（报告出品方/作者：东北证券，李慧）

1. 公司概览：中高端精选标杆，“小而美”盈利能力优异
1.1. 业务概览&发展历程：聚焦中高端，长三角区域龙头迈向全国

君亭业务主要覆盖中高端精选服务连锁酒店运营及管理，通过构建成熟、多层次的 中高端酒店品牌矩阵逐步由长三角核心区域向全国范围拓展。目前君亭酒店已经形 成“君亭”、“君澜”“景澜”三大产品系列近 10 个品牌的完整中高端矩阵，其中原 君亭系包含四大品牌，多层次覆盖中端至高端领域：“君亭酒店”品牌定位为东方艺 术特色的中档精选服务酒店；“寓君亭”品牌定位为中档公寓酒店；“夜泊君亭”品 牌定位为高档历史文化旅游目的地酒店；“Pagoda 君亭”定位为高档艺术设计酒店。公司成立以来将长三角城市群作为核心发展区域，约 80%的门店均分布于长三角一 二线城市，充分享受长三角地区高消费水平红利，上市后加快开店节奏并完成收购 君澜、景澜实现跨越式发展，由区域迈向全国。截至 2022 年 5 月，君亭系旗下共有 51 家门店，包含 5 家 Pagoda 君亭和 8 家夜泊君亭，客房总数超 7500 间。

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公司成立以来基于“BAS”模式聚焦产品服务质量、梳理品牌发展脉络，完成股份 制改造后先后在新三板和创业板上市，收购君澜、景澜完成跨越式发展，其发展历 程主要可分为四个阶段：1）品牌前身：公司品牌历史可追溯至 1997 年创立的浙江 世贸大饭店（“君澜”前身），此后逐渐以委托管理模式输出海南三亚、浙江义乌等 地；2）品牌创立阶段：2006 年吴启元先生创立“君亭”品牌和“君澜”品牌，创立 之初即提出业内先进的“BAS”精选服务模式（Bed 住宿+Art 文化艺术+Service 服 务），引领中高端精选酒店发展方向；3）品牌梳理阶段：2009 年至 2015 年君亭酒 店与君澜酒店经历了整合发展再到拆分独立的过程，2009 年君亭酒店与同样由吴启 元先生创立的君澜酒店完成品牌整合、共同发展，2015 年吴启元先生及其核心团队 以管理层收购（MBO）方式拆分君亭与君澜，君亭专注于中高端精选服务酒店运营 及管理，君澜继续深耕度假酒店领域；4）股份制改造&新三板上市阶段：2015 年君 亭独立后继续推进股份制改造，成立浙江君亭酒店管理股份有限公司，通过引入现 代化企业制度提升企业效率，后于 2016 年在新三板挂牌上市进行股权融资，为 2018 年公司新推出 Pagoda 与夜泊君亭品牌、布局中高端市场提供充沛资金支持；5）跨 越式发展阶段：2021 年公司终止在新三板挂牌并在深交所创业板二次上市，2022 年 收购君澜和景澜实现整合，门店规模大幅提升，完成跨越式发展。

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1.2. 股权结构&管理层架构：创始人持股相对集中，管理层深耕酒店行业多年

创始人即公司实控人，管理层持股稳定。截至 2022Q1 创始人吴启元及其妻子丁禾 合计持股 36.41%，持股相对集中，对公司经营管理享有较高决策权；公司董事（前 总经理）从波、董秘施晨宁、艺术总监吴海浩持股比例分别为 19.39%/10.30%/3.27%， 副总经理甘圣宏和财务总监张勇持股比例均为 1.09%，公司主要管理层合计持股比 例达 71.55%，管理层持股集中且稳定，利于公司发展战略顺利推进。

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创始人掌舵，打造民族品牌先锋。创始人吴启元先生具有丰富的中高端酒店管理经 验，1986 年至 2010 年曾先后在杭州中日友好饭店（浙江省第一家中外合资饭店）、 杭州五洲大酒店（杭州首家五星级酒店）、世贸君澜大饭店任总经理，深耕酒店行业 使得吴启元先生具备敏锐的市场嗅觉，瞄准度假酒店空白市场先后创立君澜和君亭， 并于 2001 年起先后担任君澜和君亭董事长。作为中国酒店业资深人物，吴启元先生 坚持中高端定位和优质的产品与服务理念，形成君亭高水准的产品力，引领民族品 牌潮流。

核心管理团队主要出自君澜系，合作无间、高效管理。公司董事丁禾、前总经理从 波、副总经理施晨宁/甘圣宏/张戈泉、财务总监甘勇等均出身于君澜体系，承袭高端 酒店基因，对于酒店运营、管理具备丰富经验；同时，多年的共事打磨使得管理团 队合作紧密，高效推动君亭酒店快速发展。

外部引进职业经理人朱晓东女士，具备丰富高端酒店管理经验。2021 年底公司原总 经理从波先生因个人原因离职后公司首次启用职业经理人管理君亭，聘请原凯悦集 团中国区副总裁朱晓东女士任总经理，朱晓东女士曾于 1997-2000 年在浙江世贸中 心大饭店行政办主任、副总经理，是君澜酒店初始团队的成员，此后先后在北京银 泰置业/银泰投资/凯悦中国区等公司担任高管，具备 20 余年的高端酒店管理经验， 为公司后续由区域走向全国、并购实现跨越式发展打下坚实基础。

1.3. 经营概况：疫情前业绩高速增长，“小而美”盈利能力优异

疫情前营收维持高增，直营收入占绝对主体。2013-2019 年公司营收由 1.9 亿元增至 3.8 亿元/6 年 CAGR 为 12.7%，营收保持高速增长；疫情以来酒店行业持续承压， 公司维持稳健经营策略，2021 年实现营收 2.8 亿元/+8.4%，恢复至 2019 年营收的 72.7%，营收保持稳定恢复势头。公司深耕直营酒店，形成酒店运营收入占主体的营 收结构，近年来公司加快委托管理门店拓店速度，酒店管理收入占比持续上升，2021 年酒店运营/酒店管理收入占比分别为 89.0%/11.0%。

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酒店管理毛利率持续提升，推动酒店管理毛利占比大幅上升。2016-2019 年公司酒 店运营毛利率由 36.2%下降至 33.8%，酒店运营毛利率下滑主要受租金和人工成本 提升所致，2020 年疫情影响下公司酒店运营收入下滑明显，由于酒店固定成本比重 较高、成本刚性较强，毛利率下滑 11.8pct 至 22.0%，2021 年反弹至 27.0%；2016- 2021 年酒店管理毛利率由 28.3%增至 84.0%，酒店管理成本主要来自于管理人员成 本，伴随委托管理门店拓店提速和酒店管理收入快速增长，规模效应逐渐显现，管 理人员成本费用率逐年下降。同时，2016-2021 年由于公司酒店管理收入快速增长 叠加酒店管理毛利率大幅提升，推动酒店管理毛利占比由 0.9%增至 27.8%。

2013-2019 年公司归母净利润复合增速达 43.3%，归母净利润率领先国内龙头。2013- 2019 年公司营业利润由 1197 万元增至 9246 万元/6 年 CAGR 为 39.6%，归母净利润 由 834 万元增至 7225 万元/6 年 CAGR 为 43.3%，疫情前公司盈利能力持续提升；2021 年公司营业利润/归母净利润分别为 4107/3692 万元，分别恢复至 2019 年的 473.%/51.1%，疫情承压下维持较强盈利水平。2013-2019 年公司归母净利润率由 4.5% 提升至 18.9%，远超国内 TOP3 酒店龙头利润率水平，2019 年锦江/华住/首旅酒店 归母净利润率分别为 7.2%/13.9%/10.6%。

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期间费用率持续改善，管理费用为主要费用支出。2013-2020 年公司期间费用率由 20.9%下降至 10.5%，控费能力持续提升；其中 2020 年公司销售/管理/财务费用率分 别为 3.9%/6.2%/0.3%，管理费用为主要支出。2021 年公司于深交所创业板上市导致 财务费用增长明显，期间费用率提升至 20.2%，其中销售/管理/财务费用率分别为 4.9%/8.3%/7.0%。

2. 酒店行业：结构升级进程稳步推进，度假酒店热度持续上升
2.1. 疫情冲击推动行业洗牌，龙头有望受益连锁化率&市占率提升

疫情推动酒店行业洗牌，抱团取暖下连锁化率提升显著。疫情给酒店行业带来巨大 冲击，大量中小单体酒店由于经营困难而选择退出，供给端迎来历史性出清，根据 盈蝶咨询数据，2020 年 15 间房以上酒店门店/客房关闭数分别达 17%/13%。后疫情 时代，相对单体酒店，酒店龙头集团旗下门店往往经营数据更佳，酒店龙头依托自 身品牌效应、会员体系、管理体系等优势往往能够为加盟商带来更优秀稳定的经营 回报，吸引大量业主放弃“单体”拥抱“加盟”，2020/2021 年 我国酒店连锁化率分别大幅提升 4.9/4.3pct 达 30.6%/35.0%，其中 2021 年经济型/中 档/高端/奢华酒店连锁化率分别提升 2.5/8.6/6.0/0.1pct。与全球范围对比，我国酒店 连锁化率仍处于较低水平，2020 年全球/美国连锁化率分别达 41.9%/72.9%，我国酒 店连锁化率提升空间依然广阔。

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酒店龙头市场份额持续增长，行业集中度提升大有可为。相较美国等发达酒店市场 而言，我国酒店行业格局仍然相对分散，2020 年我国酒店行业 CR3 仅为 40.8%，同 期美国酒店市场 CR3 已达 54.7%，我国酒店行业集中度提升仍然有较大空间；2020-2021 年疫情冲击推动我国酒店行业向头部聚集，我国酒店行业 CR3 提升 2.5pct 至 43.3%，酒店龙头有望受益加快提升市场份额。

2.2. 后疫情时代行业供需结构改善，消费升级推动中高端化进程加速

我国连锁酒店供给结构呈金字塔型，中高端拓店提速推动供给结构改善。受制于过 去我国经济发展水平相对落后、居民消费水平相对低等历史因素，我国连锁酒店形 成以经济型酒店为绝对主体的供给结构，而更加成熟的美国市场则呈现出橄榄型的 连锁酒店供给结构，2020 年我国经济型/中端/高端/奢华酒店占 比分别为 50.8%/21.9%/15.1%/12.2%，中高端供给远远落后于美国成熟市场水平。近 年来门店结构升级逐渐成为行业共识，相较增长空间有限而竞争激烈的经济型酒店 赛道而言，中高端酒店赛道仍是蓝海市场、有较大发展空间，2020 年经济型/中端/ 高端酒店数分别同比变化-1.4%/+6.3%/+43.0%，中高端拓店明显提速，推动酒店行 业供给结构持续改善。

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我国人口收入结构改善打开居民消费升级通道，长三角经济繁荣刺激酒店消费需求 旺盛。人口收入结构深刻影响人民消费水平与结构，根据人口收入结构理论，中等 收入群体占比越高居民消费水平也越高，酒店作为可选消费重要组成部分直接受益 于我国中产阶级群体的扩大，根据麦肯锡数据，2010-2018 年我国人口收入结构逐 渐由金字塔型向更为合理的橄榄型转变，一二线/三四线中产阶级占比分别提升至 59%/34%；由于不同收入群体对酒店价格敏感性不同，酒店结构往往与人口收入结 构具有关联性，中产阶级群体的扩大将带动中高端酒店消费需求的上升。长三角作 为我国经济最为繁荣的地区之一，居民消费水平领先全国，强劲的区域经济增长和 居民收入提升刺激长三角地区酒店住宿需求旺盛，根据国家统计局和各省市统计局 数据，2019 年长三角地区住宿业营业额达 1104 亿元，占全国住宿业营业额的 25.4%， 2020 年受疫情影响营业额及占比有所下滑，未来该区域经济长期向好，预计对于中 高端酒店消费需求将持续增长。

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商务差旅需求刚性较强，差旅标准提高带动中高端酒店需求增长。相较休闲旅游而 言商务活动具备更强的必须性，疫情反复的背景下商务活动往往会相应延迟而不是 取消，因此商务差旅需求更加稳定。疫情前我国商旅支出快速增 长，2013-2019 年商旅支出 CAGR 达 10.2%，预计后疫情时代商旅支出将随疫情影 响弱化快速上修，2020-2024 年商旅支出 CAGR 将达 14.7%。2016 年颁布的《中央 和国家机关工作人员赴地方差旅住宿费标准明细表》对国家公务人员差旅费用进行 相应上调，一般公职人员住宿费标准集中在 350-500 元区间内，司局级官员住宿标 准集中在 450-650 区间内，覆盖中高端酒店价格带；社会企业差旅预算同样呈上升 趋势，商务差旅消费者对中高端酒店偏好和需求提升，根据携程商旅数据，2021 年 62.6%的企业差旅预算增加，仅有 3.9%的企业差旅预算下降，同时 2020 年 61.1%的 商务差旅人员偏好中高端酒店，一二线差旅人均标准主要集中在 300-500 元和 500- 1000 元价格区间内，商务差旅需求已经逐渐由经济型酒店向中高端升级。

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2.3. 度假酒店关注度持续提升，出境回流叠加政策红利释放需求增长

疫后度假需求或迎报复性反弹，中高端领域度假酒店热度高涨。2020 年以来受疫情 反复影响我国居民度假旅游活动长期受到压制，回顾疫情影响相对较小的 2021 年 上半年，主要节假日日均旅游人次均恢复至 2019 年同期的九成以上，证明我国居民 旅游消费需求具有较高韧性，长期来看后续疫情影响有望持续减弱，伴随出行管制 逐步松绑居民旅游度假需求有望迎来报复性反弹。2022 年以来尽管疫情持续反复， 度假酒店仍维持高关注度，根据亚洲旅宿大数据研究院数据，中端、高端市场度假 酒店和商务酒店关注度差距持续缩小，度假酒店高热度有望在疫后伴随旅游复苏转 化为高业绩增长。

国内旅游消费提升空间可观，出境回流释放需求增长。我国旅游消费增速明显落后 于整体消费支出增速，导致旅游消费占消费支出比重持续下降，根据国家统计局和 文旅局数据，2015-2019 年我国居民人均消费支出 CAGR 为 8.2%，而国内旅游人均 消费支出 CAGR 仅为 2.7%，2020 年受疫情影响旅游消费支出下滑明显，旅游消费 占消费支出比重进一步下降至 3.6%，对比美国 2020 年旅游消费占比消费支出比重 约为 7.6%，因此我国旅游消费提升空间依然广阔。疫情以来我国执行严格防疫政策、 出境游政策尚未放开，致使出境游人次出现断崖式下跌，根据中国旅游研究院数据，2020 年我国出境游人次为 0.2 亿，仅为 2019 年的 13%，未来出境游预期仍不明朗， 出境游需求回流至国内中高端旅游度假市场，有望推动度假酒店市场加速发展。

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把握政策红利，顺应消费趋势，布局优质物业。疫情以来国家各部门积极出台相关 政策扩大内需、促进旅游消费，2022 年国务院印发《“十四五”旅游业发展规划》， 在需求端强调推进需求侧管理并改善旅游消费体验，满足人民群众多层次、多样化 需求，通过完善节假日制度、推动各地区制定落实带薪年休假具体办法释放居民旅 游需求，为酒旅市场繁荣提供现实基础；在供给端强调顺应大众旅游多样化、个性 化消费需求，丰富优质产品供给，过去度假目的地优质物业倾向与国际酒店品牌合 作提升自身影响力，伴随民族品牌逐渐崛起、国家提出建设具有中华文化精神内涵 的世界级旅游景区和度假区的指导意见，国内酒店品牌有望布局更多优质物业，提 升自身供给端质量、匹配多层次旅游度假需求。

3. 竞争优势：精耕细作积累品牌势能，内生外延实现区域突围
3.1. 深耕精选服务模式树立品牌形象，强产品开发彰显公司底蕴

承袭高端基因，打磨产品品质。公司管理层大多出身高端酒店管理集团，沿袭高端 酒店优质基因注入君亭品牌建设，精细打磨酒店产品品质，基于“BAS”精选服务 模式（Bed 住宿+Art 文化艺术+Service 服务）将东方艺术风格的客房基础设施与君 亭特色细腻体贴的客房服务结合实现功能性、舒适性、艺术性的完美结合：1）硬件 设施：酒店设施选用具有较高品质和档次的硬件产品，客房核心产品上公司主要选 取“金可儿”床垫、“科勒”卫浴和“康乃馨”棉织品等五星级酒店档次的配套设施 为客户提供舒适体面的入住体验；2）文化艺术：旗下“君亭酒店”、“夜泊君亭”及 “寓君亭”等品牌产品在设计中融入中国书画、佛禅石像、巴厘岛雕塑等主题鲜明 的东方文化元素，并结合酒店所在地的历史人文背景和风俗习惯进行差异化设计， “Pagoda 君亭”品牌则注重“东西方美学的融合”，体现其设计上的国际品质基因 与中国城市文化结合的特点；3）服务：服务流程完善，住宿服务覆盖“预订→入住 →离店”全流程，通过优质客房服务匹配高品牌调性，餐饮服务涵盖商务简餐零点 服务、营养早餐/自助餐服务和客房送餐服务，满足不同客户的多样化餐饮需求，此 外公司还为目标消费群体客人提供相应的细节贴心服务，例如为入住时间较晚的客 人提供免费暖心粥、酒店大堂设自助欢迎茶点、针对女宾客配备暖宝宝与红糖姜茶 等，通过细节彰显服务品质。

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物业选址区位条件优异，产品开发彰显品牌底蕴。酒店选址深刻影响其市场定位与 目标客群，作为中高端精选标杆，公司对门店选择具有严格标准：主要布局经济发 达的一、二线城市和省会城市的商务中心和经济中心，地理位置选址城市 CBD、商 业中心、会展中心、交通枢纽的核心位置并要求位置具有良好的视觉可见性、交通 便捷性，从而保障客源稳定性。在优异区位选址的基础上，公司基于深耕中高端酒 店领域多年经验与底蕴采用“传统星级酒店改造+城市高端商业综合体及社区商业 配套酒店+城市文化街区及特色小镇配套酒店”的酒店项目开发模式，深刻考量门店 个体差异性实施针对性开发，从而保障门店的个性化与竞争力，上海柏阳君亭酒店、 合肥银泰君亭酒店及南京夜泊秦淮君亭酒店等已成为业界知名案例。公司凭借在酒 店开发设计的独特优势积累了优质酒店物业储备、品牌宣传广度和消费者高度评价， 先后斩获“中国酒店集团规模 50 强”、“AHF 亚洲酒店大奖——年度最具投资价值 酒店品牌”、“中国酒店业金光奖——中国酒店业最佳精选服务酒店品牌和中国酒店 业中端酒店领军品牌”等众多权威荣誉，广泛受到业界认可。

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3.2. 中高端标杆差异化经营，高品牌溢价构建优越单店模型

精耕直营，委托管理彰显管理力。不同于国内 TOP3 酒店龙头轻资产化的特征，公 司长期以直营方式为主，直营门店占比业内最高，截至 2021 年末君亭/锦江/华住/首 旅国内门店直营占比分别为 34%/7%/9%/13%。区别于国内大多数连锁酒店集团推行 的加盟模式，君亭以委托管理模式发挥公司管理优势：委托管理模式下集团收入主 要由前期技术服务费、基本管理费和奖励管理费构成，前期技术服务费通常在开业 前收取（50-200 万元不等），基本管理费开业后每年固定收取 50-60 万元或营业额的 5%，保障了集团营收的稳定性，奖励管理费则是阶梯式按照门店年度 GOP（营业 毛利）的 5%-8%提取，与公司管理水平息息相关，伴随行业景气程度提高和公司管 理能力的彰显，奖励管理费有望持续提升。2018-2021 年君亭委托管理门店单店收 入可达 55-100 万元区间内，得益于公司中高端的定位和优异的管理水平，在与锦江 /华住/首旅旗下加盟店对比中君亭委托管理门店单店收入处于领先地位。

聚焦中高端，专注产品力，“小而美”溢价能力优异。不同于国内其他酒店集团以经 济型酒店起家形成规模优势、自下而上向中高端升级的路径，君亭酒店自成立以来 即聚焦中高端赛道，上市前通过较为克制的开店速度保障高品质、积累品牌势能， 形成“小而美”的品牌风格，相较竞争对手溢价明显，高房价支持高 RevPAR。对比 国内 TOP3 酒店龙头，截至 2021 年末，锦江/华住/首旅/君亭国内中高端门店数量分 别为 5280/2934/1384/47 家，君亭严格的开店标准和克制的拓店速度兑现为同档次酒 店中更强的溢价能力，我们分别选择锦江（国内中高端门店）/华住（国内直营门店） /首旅（中高端直营门店）/开元（中端精选服务门店）与君亭直营门店经营数据进行 对比，2017-2021 年君亭直营门店 ADR 分别达 424/418/427/367/398 元，领先竞争对 手同类型门店均值 40%左右，OCC 略低于 TOP3 酒店龙头、与开元酒店水平接近， 因此 RevPAR 持续领先竞争对手，经营表现亮眼。

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高溢价支撑优越单房模型，深度融合人工智能降低人工成本。对比君亭/锦江/华住/ 首旅直营店单店模型，君亭经营利润率达 33.8%，显著高于国内 TOP3 酒店龙头， 这主要得益于君亭强溢价能力带来的高单店营收对成本端的摊薄作用。成本端由于 君亭门店选址高标准叠加自身高定位，租金与折旧摊销显著高于锦江/华住/首旅；君 亭将人工智能技术与酒店服务深度融合取代部分人力，人工成本优化明显；君亭作 为精选服务酒店标杆对服务具有高标准，因此物料消耗相对较高。

3.3. 品牌价值深受协议客户信赖，会员体系持续巩固

直销为主，协议公司贡献营收占比最高。君亭作为中高端精选标杆其品牌价值深受 市场认可，客户资源优渥，同时公司将互联网技术深度融合至酒店运营及酒店管理 的各个环节，通过中央预订系统、客户管理系统和酒店管理系统统一各渠道价格、 追踪和分析客户需求，从而更好地保障会员价格优势和权益，以提升公司的直销占 比，2018-2020 年公司直销比例由 52.8%提升至 67.7%，其中协议公司客户贡献营收 占比最高，分别达 34.5%/39.3%/39.0，期间公司主要的协议客户为阿里巴巴集团和 深圳慧行天下国际旅行社有限公司（华为旗下公司），证明公司的品牌价值已经受到 头部企业的充分认可，且用户粘性较高，有利于公司整体营收的稳定性。

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发力会员体系建设，扩充私域流量。除了通过 OTA 平台实现流量转化外，公司建立 起“君亭四季会”会员体系扩充私域流量，通过分会员级别提供预订房费折扣、入 住权益（如送早餐、预订保留时间、餐饮折扣、免费洗衣、mini 吧台畅饮等）、延 时退房权益、生日礼遇、积分兑换权益等，此外公司还融合本地生活及线上商城等 新兴业态建立起君亭商城、君亭外卖等增值服务，不断扩大会员体系服务范围，从 而深度绑定核心用户群体、提高会员粘性。截至 2020 年底，公司会员数量为 48.74 万人，同时公司积极与广发银行、滴滴、春秋航空、英孚、南航、万达等进行会员 推广合作，加速扩大会员覆盖，深耕自有会员体系建设，实现高效流量转化。

3.4. 并购君澜+景澜实现区域突围，打破规模瓶颈完成跨越式发展

2022 年 1 月 21 日，君亭酒店发布公告宣布以 1.4 亿元现金收购浙江君澜酒店 79% 的股权/景澜酒店 70%的股权及“君澜”系列商标。

君澜深耕高端度假酒店领域二十载，铸就民族品牌先锋。君澜前身为吴启元先生于 1997 年创建的浙江世贸饭店管理有限公司，后于 2007 年正式推出“君澜”（Narada） 等“澜”系列酒店品牌，将原“世贸”品牌向“君澜”等酒店品牌过渡。作为国内 高端度假酒店龙头，君澜通过君澜度假酒店/君澜大饭店/景澜酒店三大品牌分别卡 位高端度假/高端商务/中高端城市生活方式，截至 2021H1 分别拥有门店 113/55/43 家，形成商务和度假并举的中高端品牌矩阵。君澜度假酒店/君澜大饭店均被列入国内豪华酒店赛段、于 2019 年分列第 6/9 位， 市场份额合计达 4.05%；近年来君澜品牌影响力持续扩大，连续三年荣膺“中国饭 店业民族品牌先锋”称号。

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并购突破规模瓶颈，区域龙头迈向全国。在被收购前君澜酒店通过在高端度假酒店 领域二十余载的深耕已积蓄品牌势能、步入快速扩张期，2019-2021 年君澜旗下门 店数量（含签约未开放）由 162 家增至 230 家，客房规模由 36000 间增至 60000 间；君亭通过收购君澜、景澜实现门店规模跨越式增长，2020 年末（收购前）君亭门店 数/客房数仅为 45 家/6345 间，收购君澜、景澜后集团门店数/客房数提升至 170 家 /39760 间，规模排名有望从 49 名上升至 13 名；君澜旗下管理酒店覆盖全国 23 个 省市，形成北方度假板块、江南度假板块、华南度假板块、西南度假板块和海南度 假板块的全国化布局，完成并购后君亭可借助君澜品牌影响力夯实长三角优势区的 同时加速在全国范围内的拓展，通过内生和外延双管齐下推动公司加速发展。

完善品牌序列，强化协同效应。君亭收购君澜、景澜后形成全面的中高端、高端品 牌矩阵，通过差异化定位覆盖商务与度假、有限服务与全服务、标准化与非标酒店 赛道，高端领域发挥现有君亭酒店中端直营酒店贡献核心收入的优势，协同发展君 澜、景澜、夜泊君亭、Pagoda 等四大高端酒店品牌，形成“一核四星”的品牌发展 战略；发挥原有的精选服务成本管控优势及利用君澜、景澜品牌的全服务增值优势 互相融合；同时，完成收购后公司通过整合原君亭系及君澜、景澜的营销网络体系、 会员体系、酒店集团采购体系、人才培训体系、产品服务开发体系等来优化协同发 展，利用各自现有优势降低公司营销、采购及管理等运营成本，通过协同效应实现 降本增效。

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4. 成长前瞻：高直营占比，行业复苏周期下具备强业绩弹性
4.1. 海外酒店市场景气度持续攀升，国内有望迎来疫后快速上修

全球酒店市场逐步回暖，国内市场修复空间较大。2021 年以来全球酒店市场总体呈 现出复苏趋势，美国酒店业 OCC 恢复率自 2021 年下半年开始保持 平稳，5 月恢复率已达 92%领衔全球复苏；欧洲和香港市场摆脱奥密克戎影响后恢 复率快速上修达到 7 成。我国自 2021 年下半年以来陆续受到多轮疫情影响，酒店 恢复率呈现出明显的波浪式前进态势，3 月以来受奥密克戎病毒影响整体恢复情况 出现较大下滑，5 月 OCC 恢复率仅为 58%，伴随吉林、上海等地疫情逐步消弭，国 内市场有望在暑期迎来疫后修复，对比 2021 年暑期接近 100%的恢复率，本轮修复 具备较大的提升空间。

商务市场相对刚性，复苏周期下休闲市场具备高弹性。本轮疫情下商务市场酒店入 住率仍可维持在 4-5 成，表现出较强的韧性，休闲市场入住率跌至 3 成以下，疫情 对于旅游出行的压制效应显著，参考此前疫情得到控制后休闲出行意愿率先反弹， 我们认为复苏周期下休闲市场酒店入住率具备快速上修的基础。参考海外市场， 2020 年以来洲际酒店商务和休闲业务收入最大降幅分别达 72%/88%，伴随美国疫 情逐步稳定、休闲需求得到释放，休闲业务收入复苏大幅超越商务业务收入，2021 年 7/10/12 月洲际酒店休闲业务收入较 2019 年同期分别提升 17/6/10%，我们认为君 亭收购精耕度假市场的君澜酒店后有望享受复苏周期下休闲市场需求报复性反弹 带来的业绩高增。

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4.2. 君亭高直营占比有望转化为强业绩弹性

关键假设：我们仅考虑原君亭系酒店情况下，基于对其直营/委托管理门店数量和 RevPAR 较 2019 年恢复率的假设测算其利润弹性。假设 2023 年公司直营和委托管 理门店 RevPAR 较 2019 年恢复率保持一致，且以 1%为步长进行测算；对直营/委托 管理门店数量分别以 1 家/4 家为步长进行测算。

基于假设我们得到，2023 年原君亭系 RevPAR 恢复率每提高 1%平均可为公司增加 239 万元净利润，每增加 1 家直营店和 4 家委托管理店平均可为公司增加 473 万元 净利润。

中性场景下，2023 年原君亭系 RevPAR 恢复至 2019 年的 105%，直营/委托管理门 店数量分别增至 25/71 家，预计可实现归母净利润 1.08 亿元/恢复至 2019 年的 149%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。