事件：公司发布2022年年报，全年实现营收199.96亿元，同比+13.57%；实现归母净利润12.82亿元，同比-15.51%。公司拟每10股派息5元。

　　点评：

　　传统核心业务受疫情扰动承压。2022年书写工具/学生文具/办公文具营收21.69/31.92/32.23亿元，同比-23.09%/+2.06% /-3.44%，书写工具大幅下降主要是中性笔销量下滑导致，毛利率39.59%/ 32.44%/26.33%，同比-0.99pct/-0.65pct/-1.58pct，我们认为随着产品降SKU提质升价、MBS提升管理效率、中台建设强化、供应链改善，该业务盈利能力有望改善。

　　客户持续开拓，科力普保持高增。2022年科力普营收109.30亿元，同比+40.74%，毛利率8.35%，同比-1.02pct，主要是新拓客户位置偏远，公司与属地供应商合作，导致毛利率下降；净利率3.40%，同比+0.28pct，科力普凭借高效采购系统及规模效应，有效提升经营效率，净利率小幅提升。我们认为随着公司深挖客户需求，持续开拓政企客户，科力普营收有望持续增长，2027年公司科力普预期目标实现营收超300亿元。

　　疫情下客流减少，零售大店营收下滑。2022年零售大店营收8.84亿元，同比-16.1%，其中九木营收8.13亿元，同比-14.4%，门店数量540（+17）家，其中九木489（+26）家，晨光生活馆51（-9）家，2022年疫情导致客流减少，线下门店营收下滑，九木拓店速度放缓，生活馆门店持续优化。我们认为长期通过IP文创打造爆款，以及儿美、益智、体育类新潜赛道开拓，伴随前中后台闭环逐渐完善，零售大店单店营收有望提升。

　　盈利能力短期承压，期间费用持续优化。2022年公司毛利率19.36%，同比-3.85pct，毛利率下降主要是高毛利书写工具营收大幅下降以及低毛利科力普占比快速提升导致；期间费用率持续优化，2022年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.79%/3.97%/0.92%/-0.21%，同比-1.15pct/-0.26pct/-0.15pct/-0.25pct，综合影响下，公司净利率下降1.93pct至6.78%。

　　投资建议：科力普延续高增长，疫后传统核心业务有望复苏，零售大店营收有望改善。综合考虑消费复苏进度与较低毛利率的科力普业务高增长，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为17.10/21.09/25.21亿元（2023-2024年原预测值：19.15/23.21亿元），对应当前市值PE分别为26/21/17X，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料成本上升、人口出生率下降、文具需求不及预期。