∎核心观点：潮宏基是国内领先的时尚消费品品牌，主营业务为珠宝首饰和女包。疫情背景下公司加速渠道下沉、逆势扩张；重视品牌年轻化建设，会员人数不断增加；与上游合作共同运营培育钻业务，有望树立新的增长点。2022年以来受局部疫情反复影响收入与业绩承压；随着疫情防控措施的优化调整，线下消费有望得到进一步恢复，业绩有望迎来修复，看好公司疫情后业绩反弹以及培育钻业务成长空间，给予2022年15xPE，对应目标价5.4元，首次覆盖给予“买入”评级。

∎布局时尚生态产业圈，国内领先年轻时尚品牌。①潮宏基主营产品为珠宝首饰和时尚女包，旗下有“CHJ潮宏基”“VENTI梵迪”和“FION菲安妮”三大核心品牌，未来计划拓展培育钻业务，其定位与形象正在规划。②时尚珠宝提供主要收入和毛利润：截至2022H1，公司实现营业收入21.74亿元，其中，时尚珠宝首饰收入占比58.14%，传统黄金首饰收入占比29.99%，皮具业务收入占比8.28%；毛利润6.44亿元，其中，时尚珠宝首饰占比为72.52%，传统黄金首饰占比为8.07%，皮具占比为17.70%，皮具业务虽然收入占比较低，但是毛利率较高，因此毛利润占比高于传统黄金首饰。③随着我国近期出台进一步优化疫情防控二十条措施，我们预计公司收入与业绩有望实现反弹：2021年，公司营业收入强力反弹，达到46.36亿元/+44.20%；2022年以来，受到上半年疫情管制影响，2022Q1-Q3，公司实现营业收入33.81亿元/-1.98%，归母净利润2.35亿元/-18%，收入与业绩有所承压，同比增速下滑，待疫情防控措施优化后，公司未来收入和业绩有望受益。

∎中国珠宝行业市场规模稳定上升，多因素驱动需求增长。①根据欧睿，2021年中国黄金珠宝行业总规模达到7642亿元，同比增加18%，期间受局部疫情扰动，但总体保持稳定。②工艺创新、人口代际、渠道下沉、培育钻石驱动需求增长：国潮经济崛起和工艺创新拉动首饰用金需求上升，2021年中国首饰用金为711.29吨，同比增加45%，达到2018年高点水平；消费者年轻化趋势显著，世界黄金协会《2021年中国金饰市场零售终端趋势洞察》的调研显示，三分之一的受访零售商指出，25岁及以下（即Z世代）消费者在其店铺的金饰消费高于2019年；根据京东《2022年女性消费趋势报告》，2021年女性悦己消费占比显著提升，悦己消费金额占比达到54%；培育钻购买意愿增强，中年群体具有高消费潜力：我们测算，抖音平台上中年消费者群体更加关注培育钻，该群体以悦己需求为主，具有高消费潜力。③行业加速头部集中，龙头纷纷提速拓店：在省代模式驱动下，2021年末，珠宝门店CR3达到51%，同比增加8pcts，行业集中度进一步提升。

∎时尚化IP吸引消费群体，上下游协同探索培育钻。①省代模式效果显著，渠道下沉逆势保持展店：2018-2022H1，公司持续优化升级业绩不佳的直营门店，并且在省代模式加持下，快速拓展加盟店，在2022年上半年局部疫情反复影响显著时期，公司仍然逆势保持了加盟店净增加40家，为疫情后需求反弹储备渠道。②品牌年轻化建设成果显著，会员人数不断增加：CHJ潮宏基与FION菲安妮推出了一系列知名IP系列产品，如“哆啦A梦”“宝可梦”等，2021年末公司已有约1400万会员，截至2022年11月7日，公司在抖音、小红书、淘系、京东平台上有约609万粉丝。③与上游合作共同运营培育钻业务，形成产业链协同效应：根据公司公告，2022年8月16日，公司与力量钻石（301071.SZ）等合作方签订了《公司设立协议书》，出资1100万元（占股55%）与合作方共同投资设立生而闪曜科技（深圳）有限公司，共同探究、经营培育钻石珠宝首饰品牌，完善产业布局，通过产业链协同提高公司综合竞争能力和盈利能力。

∎营销推广+研发设计双轮驱动。①销售费用率处于行业中上水平，研发费用率处于前列：公司2018-2021年销售费用率维持13%以上，仅次于周大生，研发费用率维持0.9%以上，领先龙头品牌，这与公司注重建设品牌年轻化形象和重视设计时尚珠宝的战略相匹配，有利于公司构筑品牌力和培育消费者心智。②毛利率短期承压，存货周转率逆势坚挺：2018-2022H1，综合毛利率持从39.3%降低至32.0%；截至2022Q3末，公司存货周转率为0.90次，同比下降0.07次，应收账款周转率为12.11次，同比下降7.21次；总体而言，公司运营能力在疫情期间处于可控范围之内。

∎风险因素：全球珠宝市场竞争加剧风险；国内局部疫情反复致可选消费疲软的风险；下游消费者对培育钻接受程度不及预期的风险；互联网及电商冲击传统销售模式的风险；合资新公司“生而闪曜”业务发展不及预期的风险；毛利率下降风险。

∎盈利预测、估值与评级：考虑到局部疫情反复的影响，我们预计2022E-2025E，①直营门店数以优化升级为主，数量保持不变，单店年收入保持2022年的850万元水平，加盟店净增加150/200/250/250家，单店年收入为140/160/160/160万元，实现珠宝收入41.8/46.7/50.7/54.7亿元；②皮具业务收入稳步增长，预计2022-2025年，实现营业收入4.21/4.42/4.64/4.88亿元；③公司2022/23/24年收入预测为46.02/52.50/61.75亿元，EPS预测为0.36/0.42/0.53元，现价对应PE12.3/10.4/8.3倍。④绝对估值：根据DCF估值方法，我们将永续增长率保持在1%-2%区间，对应公司合理估值在46-50亿元区间，每股价值为5.15-5.65元。⑤相对估值：目前周大福、周大生、老凤祥PE（TTM）均值在24/12/13倍左右（动态PE来自Choice），潮宏基PE（TTM）在13倍左右，与周大生、老凤祥相当。考虑到疫情防控措施优化调整后线下消费有望得到进一步恢复，且公司领先布局培育钻业务具有先发优势，给予一定估值溢价，给予2022年15xPE，对应市值为47亿元，2022年目标价5.4元，首次覆盖给予“买入”评级。