一、相关事件：
1）港股锦欣生殖表现强劲，再创历史新高。
12月18日，锦欣生殖盘中涨至15.5港元，刷新历史新高，市值达376亿港元。
2）近日，优化生育政策再被提及，生育政策或迎“大调整”。
民政部部长李纪恒撰文指出：自放开二胎以来，效果并不显著，目前我国适龄人口生育意愿偏低，总和生育率已跌破警戒线。 
中国人口学会会长翟振武表示，“十四五”期间应实现自主生育。
恒大研究院任泽平在报告中表示，先前放开“单独”二孩和全面放开二孩，生育效果都没达到预期效果，建议在“十四五”期间尽快放开三孩。
3）济南调整生育保险待遇政策。
济南市医保局决定，调整一系列生育保险待遇政策：对产前检查费用实行定额结算，提高生育医疗费用的结算标准，并明确了数十种生育并发症的结算方式，从11月1日开始执行。
在生育政策逐步放开、生育优惠陆续出台、可支配收入不断增长的大背景下，“十四五”期间国民的生育意愿有望提升。受工作、生活压力增大和环境影响，国内不孕不育率逐年提升。辅助生殖作为用于治疗不孕不育，通过医疗手段辅助不孕夫妇成功妊娠、分娩的技术，将迎来快速发展。
二、国内IVF为代表的辅助生殖技术较成熟，市场空间广阔
目前辅助生殖技术主要可分为人工授精、配子移植和试管婴儿三大类。其中，试管婴儿（IVF）综合妊娠成功率约40-60%，远高于其它两类，因而成为了当下辅助生殖的主流选择，目前已发展到第三代。
目前国内IVF技术已较成熟，妊娠和分娩成功率、安全性稳步提升。
就成功率而言，近十年国内IVF成功率由20%-25%提升至30%-40%水平。2006-2015年，上海全市辅助生殖中心的妊娠成功率从38%升至47%，分娩成功率从31%升至37%。
就安全性而言，2006-2015年，上海辅助生殖中心接受IVF的患者中，较重副作用症状发病率从14.33‰下降到4.61‰。
国内IVF发展快，市场空间广阔。
国内辅助生殖潜在的市场空间有望超过3000亿美元，其中IVF占比约95%。国内2020年辅助生殖市场规模预计约为50亿美元，预计未来5年国内辅助生殖市场年均复合增长率约15%，领跑全球，到2025年有望超过100亿美元（约人民币650亿元）。
中国不孕率与美国相当，但辅助生殖的渗透率还很低。受环境、工作、不良生活方式等影响，预计2018-2023年中国不孕率从16.0%升至18.2%，同期美国由16.0%增至17.9%。虽然中美不孕率情况大致相当，但中国同期辅助生殖渗透率仅为7%左右，远低于美国的30%。随着后续的教育普及和市场推广，中国辅助生殖的渗透率有望提升（预计2023年将提升至9%左右）。
三、辅助生殖产业链及相关核心公司
辅助生殖产业链可分为上游的药械供应商，中游的互联网服务商，下游的辅助生殖服务机构。就目前而言，上游国产替代空间大，中游服务商已较多但还需规范与整合，下游牌照稀缺、壁垒高。相较而言，产业链上游和下游成长空间更大。
1）上游药械供应商：国外巨头垄断，国产替代空间大
辅助生殖产业链上游主要是一些药物、检测试剂和医疗器械的供应商，以满足辅助生殖过程中的药械需求。
用药是辅助生殖上游市场规模最大的细分领域，国内2017年市场规模约100亿元，其中促性激素占比超过60%。
目前这一块基本由国外巨头垄断，默克雪兰诺产品优势明显，市占率超过50%。国内以仿制药为主，丽珠集团、仙琚制药和长春高新（金赛药业）等公司正在加速布局辅助生殖用药和性激素高端市场。随着仿制药一致性评价逐步推进，国产品牌占比将不断提高。
辅助生殖涉及的医疗器械，包括培养液、保存液、取卵针、注射针、导管、培养皿等耗材，因为技术难点较高，目前基本也是进口垄断。随着国内技术逐渐成熟，国产耗材的占比也将提升。
检测试剂应用贯穿于整个辅助生殖诊疗服务流程，国内相关试剂的生产企业有深圳亚辉龙、北京博奥生、安图生物及利德曼的多家上市或非上市企业，营收占比相对较小。
核心公司：
丽珠集团
国内辅助生殖用药领先企业，市场份额占比约20%。主要辅助生殖用药产品包括贝依（注射用亮丙瑞林微球）、丽申宝（注射用尿促卵泡素）、乐宝得（注射用尿促性素）等。
仙琚制药
国内辅助生殖用药市场占比约5%，主要产品包括妇科及计生类、黄体酮类等。妇科及计生用药销售规模和毛利率稳定上升，黄体酮类用药国内市占率第一
2）中游互联网服务商：“互联网+”促进客户精准导流
辅助生殖中游主要为互联网服务商，包括提供泛健康经期管理和垂直不孕不育服务的“互联网+”辅助生殖的企业。
这些企业通过”互联网+辅助生殖“的渠道创新，获取丰富资源，来实现精准获客，将不孕不育患者引流到下游的辅助生殖医疗服务机构。目前，国内有好孕帮、趣孕、贝贝壳、爱丁医生等多家在线服务企业，合计覆盖了全国80家以上的辅助生殖医院，全国400万以上的用户。
3）下游服务机构：壁垒最高，民营医院将迎发展机会
辅助生殖下游主要是辅助生殖服务机构。目前国内辅助生殖机构还很少，2019年末为517家，主要分布在广东、江苏、河北、山东、河南。机构牌照稀缺，相较上游药械和中游互联网服务商有更高的壁垒。
辅助生殖中心政策护城河深，资质申请严格，新进者需经较长时间方可获取牌照。
生殖中心资质认证难度大，对医院资质、医生技术要求很高，其中试管婴儿、基因筛查/诊断等核心盈利业务申请难度更大。生殖中心牌照在至少运营1年后通过复审方可获得；试管婴儿拍照在人工授精业务正式运营后方可申请，每两年进行复审；基因筛查和诊断跟随需要试管婴儿业务运营4-5年后方可申请。
获得牌照的以公立医疗机构为主，供给不足，市场分散，民营医院具备很大的发展潜力。
目前获批牌照 90%集中在公立医院，仅有 10%为私立医院。在市占率前五的医疗机构中，仅锦欣生殖（成都市西囡妇科医院）唯一一家民营医疗机构，市占率约3.1%，位居行业第三位。当下国内辅助生殖医疗机构远不能满足市场需求，顶尖公立医院一直存在供应紧张、患者等位时间长的问题，民营医院将崭露头角，凭借专注、技术和品牌等优势扩大市场份额。
辅助生殖机构对中介导流依赖程度一般，主要依靠技术与口碑，目前供不应求，成本较低、利润率可达90%、净利率可达30%以上，高于医美行业水平。越来越多的机构开始加速布局，但总体上不同机构的技术差异仍然较大，具有先发优势的医院有望形成虹吸效应，服务辐射范围逐步扩大。
核心公司：
锦欣生殖（港股上市）
国内领先的辅助生殖综合服务商，2019年完成27854个IVF周期数，成功率行业领先，成都市西囡妇科医院、深圳中山医院、锦欣生殖中心成功率分别达54%、52%、57%。同时，积极打造国际品牌，进军美国市场，子公司HRC Fertility在美市占率达2.5%。
通策医疗
引入波恩技术和品牌，2013年于昆明市妇幼保健医院打造首个IVF领域标杆昆明生殖中心，2016年于舟山妇幼保健医院合作辅助生殖业务。专家团队、实验室技术领先，IVF成功率维持在较高水平（55%左右）。
麦迪科技
旗下玛丽医院2020年前三季度业绩超预期，全年利润贡献有望超过1000万元（公司2019年全年净利润4689万元）。外延拓展较顺利，黑龙江天元医院于今年8月获得IVF牌照，北京国卫医院收购按计划推进中，新医院并表后将贡献利润。
康芝药业
云南九洲医院和昆明和万家妇产医院均有试管婴儿、人工授精等相关的辅助生殖服务项目，2019年辅助生殖类营业收入占全年营业收入比例为62.49%。其中，和万家医院拥有国内最先进的生殖医疗设备、实验室、专家人才等。
四、总结
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WHO预测不孕不育将成为21世纪人类三大疾病之一，加之政策的推动，辅助生殖或将成为刚需。由于辅助生殖服务对价格敏感度较低，未来行业有望迎来“量价齐升”。相比较而言，产业链上游用药环节国产替代空间大、下游医疗机构壁垒高，发展潜力更大。