上行周期，毛利修复叠加扩产：在二季度手机、服务器、PC 需 求环比改善的带动下， CCL 需求及产能利用率将有所复苏。同时根 据我们的供应链调研显示，目前玻纤布价格位于历史低位，并已 经低于玻纤布厂商现金成本，且库存持续累计。我们认为二季度 末或三季度初玻纤布价格有望在上游减产的驱动下重新进入上行 轨道，带动本轮周期上行，及公司毛利修复。另一方面公司产能 积极扩张，珠海二期 1440 万张/年产能将于年底释放，届时总产能 将较 2021 年末实现翻倍增长。我们预期公司 2024 年 CCL 业务收入 有望达到 40.6 亿，且全年毛利率回升至历史均值水平附近（中枢 约 15%）。
新服务器/AI 平台驱动高速 CCL 量价齐升：根据 Prismark 数 据，2021 年高速 CCL 总销量为 90.2 百万平米。伴随服务器平台升 级，Eagle Stream 以及 Genoa 相较前一代平台 PCB 层数提升 33% （12 层-16 层），同时 CCL 需求逐步从 M4 向 M6 过渡，单价增加 20-30%，对应 CCL 价值量提升约 50-70%。同时 AI 服务器普遍采用 20-28 层 PCB，且对 CCL 要求进一步增加。另一方面我们认为市场 对公司高端产品能力仍存在预期差。目前公司高速产品已经在服 务 器 、 数 据 中 心 领 域 形 成 批 量 出 货 ， 产 品 矩 阵 涵 盖 Very/Ultra/Extreme low loss 等。2022 年公司高端产品线出货占比已 经达到 10%，我们预期远期公司高速 CCL 收入占比有望达 30%，将 持续驱动公司整体毛利上行。
ABF 膜市场空间可观：根据 Prismark 初步数据，2022 年全球 ABF 载板市场约 400 亿人民币，同时受益于 AI、HPC 等应用，ABF 载板 市场将保持高速增长。另一方面伴随国内 ABF 载板厂商如兴森科 技、深南电路、珠海越亚等持续扩产，国内 ABF 厂商市占率有望 在 2028 年达到 20%（22 年仅约 5%），国内上游 ABF 膜需求也将 高速增长。我们预期国内 ABF 膜市场空间有望于 2028 年超 15 亿 元。公司作为国内 ABF 膜头部厂商，有望在国产替代的急迫需求 下获取一定市场份额。
估值与建议：目前国内可比半导体材料公司2024年估值约为35x- 40x，而 CCL 公司约为 10-15x，我们认为 20x 2024PE 为公司合理估 值。我们预计公司 2023/2024/2025 年净利润分别为 0.55/3.66/5.66 亿元，对应目标价 52 元，维持优于大市评级。
风险：1）新产品推广不及预期；2）竞争加剧；3）铜价持续上涨 冲击盈利能力；4）产能释放不及预期。
