慢慢回归到2019年一季度水平。

公募基金前三十大重仓股的估值，也回到了2019年一季度初的水平。

等于2019年到2021年上半年，这些公司估值有点太高了，后面又跌了两三年，估值又回去了 。

从这个角度来讲，白马成长的估值已经开始上升。

从历史的规律来看，一旦上市公司利润增速稳住，那这种白马类公司的利润增速恢复的还要更明显一点。

所以从这个维度来讲，2024年值得重视的是白马类公司机会。因为它估值见底了，如果利润能够改善，它的性价比就会上升。

其中包括一些硬科技，也包括像医药为代表的一类广义消费，比如随着科技进步，人工智能技术不断渗透，不断走向B端和C端的应用。

2023年技术进步后，2024年估计会体现对于硬件设备的投入，一些数据中心、电子制造的景气度开始会起来。

而且从电子为代表的行业本身周期来讲，半导体产业周期也进入了接近四年左右的底部，要恢复。

所以硬科技相关的基本面在2024年恐怕有所恢复，尤其是以电子为代表的行业会更明显一些。

此外消费类行业也值得重视，我们也做了国际的对比，把海外各个经济体分成两个类别。

一类是人均GDP达到1万美元之后，能够继续向上升，成功跨越中等收入陷阱达到1.5-3万美元。

还有一类是人均GDP达到1万美金之后，又跳到中等收入陷阱，即人均GDP再回到7-8千美元。

这两种类别的经济体，有两个现象是共同的。

一个就是消费支出中的医药行业，医疗支出占比是上升的，无论是哪种情况都上升。

还有一个特点就是消费结构中的科技创新类消费品的支出占比上升。

这就说明经济体无论最后人均GDP有多高，普通居民既要享受科技进步带来的红利，自己医疗健康的支出比例也要上升。

所以对于中国来讲，我们处在一个老龄化加速的阶段，正好是第二波婴儿潮的人在进入60岁。所以说未来几年中国的老年化率是陡峭的。

那么对应到医疗行业的需求在上升，本身医药板块的估值又处在一个相对低的水平，所以这个行业值得重视，属于白马成长类。

白马类外，关注低估的金融

除了白马类，我们还建议可以关注低估的金融，尤其以银行和券商为代表。

但是金融行业最主要的逻辑还是在于估值低，银行PB只有0.5倍，券商PB也处在过去历史上低位。

一旦政策上稍微偏暖，低估值行业总会有些修复的机会。

当然这个低估值修复需要一些催化剂，我们需要等待政策面的一些催化信号。

小结

简单概括下，2024年中国经济正处于库存见底的阶段，同时积极财政和货币政策仍有很大潜力。预计中国宏观经济增长有望达到5%左右，上市公司利润增长则有望达到8%。

考虑到A股估值较低，A股市场仍有机会，尤其是那些白马龙头成长类公司，这些公司的估值在过去两三年已经明显消化。

从基本面来讲，一些硬科技和医药行业的利润增长仍在恢复，而低估的金融行业也可能会有阶段性修复机会。