本周券商带领金融地产周期跑赢了科技医药消费，风格切换的讨论升温。

有相当多领导觉得主线很难变化，最多只会小仓位适度参与券商、地产、银行等。也有领导担心类似19年3月冲顶行情。

有部分领导觉得看不清，先切一点。有领导担心目前类似19年3月冲顶行情。

有代表性观点如下：

1.“经济复苏，利率上升，应该切换到金融地产周期。”

2.“需要从机构配置角度看问题，物极必反，当前配置过度集中在医药、消费、科技里，从配置均衡化角度，风格切换会持续相当长时间。”

3.“机构重仓股估值泡沫已是事实，大盘进一步上涨，需要寻找新的热点和阻力小的方向。机构重仓股不确定性很大，类似15年的创业板和当年美股的漂亮50，其实顶点很难判断，但一旦见顶之后就要歇好久。”

4.“是流动性泛滥背景下拔估值，医药食品股大幅拔了估值了，低估值如地产建筑股能不能大幅拔，如果能，那么医药食品股未来靠盈利消化估值，业绩确定但股票可能弹性小，而低估值股票估值弹性大，能跑赢。”

我们认为：

1.“复苏牛是全面牛”，低估值顺周期上涨有理。

我们在六月底中期策略报告就提出低估值顺周期存在估值修复基础。

各大指数都创了新高，但很多低估值顺周期行业还没有新高。除非领先的社融数据显著低预期，否则在当前宽松的流动性环境下，复苏预期足以支持低估值顺周期板块向疫情前的位置去修复。

2.低估值修复还没走完，券商是最强方向。

我们认为低估值方向中首选券商，因为券商叠加牛市预期和变革题材，这个变革本质是中国金融转型升级支持经济转型升级，从大商行到大投行时代，券商行业是可以有一个美好远景，即整个蛋糕是要变大的，至于谁最后来分蛋糕分多少，现在是可以有各种预期理由。这个大投行时代的政策意志与行业愿景，使得本轮券商行情有理由超过19年2-3月行情（行业战服41%），目前（行业涨幅26%）还未超过。

3.风格切换的讨论本质脱离不了股票定价模型，我们不能直接说利率上行等于成长跑输。

比较的结果是要看利率上行幅度如何，风险偏好是否上升，盈利上行谁更强？

例如13年的利率上行是成长跑赢，因为成长景气更强。

例如美国疫情前几年经济也在上行，15年12月联储就启动了加息周期，依然是科技股跑赢。完全可以经济好，科技更好。

我们认为，新冠疫情，除了增强流动性和行业集中度提升，没有打断科技景气周期，而是加强转型升级。

我们认为，本次复苏是传统经济温和复苏（看环比年率角度，明年同比基数影响太大），科技是强景气强政策。从目前工业增加值和工业企业利润数据看，在经济修复中，科技景气强于传统行业。随着全球经济进一步复苏，消费电子、5G应用、新能源汽车、云计算都有望迎来强景气。这与16-17年传统行业强供给政策导致盈利强复苏，科技股无景气周期还并购欠账完全不同。

4.科技股行情没有结束，只是当前需要等待买点。

短期市场担忧去年的那批科创板到期解禁，但新的一批科创板公司也很快会上市带动市场，我认为和主线相关的核心问题是；

现在是标准牛市环境，牛市结束要看到流动性明显收紧和外部极端事件。

标准牛市都能涨，但主线，往往不是估值最具吸引力的。牛市中各板块估值扩张的幅度也是不同的，差异还是在比基本面弹性，比未来想象空间。

我认为在牛市环境中，如果主要以科技股估值高，无法得出风格会切换的结论，尤其是在传统行业补涨之后，这个问题也得到了缓解。

期待不同视角指点批评：）[抱拳][抱拳][抱拳]

安信策略 陈果