[兴证]晶澳科技:成本下行叠加低价订单出清,基本面拐点显现
剩者为王
超短低吸
2021-06-22 08:49:43
投资要点:
我们推荐晶澳科技，主要系我们判断公司目前短期中期长期逻辑通顺。
1.短期：公司所在行业及自身基本面情况均处于底部，但拐点均已出现。
· 行业层面：央企价格接受度提升，硅料价格顶部显现，玻璃价格大幅度下降，组件环节毛利率即将修复。
· 公司层面：公司低价订单在一季度已经集中出清，提前甩掉了包袱（这是公司与其他一线组件企业最大的差异）。年内公司预计出货30GW，后续新建产能非硅成本预计可降低6分/W，叠加玻璃、硅料等原材料成本压力减轻，公司即将迎来量利齐升的新局面。
2.中期：龙头企业壁垒加强，头部企业集中度提升，马太效应显现。去年公共卫生事件以来组件环节集中度快速提升，行业格局优化，TOP5组件企业市占率从2019年的35.9%提升至2020年的43%，一线组件企业开始具备品牌溢价，今年以来的几次央企招标中一线组件企业与二线组件企业中标价格明显拉开差距，行业马太效应显现。
3.长期：碳中和目标下光伏是最具潜力的新能源形式之一，2050年发电量占比有望提升至40%。当前碳达峰、碳中和目标已经确定，2025年非化石能源占比提升至25%的确定性较高，对应十四五期间光伏新增装机规模在76-86GW区间内，十五五期间在110-128GW区间内，长期逻辑无虞。
投资建议：公司是被低估的一体化组件龙头，当前短期、中期、长期逻辑均已顺畅，短期利润修复，中期格局优化，长期碳中和定调。我们调整公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为18.1、35.7、47.3亿元，同比增速分别为19.8%、97.6%、32.7% ，对应6月18日收盘价的PE分别为35.5、18、13.5倍，上调至买入评级。
报告正文:
1、短期：公司目前正处于行业、自身基本面的底部
1.1、行业层面：组件环节正处于历史毛利率的低点，但拐点已经显现
价格：央企价格接受度逐渐提升。今年1-4月央企平均招标价格逐步提升，迄今央企累计开标约17GW，中标的组件价格均在1.635元/W至1.767元/W之间，对比春节前1.4元/W至1.7元/W的价格区间，可看出央企在新能源装机的压力及集团内部全年装机目标下，对组件的价格接受度容忍度逐步提高。
成本：玻璃价格下降，硅料价格见顶，公司两大成本压力减轻。
硅料：多因素反馈硅料顶部显现。6月9日光伏行业协会召开了关于行业热点难点问题的座谈会，与会企业反应上游原材料价格上涨对行业发展形成抑制，光伏行业协会、工信部、能源局出席了该次会议。另外，PVinfolink本周报价显示硅料在连续20周上涨之后止涨，硅片、电池本周止涨，4月底组件开工率下调。
玻璃：3月以来玻璃价格快速下降。Q1以来国内多座光伏玻璃窑炉陆续点火，行业供需比显著改善，经过一轮快速降价后，当前光伏玻璃价格已经恢复至去年上半年水平。
1.2、公司层面：低价订单包袱已基本出清，即将迎来量利齐升
量：2021年公司出货量预计高增长。我们预计2021年公司全年将高质量完成30GW组件交付，其中Q1-Q4分别交货4.5GW、6GW、7-8GW、9-11GW。截至一季度末公司产能已经达到23GW，年底预计产能将达到40GW，全年实际产能足以支撑30GW出货量。
利：三大因素助力公司盈利水平提升，预计公司毛利率水平将从二季度开始逐步修复。
公司一季度已经将绝大部分低价订单交付，提前甩掉包袱。公司一季度组件出货均价约为1.52元/W，出货量约为4.5GW，基本已经将去年遗留的低价订单出尽。
公司新产能逐步释放，新产能非硅成本预计可降低6分/W左右。
玻璃价格已经见底，硅料价格已经见顶，公司成本下行通道开启。
2、中期：龙头企业壁垒加强，头部企业集中度提升，马太效应显现行业龙头竞争壁垒加强。
尽管组件是轻资产环节（投资成本约为1亿元/GW），但对参与企业的经营能力要求较高，主要包括：（1）资金实力。地面电站投标时需要一定保证金，组件交付后需要一定比例质保金，组件涉及的上游材料均为市场定价，价格波动大，因此要求组件企业有较强的资金实力和现金流支撑；（2）供应链管理能力。组件涉及电池、胶膜、背板、玻璃等多个上游材料，因此要求组件企业有较强的供应链保障能力；（3）配套服务能力。包括销售渠道、售前服务、售后服务等。由于组件环节对企业的要求是综合的、多方面的，因此头部组件企业逐渐形成了品牌与客户黏性，进而加强了自身的竞争壁垒。
公共卫生事件推动组件环节集中度快速提升，行业龙头加速扩产，长期来看行业集中度持续提升，行业格局优化。组件环节市场集中度近几年持续提升，2018年CR5仅为27%，2020年公共卫生事件爆发后，头部企业由于具备出色的资金实力、供应链管理及配套服务能力，市占率快速提升，2020年CR5提升至43%。目前龙头企业扩产较多且有更强的供应链管理能力和销售渠道优势，未来5年产能市占率预计将持续提升，预计2021年CR5提升至47%，2025年提升至69%以上的水平。同时晶澳科技的产能市占率预计将从2020年的8%提升至2025年的14%。
市场集中度提升将有利于市场的良性竞争。随着组件头部企业新产能的扩产，CR5产能对全球需求的满足率将从2018年的48%提高到90%以上，头部企业由于品牌粘性和销售渠道的优势，将占有越来越高的市场份额，同时头部企业由于其规模效应、管理水平将有明显的成本优势。从今年头部企业投标报价来看，目前头部企业的报价均明显高于二线企业，因此我们判断头部企业市场集中度提升将有利于市场的良性竞争，有利于保持其盈利能力。
一线组件企业开始具备品牌溢价，行业马太效应显现。今年以来中广核、大唐、华电等大型央企陆续公布了中标结果，整体来看，隆基、天合、晶科、晶澳等龙头企业更容易获得央企的高质量订单，并且中标价格、中标规模也相对偏高。
3、长期：碳中和目标下光伏是最具潜力的新能源形式之一
碳中和目标下光伏是最具潜力的新能源形式之一，2050年发电量占比有望提升至40%。当前碳达峰、碳中和目标已经确定，2025年非化石能源占比提升至25%的确定性较高，对应十四五期间光伏新增装机规模在76-86GW区间内，十五五期间在110-128GW区间内，长期逻辑无虞。
4、投资建议
公司是被低估的一体化组件龙头，当前短期、中期、长期逻辑均已顺畅，短期利润修复，中期格局优化， 长期碳中和定调。我们调整公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为18.1、35.7、47.3亿元，同比增速分别为19.8%、97.6%、32.7% ，对应6月15日收盘价的PE分别为35.5、18、13.5倍，上调至买入评级。
5、风险提示
国内竞价及平价项目落地不及预期；硅料价格波动影响公司盈利能力；海外疫情影响需求；国内政策变动。
声明：文章观点来自网友，仅为作者个人研究意见，不代表韭研公社观点及立场，站内所有文章均不构成投资建议，请投资者注意风险，独立审慎决策。
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晶澳科技
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