会议要点

1. 投资交流会关键解读

固生堂12月及随后几周业绩延续增长态势，未受宏观经济消费疲软影响，区域间并无明显消费差异。

两项收购加大在苏州与上海的布局，苏州店年营业规模约千万，上海店预计'24年营业额至少3千万，上海店主要收购医保资质。

成立并购基金，初期规模5亿，固生堂认购2.3亿用于中医馆并购储备，目前公司副高以上职称医师占全国比30%，对优质医疗资源供给有持续掌控，保障业务韧性。

2. 未来扩张与人才策略

医生资源对公司发展重要：公司已使自由医生占收入比例超30%，在广州等成熟城市超40%，预计三年内这一比例将超50%。

医生加盟有两大优势：一是更容易与国医大师学习，提升学术能力；二是职称提升机会大于公立体系，已有26名医生获职称晋升。

资金支持强大：公司主要依靠自有资金支撑业务拓展，具备高现金流商业模式。2017至2020年经营净现金流均超过利润，自由现金流连续两年超1亿，用于新开店及并购，应收账款周转天数低，财务状况良好。

3. 增长与资金策略解析

固生堂的新店投入与收益：新店平均开店成本600万元，新店平均1年左右开始盈利，每家店年利润可达约1000万元，成熟店年收入可过亿。

自由现金流和分红政策：公司自有资金支持新店开设和并购，自由现金流良好，已实施股份回购和分红，未来考虑持续分红与股票回购。

未来资本运作策略：公司计划保持30%的增速，利用未使用的银行授信额度15亿，优先考虑增速以及通过并购基金进一步扩大规模。

4. 门诊接入统筹影响

公司近60家门店已具备统筹资质，对公司经营无实质性大变化。医保资金监控和管理趋紧，导致公司更强调自费业务以牵引收入增长，应对医保支付依赖带来的不确定性和增长挑战。

公司考虑通过参股等方式与合作较紧密的上游供应商建立更紧密关系，提高药品质量控制与成本管理，计划在2024年进一步扩展上游采购。

上海地区公司推出经济药品，自费收入占比较医保支出更大。医保方面，上海医保局在推优质优价药品，目前仍在试点阶段。公司强调的是医疗服务供给能力，独特的商业模式导致医保依赖较弱。

5. 24年发展与并购计划

固生堂预计至2024年，制剂产品数量将超过10个。

公司将在2024年开始专门推广院内制剂，推广团队已准备就绪，销售渠道包括省内调剂及互联网医院。

固生堂将在2024年加大并购活动，历史并购平均3.9年收回成本，在供应链和收入结构调整加持下，预计并购成本回收周期为4-5年。

6. 并购门店运营卓效

并购项目回顾：公司过去一两年并购的门店有显著表现，如北京国中门店年收入超过6000万，门店利润达1500~2000万；杭州大同门店年收入接近1亿。

门店效益提升：并购项目在过去的运营中利润率得到大幅提升。如杭州大同，23年提升了门店利润率，显著增长。

上海巨眼项目：只花了1000万出头并购，预计今年收入将超3000万，显示公司强大的并购转化能力。

Q&A

Q：近期消费情况不景气，管理层怎么评估当前老百姓对中医服务的需求？地区之间是否存在差异，例如广东、上海和北京？

A：从公司的业务情况来看，12月份以及最近1月份的销售表现依然保持了较好的增长态势，同比来看1月份的业务数据仍然很乐观。我们认为整体业务并未受到宏观经济消费疲软的影响，区域间我们也没有感受到明显的差异。就目前的数据来看，无论是广东、上海还是北京，各地区的业绩都十分强劲，没有明显的弱势区域。

Q：关于近期的公告，关于公司回购、门诊部收购以及成立合伙公司的情况能否介绍一下？

A：公司上周发布了几个公告，包括两笔门诊部并购和一次并购基金的成立。并购的门诊部中，一个位于苏州，预计年营业额约1000万元，这也体现了我们加大对苏州重点城市布局的决心。另一个位于上海，尽管现有业务规模较小，我们主要看中的是它的医保资质，我们预计到2024年，这个门诊部的规模至少会达到3000万元。至于并购基金，则是继2022年11月份公司发布合作框架协议后的具体落地操作，基金总规模约为5亿元，由固生堂和浙江省政府共同出资，其中固生堂本身会认购约2.3亿元。通过这个基金，我们希望加速中医馆的并购布局，作为未来发展的储备。

Q：鉴于市场普遍对消费状况的担忧，公司如何看待这一问题？对四季度的业绩和1月份的销售状况有何评论？

A：尽管市场对消费状况有所担忧，固生堂的业绩却超出了之前的预期，尤其是今年1月份已经延续了这一增长趋势。在中医领域，由于大家对刚性医疗需求的认识，公司在治疗常见疾病方面展现了优势。此外，受新冠疫情影响，人们对中西医结合治疗的需求明显增强，这为公司带来了稳定的增长动力。从供给端来看，高质量医疗资源的稀缺性决定了我们的竞争力；固生堂线上线下的医师中，将近一半拥有副高及以上职称，这也是公司能够持续保持竞争优势的关键。因此，无论消费环境如何变化，公司业务都展现出极强的韧性。

Q：公司未来的自有医生计划是怎样的？自由医生的收入占比有何预期？

A：自由医生的收入占比在23年上半年已达到30%以上。在广州这种成熟的城市中，这个比例甚至超过了40%。我们预计三年内，自由医生占收入的比例将超过50%。原因在于中医传承力量强大，我们吸引了国医大师、国家级名中医加入，定期门诊并担任学术带头人。此外，我们也招募了130名临床研究生，加之一些社区医生全职加入固生堂。这些医生认为，在固生堂可以在学术上更易实现成就，职称晋升也更容易获得。去年我们就有26人获得主治及高级职称的晋升，这反映了公立体系以外的吸引力。

Q：公司未来的开店策略以及资金来源是怎样计划的？现金流状况如何？

A：固生堂的资金来源主要依赖自有资金。在过去几年中，经营性净现金流都超过了利润，大约在1.3到1.5倍之间。即便扣除了开设新门店的资本投资和并购支付后，公司的自由现金流依旧保持在良好水平。以2020年、2021年和2022年为例，自由现金流分别为近一个亿、几百万（由于并购支出较大）以及超过1.3亿。在疫情期间的两年，自由现金流每年也有超过一个亿。这表明，公司除了资本开支和并购款项支付外，还有充足的资金余额来支撑新店开设和未来并购。公司的现金流商业模式稳健，应收账款周转速度快。新店的资本支出相对较低，合计只需三四百万，并购款项则分布在2至3年支付。综合来看，固生堂的现金生成能力强，能支撑未来的门店拓展。预计23年的利润约为3亿，经营现金流将超过这一数字，且并购支出预计超过一个亿。

Q：公司"新店开设和运营的资金情况是如何的？另外，2023年公司的并购支出是多少，自由现金流情况如何？

A：固生堂新开一家店的投资包括初期投入和运营亏损在内，大约在五六百万人民币。以每家店600万计算，一年如果开15家新店，资本性开支大约在一个亿人民币左右。2023年公司开设的新店数量较少，而并购支出在一亿人民币左右，因此自由现金流较过去几年有所改善。2024年如果股价较低迷，公司计划将资金优先用于分红和回购，同时也能支持通过并购或自建店的发展计划。

Q：公司股票回购的策略和未来的分红计划是怎样的？

A：公司进行股票回购是基于自有现金流的预算预测。回购主要分为两种：信托回购和公司回购。其中，信托回购主要用于对内部专家的激励，公司回购则用于注销股份。截至目前，大约有60%的回购是通过信托方式进行，大约35-40%的回购是股票注销方式。在保持业务增速优先的前提下，若市场表现不佳，公司考虑更偏向于公司性质的回购，并且有持续分红的可能性。分红比例和金额将根据公司情况和优先级进行考虑。此外，公司还拥有未使用的银行授信额度大约15亿人民币，负债率较低，为公司提供了更多的资金使用选项。

Q：关于固生堂的成长目标和并购基金的情况能否详细说明？

A：固生堂内部十分看重的是保持10年30%的增速目标。为了实现这一目标，除了开设新店和进行并购外，公司还成立了并购基金，最初考虑的是10亿人民币规模。成立此基金的目的是为了在公司自有资金足够的情况下，利用政府主导财政出资的，并购产业基金来帮助公司在浙江地区进一步扩大和加强。公司在维持增速的同时，会运用并购基金使发展的确定性变得更强。

Q：目前固生堂公司有多少线下门诊部接入了统筹管理？这些门店的支付情况如何？未来统筹政策对中医用户行为和公司经营策略的影响是怎样的？

A：目前公司接近60家门店都具备统筹资质。大部分门店除了一些新并购或新建店外，都已纳入统筹管理。由于公司的门店长期拥有统筹资质，对于公司运营并没有造成较大变化或影响。实际上，随着政策和管理上趋紧对医保资金的监控，公司一直强调以自费业务为主，不过度依赖医保支付。这样的策略旨在减少政策面的不确定性，同时降低对业绩增长的限制。特别是在一些城市实施的医保额度管理，会对收入增长造成限制。

Q：医保支付对公司经营的影响如何？固生堂在上游产业链上有哪些布局？

A：目前公司的收入有60%-70%来源于个人支付，医保支付约占20%多一点，这反映出医保支付对公司经营的影响相对较小。对于上游产业，公司已经与几家长期合作的供应商完成尽调，并计划通过参股等方式建立更紧密的关系，以把握影片质量和价格控制。预计在2024年会有更多前端上游采购的动作。

Q：上海地区的用户对固生堂的普通医疗影片和经济医疗影片的接受度如何？

A：在上海，公司既有普通医疗影片也有经济医疗影片，自费收入在上海的占比较高。上海医保局已经在试点优质优价的经济医疗影片支付方式，但目前尚未全面推广。尽管医保管控日益严格，固生堂因为有优质医生资源，使得不论在哪个城市，对医保的依赖度相对较弱。

Q：去年固生堂新增医生的情况？院内制剂的发展状况如何？

A：关于医生的新增情况和院内制剂的发展，具体数据未提供，但基于提及的医馆运营良好并且成功开展了院内制剂的发展，可以推断公司在医生拓展和制剂开发方面取得了正面的成果。院内制剂具有高毛利率的优点，公司将考虑在全国58个医馆推广。

Q：公司月内已经获得了几个制剂的审批？未来在制剂方面有什么计划？

A：固生堂在本月内已经获得了4个或5个制剂的审批，并且已经有10个报到省药监局。预计到2024年，整体制剂的数量将超过10个。在销售方面，我们将首先实现省内调剂，并在2024年组建一个专门的团队来推广院内制剂。目前公司聚焦于研发，预计2024年作为推广起步年。

Q：目前在医生供给方面，固生堂的情况怎样？有何优势？

A：医生供给方面，由于中国医药行业的反腐措施，有许多优秀人才加入我们的团队，我们在医生资源的获取上拥有显著优势。目前，与2022年比较，2023年的团队能力有所加强，而预计2024年将会更强。此外，我们拥有9到10个国医大师，数量上超过任何一家中国的三甲公立医院。这使得从我们这边多点执业的医生获取效率提高。整体上，线上能力的加强将使我们能够进入更多城市，并以更高的效率触达医生资源。

Q：公司在并购方面有什么计划？在现金流和回报方面能带来怎样的影响？

A：2024年，固生堂将在并购方面更加积极。过去的并购案例表明，我们通常能在大约4年的时间内回收全部投资成本，注意我们并购付款周期通常为2到3年。如果并购的店铺收入达到677,000万，单店利润率可能在20%到30%之间，意味着它将产生持续现金流。我们的核心考量在于，是否能通过自有现金流实现持续并购并形成闭环。因为卖方也很精明，我们的并购通常PE倍数在10多倍左右，但通过内部管理优化，如供应链能力提高和收入结构调整，我们最终能够将成本缩减到实际PE为4倍左右。从长远来看，经济不景气和医保管控变紧会使我们在并购谈判中拥有更大的空间和积极性。

Q：2023年固生堂并购的一些核心门店的经营情况如何？

A：固生堂在过去两年并购了几个核心门店，其中表现非常出色的是北京国中店，并购费用约为5000多万元。这个门店今年的收入确实超过了6000万元，门店利润达到了1500万至2000万元。投资效益方面可以说是一个非常成功的项目。杭州大同门店花费近一个亿收购，经过我们的运营，今年收入也接近了一个亿，相较以前有了显著的增长。同时，通过调整，门店的利润率也得到了大幅提升和改善。上海宝中行是23年并购的项目，投资回报也是非常好，目前每月的收入在六七百万到七八百万之间，预计24年的营业规模有望达到一个亿左右。另外，上海的一个新并购项目，虽然只花费了1000多万元，但预计今年的收入能达到3000万以上。这些例子展现了公司并购转化能力的增强。