林园说过一句话：投资就是投垄断，这句话所长深以为然。

然而，绝大多数企业，都是不敢也不能“光明正大搞垄断”，但有一类企业可以，这类企业所长给他们取了个名字，统一称作：国有垄断。

这个名字，大家可以细品。

这些企业，包括些什么呢？比如高端白酒、品牌中药（昨天才讲了它的本质道理，还嚷嚷不明白的拖出去杖毙）、免税零售商、机场……

这些行业的特点都是：供给侧有限。

由于高端白酒和品牌中药我们之前已经有文章讲过，因此今天主要跟踪免税零售商和机场的代表企业：中国中免以及上海机场。

为什么说中国中免属于国有垄断？

因为中免做的免税店生意，不是随便哪家企业都能够参与的，他属于国家特许经营，至今为止，也就只有十家公司有牌照，这十家公司扒扒他们的股东，实控人不是国务院国资就是地方国资。

而在这十家公司里，毫无疑问，国务院国资背景是要优于地方国资的，所以，央字头背景的中国中免，拥有口岸、离岛、室内等等免税场所全套牌照（也就是既能在机场经营免税店，也能在海南岛、城市中心经营，不同地方经营需要的牌照是不同的），行业独此一家，坐拥整个免税市场超90%的份额。

虽然未来牌照将逐步放开（但还是国资背景），但也很难影响到中免，核心原因在于，虽然免税店是卖免税商品的，但他归根结底还是零售业。

零售的本质就是规模效应，越大的零售商越能吸引更多的品牌与之合作，这意味着他越会有品相繁多的商品给顾客选择；越大的零售商越能通过规模效应向上游压低采购价格，自己赚得更多，也更能让利给消费者。

所以，即便牌照逐步放宽，拥有多年积累的中免，也是国内最具备规模效应的最大的免税零售商。

2021 年，公司实现营收676.76 亿，同比增长 28.67%，归母净利润 96.54 亿，同比增长 57.23%。

乍一眼看上去业绩很好，但其实公司这个业绩有部分失真，一方面首都机场有对中免进行租金减让11.4亿，另一方面，公司的海南部分子公司享受到了税收优惠。

其实排除这些因素，公司2021年下半年业绩较为拉垮，今年一季度业绩同样不佳，2022Q1实现营收入167.82 亿，同比下降 7.45%，归母净利润 25.63 亿，同比下降 9.99%。

正是连续三个季度成绩不佳，所以市值才如此拉垮。

但所长也说了，从前文来看，中免的逻辑非常硬，因此过分关注短期业绩其实意义不大。想也能想到，国内从去年下半年开始疫情反复厉害，旅游人数急剧下降。

2021 年全球旅游人数虽比2020年稍好，但仍比 2019 年下降 72%；2021 年旅游业的经济贡献估计为 1.9 万亿美元，高于 2020 年的 1.6 万亿美元，但仍远低于 2019 年的 3.5 万亿美元，这种情况下，旅游相关的企业不亏钱就已经很不错了。

排除疫情下的业绩反复，我们仔细看公司这份年报，其实藏着非常多的亮点。首先，为了应对疫情对线下的影响，也就是完善线上线下一体化布局，公司的新零售业务发展得非常不错，小程序“中免会员”已经有会员人数超过 2000 万，大会员平台在拉动消费与复购率上效果十分明显，目前公司的会员销售占比已由 52%提升至 87%。

87%的会员销售占比，可以想像这个粘性有多么恐怖，而公司今年给的会员目标是2600万人。

其次，正如前文所说，中免是目前国内唯一一个拥有全套牌照的企业，全方位（线上、线下、有税、免税、口岸、岛屿、室内）的渠道布局本就是零售行业最深最宽的护城河。

2021年，在口岸渠道方面，公司中标了绥芬河、 太原、泉州石井 3 家的免税经营权，并完成成都、青岛、宁波、义乌 4 处机场店的筹建；在市内渠道，公司正积极与重点城市探讨战略合作；在海外渠道，公司正在稳步推进东南亚项目，香港机场店/市内店、澳门机场店及柬中免在国际客流暂未恢复的情况下保持盈利，年末澳门市内店开始试运营；有税方面，公司中标首都 T2 及 T3 香化店。

在高端奢侈品的消费中，地理位置很重要，优质位置就这么多，被中免占了，别人就没有了。

2021年的成绩单中，有税也贡献了240亿营收，同比+21.81%，占公司总营收35.46%。

其三，中免在过去几十年中的经营，特别是近几年形成的全品类品牌合作能力是大大增强的。截至目前，公司与全球 1000 多家知名品牌供应商建立了长期稳定的合作关系，在头部品牌供应商中拥有极高的信誉度，通过多年积累，公司的品牌资源和供应链都极其完善。

上海机场和中免类似，都属于“国有垄断”，只不过免税属于牌照垄断，而机场属于地区性垄断。

在所有的机场里，上海机场最为特殊，这和他的位置不无关系。

魔都的城市地位在国内如何已经无需所长多说，在非疫情的正常情况下，上海机场拥有数量最多的国际旅客（占比四成，而广州白云仅两成）；而且上海机场不存在任何附近机场分流，北京首都附近有大兴，广州白云附近有香港、澳门、深圳，只有上海在长三角一家独大。

最重要的是上海机场地理位置极佳，靠海，机场地盘不够还能随时填海扩展地盘，这是其余内陆机场完全羡慕不来的。

因此，目前上机拥有全国最多的跑道以及规模最大的航站楼。

优越的地理位置和密闭空间，使得上海机场完全是一个躺着挣钱的存在，他只用搞好他的基础建设，然后就可以坐地收租，最可气的是，他的基础建设也是挣钱的，所以正常情况下，上海机场是一个成本为负的包租公。

但这段时间的疫情，确实让上机很难过，什么都不必说，下图说明一切。

尤其是上机昔日的摇钱树国际航班受摧残最严重，2021年国际旅客吞吐量同比下滑近80%，这还是建立在2020年本来就极低的基数上，今年国内疫情，尤其上海什么样子大家都懂，所以，今年上机大概率也会很惨。

上机啥时候好转，只取决于一件事，那便是疫情多久过去。

但这确实无法把握，不过，虽然从利润上讲，上机去年依旧巨亏，但实际情况却比2020好了许多，答案就藏在这张图里，别看公司2020-2021两年都巨亏，但仅有2020现金流为负，2021年实际是“挣钱”的。

公司账上的现金储备仅次于疫情前的2019年，大幅高于2020、2017-2018，近100亿的现金，没有任何有息负债，其实上机还可以撑很久很久。

疫情只要过去，并且上机没黄，他就还是那个上机，还是那个坐地收钱的包租公。

而且，稍微动动脑子就能知道，上机怎么可能黄呢……上海未来难道不需要机场了么，即便他的资金耗完了，也有无数的办法活下去。

中免和上机，都属于真正的垄断，他们的生意都不是普通人能做的，这种躺着赚钱的生意任谁都应该当块宝，压根就不该上市让他人分羹，然而，他们居然就这么上市了。

中免的牌照垄断可能常人更容易理解，上机则理解差一点，不过张坤在2019年的时候讲了这样一段话，非常形象：“2016年我在研究互联网，一下就想明白它的商业模式了。当时，大家还觉得它是一个公用事业企业。但我认为，它本质就是一个微信，把所有的基础设施、跑道建好之后，就是一个基础平台，这个平台上的所有流量都可以变现，变现的形式可以是商业，也可以是广告。”

不过，提到微信/互联网，所长这里也额外说一句，目前的互联网绝对属于超级黄金坑，妥妥的在倒车接人！本来在大A全面推进注册制、机构掌握了主动权后，稍微优质一点的公司都被研究得透透的，根本不会有什么预期差，机构都是蜂拥而入的。

等散户看到机会时，早已经没有很好的入场机会了。即便大A跌到现在，那些公认的优质企业的估值其实也谈不上多便宜。

但互联网却给了散户一个机会，一方面之前国内监管趋严，另一方面这些优质企业都身处香港市场，因外围黑天鹅而遭受外资疯狂抛售，现在里面的企业都惨得不能更惨了。

典型如阿里、腾讯、美团、京东等企业，难道他们现在不是巨头么？难道我们现在生活能离得开他们么？看看他们的估值吧，典型如腾讯都被打到10倍左右了，连公共事业企业都不如，苍天呐、大地呀，你们的眼睛瞎了么！

他们几乎垄断了一切用户，提供了互联网所需要的一切基本设施和服务，消费者干什么都绕不过他们，他们还可以利用用户不断产生的数据挖掘用户新的需求，在过去、现在乃至将来相当长时间内，他们的赚钱能力就是最强的。那些嚷嚷着互联网天花板的，调头看看国外几个巨头， 他们国内人口数远小于中国，市值体量更大，至今的成长性也依然很强，他们都还是壮年，我们一个处于少年的行业，还用担心增长天花板么？

至于担心政策风险的，前不久的新闻联播，国家在帝都召开了“推动数字经济 ”专题协商会，网易的丁磊、百度的李彦宏、360的周鸿祎纷纷出席，叠加今年一月国务院发布的《十四五数字经济发展规划》，里面高度肯定了“十三五”期间数字化赋能经济社会成果，明确我国将继续坚持推进数字产业化和产业数字化，并计划数字经济核心产业增加值占国内生产总值比在2025年达到10%（2020年为7.8%）。

这充分说明，国家对互联网行业一如既往的支持，之前的监管趋严只是想让他们更健康、持续的发展。

这样的永续增长性行业，做错了什么会比公共事业估值还不如？

所以，大家真的可以把互联网关注起来，对单独企业有疑虑就完全可以考虑指数鸡，除了那些纯的指数鸡外，在当下，还有更加优质的选择，那就是恒生科技指数ETF(513180)。

这个恒生科技指数ETF(513180)，除了重仓几个耳熟能详的互联网巨头外，也配置了相当的科技硬件，以及在线医疗和云服务等硬核科技公司，整体资产配置在当下，相比纯粹的互联网指数会更加稳健，但成长性却丝毫不逊色，因为硬科技同样是未来最具成长性的行业。

讲到这里是不是有点跑题了，明明讲的国有垄断上机和中免，结果又绕去了互联网，23333，那现在我们又把题绕回来。

不论上机也好、中免也罢，现在压制他们估值的无非就是疫情，待疫情褪去、旅游业复苏，他两的业绩瞬间就能起来，相应的，估值也就能起来了，因此，对他两感兴趣以及对旅游业复苏感兴趣的童鞋，也可以关注一下旅游ETF(562510)。