需求旺盛将推动利润在产业链之中流转，看多光伏电池、组件、逆变器电源投资是新型电力系统之核，灵活性电源是电源投资之核，看好灵活性电源

                                                                                                       ——光储板块最新观点

前情回顾：

1、6月提出储能投资重心应集中在海外户用储能板块

2、7月判断电池、EVA粒子将成为硅料供给充足之后最紧缺和利润流向的板块，提出市场对于大尺寸新技术电池定价有误，强Call钧达股份

3、8月看好电源投资显著强于电网投资，9月立东方电气为金股

核心观点：

1、核心还是看需求，这是我们对于光储板块研究的一切出发点。

①Q4增量主要是国内，需求好于预期。

②海外12月步入淡季，出口数据预计阶段性回落，但整体温和，年后又将提速

③整体判断板块需求强劲，将进入经典的降价放量模型

2、供应链：由于供给的释放硅料的强势地位已经一去不复返，目前最紧缺的是电池片，整体的利润会向电池片集中，组件价格难有下行空间，辅材价格难有上行空间，一体化组件利润有望持续强化。

3、新型电力系统：电新的投资重点在新型电力系统，新型电力系统投资重点在电源(储风光水火核)，电源的投资重点在灵活性的资源，灵活性资源是未来五年主线

4、大势研判：

①今明年需求非常旺盛，(各行业纪要需求加v：diaoyan668)淡季持续时间和强度远低于去年，预计明年Q1起需求拾阶而上，大项目强于小项目。

②预计硅料价格明年2月起继续下行，促使国内海外大电站需求爆发，进入历史上经典的“降价增量”阶段，带来板块超额收益。

5、推荐方向：

1)预期钟摆过度偏离行业基本面，表面不利因素被放大(估值明显受到压制，所谓海外库存，龙头降低排产、龙头)，在某些时间窗口会进行回摆；

2)产业链利润转移，电池+组件环节利润增厚，逆变器等需求持续放量

3)新技术(Topcon、HPBC、微逆)渗透带来的红利爆发。

4)看好风光水火储为代表的电源投资，将显著强于电网投资，电源投资中灵活性的资源唱主角

一、核心观点：光储板块需求是一切投资的出发点，价格不是行业的风向标。

1、从过去三年新能源的大周期当中，这一方法论屡试不爽。当光伏和储能板块出现经典的价格下跌、需求上升时，市场会出现明显的股价上升，价格不是主要矛盾，如2017年，价格下行需求放量，股价大涨，价格并不是行业的风向标。

2、景气度投资法，选择增速最快的方向，决胜超额收益

3、按照上述两个方法：新型电力系统位置靠前，但绝不是电网，而是电源，电源投资增速将显著快于电网，电源投资中灵活性资源会长期稀缺，因此电化学储能、抽水蓄能、灵活性火电、甚至压缩空气储能、液流电池都会加速，这些都会大幅度超出电网投资增速，相比较而言电网中也有一些方向值得关注，如特高压、柔直、信息通信，但这些远没有电源板块舒服。

4、光伏板块我们坚定看好盈利提升的电池片组件环节，市场现在有重大分歧，认为组件在明年会在硅料供给充足的情况下，进行价格战，这一点在明年年中会见分晓，这是历史性的多空对决时刻，我们对取胜很有信心——组件是品牌、渠道、技术共同驱动的差异化环节，价格下降幅度将远小于硅料。

二、国内需求：9月装机量明显超市场预期，22Q4主战场是国内而非海外。

9月装机量超预期：9月国内整体装机量好于市场预期，其中大型地面电站的装机量超过4GW，仅次于22年6月630抢装的量，达到全年第二高，能够看到明显的启动迹象。1-9月整体装机量达到53GW，同比+100%以上，超出市场预期。今年需求好于去年：去年组件2元/W的价格一定程度上压制需求致很多大型地面电站并没有在Q4进行兑现。而当前组件价格超过/W情况下，国内需求明显好于去年情况，超出市场预期，能够应征需求向好。全年展望90GW：22年预计国内整体装机量90GW左右，同比翻倍；光伏组件发货量280GW以上。

三、欧洲需求：10-12月发货放缓是历史惯例，需求仍旧旺盛，预计1、2月进入补库高峰期。

Q4发货量放缓原因：

1)冬季淡季的历史惯例：1-9月欧洲发货量超过50GW，预计全年70GW以上。9月发货量见顶、10-12月放缓是历史惯例(例如2021年8月组件发货量10.7GW,1010.2GW,118.3GW;2020年9月8.3GW,11月6.5GW,12月继续下行),主要系冬季为装机淡季，叠加新年和圣诞节假期影响，而非景气度下降。

2)安装工人短期不足，正在缓解：虽然今年组件发货70GW，但实际装机量50GW，如果安装工人够，70GW装机没有问题。但根据多家公司反馈安装工人问题正在缓解，主要系安装端利润高，工人工资大幅上涨，供给从东欧向西欧回流。同时高利润下，安装能力(工作市场、工人质量等)具备弹性，预计明年情况会大幅改善。今年欧洲需求明显好于去年情况下，Q4放缓节奏相较往年更加温和，好于预期。预计明年1、2月会进入补库存阶段，景气度向上。

逆变器和储能电池供不应求：

逆变器紧缺，Q4环比Q3景气度明显上行：①锦浪：Q332.5万台，Q452万台;②德业:Q342万台,Q459万台;③阳光Q320GW,Q4 22GW;④固德威Q322.6万台,Q430万台。

组件Q4也较Q3环比明显上行，主要系国内需求旺盛，组件企业优先供应国内客户(也是造成海外出口数据短期略微下行的主要原因)。海外库存长期保持在合理水平内，偶尔会由于港口疏通等原因库存水平阶段性稍高，但在合理范围内。目前我们认为需求没有任何问题，库存是短期扰动，预计1、2月会进入到补库的高峰期。

四、供应链：目前最紧缺的是电池片，而不是硅料，整体利润会向电池片集中。

硅料供应由紧到松，预计未来价格下行：硅料在过去三年时间内成为行业最紧缺的环节的时间窗口已经一去不复返。当前硅料明显进入下行区间，主要系供给从紧缺进入到宽松状态，未来将在价格上反应。

电池片最为紧缺，利润会向电池片集中：行业现在最紧缺的是电池片，我们在7月份的报告中明确的提出电池片将成为硅料降价之后利润的流向环节，市场对于电池片的定价是有问题的，近期无论是股价表现和基本面的演绎都符合我们的预期。预计光伏11、12月排产高位走稳，并不会环比继续大幅抬升，主要原因就是电池片紧缺。

当前观测行业需求的最核心指标就是电池片的价格。电池片价格上涨说明需求非常好，目前电池片价格已经连涨3~4周，从8-9月1.28-1.29元/片，涨到1.35元/片，可想而知需求有多么旺盛。

利润从硅料、硅片环节向组件、电池片环节转移。一体化组件公司的核心就是硅料成本，硅料价格下行，则一体化公司会有明显上升趋势。

辅材：在电池片供给紧缺且本身新增产能不大的情况之下，辅材上行空间也不大，这在最近的产业链调研当中得到验证。

五、大势研判：需求无需置疑，明年Q1大电站需求爆发，降价增量带来板块超额收益。

预计11、12月行业排产持平，景气度小幅波动，虽然难以避免季节性因素，但旺盛需求之下淡季持续时间远低于去年。

预计明年1月起进入明显补库阶段，23Q1需求持续向上，中美欧地面电站强压制之下，预计硅料价格明年2月起出现比较强的下行幅度，带动组件价格调整，明显促使国内海外大电站需求爆发，进入历史上经典的“降价增量”阶段(同样情况也出现在2018年下半年和2019年上半年)，必将带来板块超额收益。

六、推荐方向：看好光伏板块β，电池+组件环节利润增厚，Topcon/HPBC新技术渗透。

看好三个方向：

预期钟摆过度偏离行业基本面，表面不利因素被放大，在某些时间窗口会进行回摆。

明年需求持续旺盛，产业链利润转移是大趋势：看好电池+组件环节利润增厚，不会全部让利给客户。

新技术渗透带来的红利爆发：看好Topcon是所有新技术量产增量最大的方向，以晶科、钧达为代表的LPCVD路线有显著优势；看好隆基HPBC在海外市场的明显溢价。

七、观点重申：电源投资会显著强于电网投资。从十二五、十三五情况来看，电网投资是超前的、过度的、冗余的，不具备太大弹升空间(会存在结构性机会，如海上风电等)。而电源投资会显著抬升，从十二五的窝电、弃风弃电、弃光弃水，到现在的缺电，如果再不进行电源投资加码的话，未来电力供应紧缺的状态会继续，电价大涨的情况会持续演绎。因此电源投资β标的会显著强于电网投资，因此把东方电气列为金股。我们认为以储能为代表的电源投资将会是光储环节的主线。