天风证券-工程建设-建筑装饰行业专题研究：20年现金流大幅改善，21Q1基本面加速改善(增持)05-11

“精选摘要：1Q1基本面加速恢复20年CS建筑板块营收同比+14.44%，增速较19年略有下降1.55pct，归母净利润同比+9.20%，增速较19年提升4.25pct，20年板块业绩增速与营收增速剪刀差为-5.23pct，较19年提升5.8pct，我们预计与板块内建筑公司少数股东损益的增速变缓有关。。”

1. 20年板块业绩提升显著，21Q1基本面加速恢复20年CS建筑板块营收同比+14.44%，增速较19年略有下降1.55pct，归母净利润同比+9.20%，增速较19年提升4.25pct，20年板块业绩增速与营收增速剪刀差为-5.23pct，较19年提升5.8pct，我们预计与板块内建筑公司少数股东损益的增速变缓有关。

2. 净利率和负债率双降使得板块20年年化ROE（摊薄）同比降0.26pct，回款的改善带动周转率继续向好。

3. 21Q1营收/归母净利润增速达54.5%/71.2%，相较于19Q1营收/归母净利润同比43.4%/26.9%，基本面呈现加速恢复态势，装配式和地方国企体现了较好的收入和利润弹性，预计板块内公司基本面有望延续回暖趋势。

4. 20年费用控制能力提升，现金流大幅改善20年板块毛利率同比降0.28pct，净利率同比降0.08pct，板块盈利能力仍有所承压，20年板块销售/管理/研发/财务费用率同比变化-0.06/-0.26/+0.32/-0.04pct，资产（含信用）减值损失占收入比重下降0.01pct，板块费用控制能力增强且对利润的侵蚀影响减弱。

5. 20年板块CFO净流入同比多流入1233亿元，CFO净额达近四年历史新高，板块现金流明显改，20年板块投资活动现金净流出4276亿元，较19年多流出1074亿元，我们认为或仍然与投资类项目加速落地相关，20年板块负债率同比降0.94pct，央企降杠杆/民企加杠杆的趋势延续。

6. 子板块之间继续分化，龙头公司具有更强的抗周期性20年化工工程/中小建企/大基建/钢结构收入增速超10%，中小建企、钢结构和化工工程归母净利润同比增速为53.3%、50.9%和45.4%，排名前三，行业景气度较高。

7. 20年设计咨询板块盈利能力下降，但龙头华阳国际、华设集团20年归母净利润增速达27.2%/12.5%，扣非归母净利润增速41.1%/21.3%，此外央企、地方基建国企龙头业绩稳定性也较好，我们认为龙头公司抗周期性的优势更加凸显。

8. 20年设计咨询/大基建/国际工程/中小建企的CFO净额在收入中占比指标同比有所好转，（CFO净额-投资支付现金）/营收指标来看，大基建板块首次实现了指标回正，表明PPP板块经营活动回收的现金流逐步可抵消资本金大幅投入带来的资金流出。

9. 20年除钢结构外其余子板块长期有息负债占比稳中有升，负债结构有所优化。

10. Q1基本面加速好转，继续看好央企蓝筹、地方国企&装配式龙头价值属性21Q1建筑板块营收/归母净利润增速达56.8%/73.6%，相较于19Q1营收/归母净利润同比43.4%/26.9%，基本面呈现加速恢复态势，体现的趋势包括：1）基建央企收入和利润同比20Q1均实现大幅增长，相较19Q1部分央企也实现较高增长，央企龙头市占率进一步提升；2）地方国企基本面向上弹性显著，体现区域基建高景气和改革提效的作用；3）装配式板块基本面继续保持强劲，我们预计21年全年趋势有望延续，继续看好央企蓝筹、地产基建国企和装配式龙头的价值属性。

11. 风险提示：疫情持续时间超预期；基建投资增速回暖不及预期；建筑企业净利率提升不及预期。