中国疫苗国产化浪潮的受益者
我们认为中国疫苗产业的核心矛盾在于供给侧而非需求侧,中国拥有全球第二多的新生儿人群与庞大的中产阶级人群,足以支撑疫苗的广阔需求,但优质疫苗供给仍不充分,未来数年市场驱动力来自于全球重磅疫苗的国产化。康泰生物是中国最大的疫苗制造商之一,在全球前十大疫苗上广泛布局,有望成为全球重磅疫苗国产化浪潮中的主要受益者。我们预计归母净利润2020-22年7.1/12.1/20.5亿元(暂不考虑新冠疫苗),目标市值1551亿元,目标价227.10元,首次覆盖给予“买入”评级。
PCV13:世纪重磅疫苗的国产化进程
公司PCV13已报产,我们预计2021年获批并产生销售收入,2021-22年收入为5/21亿元,峰值超60亿元:1)肺炎链球菌是肺炎的主要诱因之一,新生儿与老年人负担较重,且在新冠疫情期间出现大量合并感染;2)接种肺炎链球菌多糖结合疫苗是有效的预防方式,沛儿13在2019年全球销售额约60亿美金,中国PCV需求广阔;3)随着新生儿接种与1~5岁儿童补种,我们预计中国PCV13销量将从2020年的800万支攀升至2024年的3000万支,鉴于竞争格局相对温和,公司长期市占率有望在25%。
DTP联苗:短期看提价,中期看渗透,长期看五联苗
我们预计DTaP-Hib 2020-22年收入14/19/22亿元,DTaP-IPV-Hib上市后有望接棒增长:1)DTaP-Hib已升级规格,我们预计2020-21年均价逐步提升,带动短期增长;2)DTP联苗在中国的现实意义在于以更少的针次为更多PCV/RV疫苗结余接种窗口,我们估算2019年Hib接种率约38%、DTP联苗约占其中70%,中期渗透率均有增长空间;3)我们预计DTaP-Hib独家状态可能在2025年被打破,但公司DTaP-IPV-Hib(已批准临床)有望在2025年左右上市,成为长期增长单元。
新冠疫苗:三线共进,曙光渐近
公司在新冠疫苗研发上布局三条路径,分别为ChAdOx1载体(海外三期中期结果已经出炉、中国尚未开展桥接试验,我们预计2~3Q21上市,2021年产能2亿剂)、灭活(正在进行一期、二期临床,我们预计2~3Q21上市,扩建后产能2~3亿剂)、VSV载体,我们预计2021年产能在4~5亿剂,假设单剂利润10元、满产满销则贡献40~50亿元利润。
首次覆盖给予“买入”评级
暂不考虑新冠疫苗,受益于PCV13上市、HepB复产、DTP四联苗提价放量,我们预计公司营业收入2020-22年25.0/39.6/62.6亿元,归母净利润2020-22年7.1/12.1/20.5亿元(+24%/69%/70%yoy),EPS 1.05/1.77/3.01元。基于SOTP,我们给予主业市值1151亿元(2021年12.1亿元利润,PEG 1.8x,PE 95x)、新冠疫苗400亿元(2021年40亿元利润,PE 10x),目标市值1551亿元,目标价227.10元,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示:商业化不达预期,研发不达预期,新冠疫苗价格不达预期。