核心观点：京东健康是国内领先的在线医疗健康服务平台，近年来财务业绩、经营指标表现突出。未来，公司将进一步强化供应链与在线服务能力建设，打造线上线下一体化健康生态圈。伴随医疗健康支出规模的持续增长以及数字健康市场渗透率的提升，叠加京东集团资源协同，我们看好京东健康在客户数、客单价两方面的充足提升空间。

科技赋能，需求支撑，数字健康市场潜力巨大。我国是世界第一人口大国，伴随人口老龄化进程加快、居民健康意识增强，医疗健康支出近年来稳定增长。与此同时，受益于政策驱动、用户习惯养成，数字健康市场有望迎来渗透率进一步提升的发展阶段。结合头豹研究院统计数据，我们预计数字健康市场渗透率有望从2020年的4.4%稳步提升至2025年的12.9%，医药电商、在线医疗两方面均有着广阔的线上转化率提升空间。

京东健康始于C端医药电商，延拓医疗健康服务体系。京东健康是国内最大的在线医疗健康平台，2014年开始独立运营。在零售药房业务方面，公司打造了自营、第三方平台、全渠道三种模式，通过与上游药企的深度绑定而拥有强大的供应链能力，同时在仓配履约方面的客户体验优；截至2021年底，80%自营药品订单实现次日达。在医疗服务方面，公司覆盖在线问诊、处方续签、慢性病管理、家庭医生等场景，今年上半年日均咨询量突破25万次。公司业绩成长性突出，2022H1实现营收203.86亿元，同比增长49.12%；实现Non-IFRS净利润12.11亿元，同比增长81.97%。

拥有集团资源加持，构建医院、药企、政府等大健康生态圈。公司背靠京东集团，在C端运营方面拥有优势。一方面，公司承接京东集团体系强大的仓储物流能力，运营效率高，2022H1存货周转天数降低至37.96天，履约费用占自营业务营收的比例下降至11.14%；另一方面，京东集团拥有优质的客户群体，公司持续转化，截至2022H1，京东健康相较于集团年度活跃用户数的转化率已提升至22.61%，且仍有进一步的提升空间，集团3000万PLUS会员也为公司提升客单价提供了有力支撑。公司推行开放生态战略，与医院、药企、政府等生态参与方持续推进合作，有望夯实大健康业务基础。

探索企业健管服务、健康险等，有望形成业务新增量。公司今年正式发布企业健康战略以及企业员工健康服务解决方案，考虑到国内企业健管市场的极低渗透率，有望在B2B2C市场取得一定的先发优势；公司联动保险公司发布管理型健康险服务“家医保”，或受益于“医药健险”四大环节联动；公司承接京东集团宠物健康相关资产，在“它经济”蓬勃发展的背景下，我们预计将以一站式解决方案的形式服务广大宠物主。

投资建议：我们预计公司2022-24年分别实现营收429.26/575.78/748.28亿元人民币，实现净利润6.77/11.62/18.90亿元人民币。综合使用相对估值法和绝对估值法，根据审慎原则，我们给予公司3398亿港币目标市值，对应目标价107港币。首次覆盖，给予“增持”评级。