●恺英网络(002517)：国内传奇奇迹品类游戏龙头，游戏内容研发+硬件投资双轮驱动

摘要：

公司是国内传奇奇迹品类游戏龙头厂商，2019年以来明确聚焦游戏“研发、发行、投资+IP”三大业务，前瞻布局VR内容领域；另一方面，持续优化治理，董事长金锋成为第一大股东。当下看，传奇奇迹游戏构筑坚实业绩基本盘，创新品类拓展推进。23年游戏行业复苏下，公司有望迎来新一轮产品周期。

预计公司22-24年归母净利10.55/13.86/16.99亿元，23年可比公司Wind一致预期PE均值15X，公司基本盘稳固&创新品类有望突破，给予23年18X PE，对应目标价11.52元，首次覆盖给予“买入”评级。

正文：

公司简介

公司成立于2008年，于2015年上市，业务由早期的+页游扩展至手游，当前聚焦游戏主业，以“研发、发行、投资+IP”为核心发展战略。2019年受管理层/传奇IP诉讼等因素影响业绩承压，2021年公司确立“研发、发行、投资+IP”核心战略后经营状况迅速改善。

子公司“上海恺英”“浙江盛和”开展游戏研运业务，现已有多元化优质产品矩阵，如传奇品类页游《蓝月传奇》、MMORPG 游戏《刀剑神域黑衣剑士：王牌》和卡牌类游戏《魔神英雄传》等，其中《蓝月传奇》截至 2022 年上半年累计流水超过 40 亿元。

公司股权结构

传奇/奇迹筑基，积极拓展品类，新品储备丰富

DataEye估算21年国内传奇市场规模约300亿，随着版权、私服等问题持续出清，市场有望持续向头部集中。恺英网络凭借着对于MMO数值系统的深刻理解，已打造出《蓝月传奇》等多个爆款，而工业化的研发助力公司年均上线约2款+传奇/奇迹游戏，铸就业绩基本盘。此外公司还储备有多个头部IP，通过自研+战略投资，补充游戏产品线，品类拓展卓有成效，打造利润新增长点。发行业务方面，公司整合原有发行渠道，模块化、差异化发行，积极布局出海。2023年公司包括《龙腾传奇》《仙剑奇侠传：新的开始》《代号：盗墓》《代号：斗罗》等多款产品有望完成上线，迎来产品大年。

VR领域抢先布局，游戏内容研发+硬件投资双轮驱动

2022年11月，工信部发布虚拟现实计划，指出到2026年，我国虚拟现实总规模将超3,500亿元，终端销量超2,500万台，国产VR硬件与内容有望加速发展。VR内容方面，恺英网络与幻世科技成立合资公司上海臣旎，布局VR游戏开发，公司预计其动作竞技类VR游戏有望在2023年上线，此外公司还计划推出传奇VR直播，探索全新变现模式。VR硬件方面，恺英网络战略投资大朋VR，企查查显示截至23年1月持股比例约7.62%。大朋VR立足PCVR拓展VR一体机，1-3Q22 DPVR出货量达14.4万部，仅次于Meta和Pico，在全球排名第3，2019-2021年连续三年入选“中国VR50强企业”。

聚焦主业战略清晰，研发、发行、投资+IP三线布局

公司管理层自2020年开启一系列战略调整，聚焦游戏核心主业。研发端，公司以上海恺英+浙江盛和为主体构建7大游戏研发工作室，一方面增强传奇与奇迹两大核心品类优势，另一方面拓宽卡牌、二次元等其他赛道。公司研发团队持续扩充，2021年研发人员占比达68.6%。发行端，公司自有发行（XY发行平台）与外部合作（腾讯、B站、贪玩、字节、掌阅等）相结合，积极拓展海外发行业务。“投资+IP”板块为核心主业战略赋能，重点投资公司包括数字浣熊、沧溟网络、心光流美等，引入IP包括刀剑神域、仙剑奇侠传等，驱动品类多元化发展。

盈利预测及投资建议

当下看，公司管理优化、股权厘清，坚持以游戏为核心发展战略，顺应游戏行业复苏大背景。三大主业聚焦下，23年优质产品储备丰富，有望助力持续增长。同时VR布局持续推进，2023年也有望逐步释放成果。预计公司22-24年归母净利10.55/13.86/16.99亿元，23年可比公司Wind一致预期PE均值15X，公司基本盘稳固&创新品类有望突破，给予23年18X PE，对应目标价11.52元，首次覆盖给予“买入”评级。