受疫情期间闭店的影响，我们估计11月线下流水截止目前同比下滑10-20%（10月同比个位数下滑）。在疫情没有明显好转的情况下，我们预计12月线下流水大概率维持11月的趋势。

线下零售折扣（包括outlet店）4Q22截止目前大概维持在6-7折的中段，基本与3Q22持平，但相比1H22有所加深。

直营店铺的折扣率要深于批发店铺，主要系直营店铺需要担负清库存的重任。

双十一的GMV同比增长10-20%中段。管理层表示“双十一”后，线上流水增速并未出现明显的放缓。更令人欣慰的是，11月的线上折扣并未因“双十一”而有所恶化。这很大程度上归功于李宁（基于较为健康的渠道库存）于“双十一”期间相对理性的促销力度。

尽管李宁大货4Q22的流水表现面对较大阻力，但考虑到李宁Young与品牌集合店的流水依然维持较快增速，我们预计李宁公司2H22的整体收入表现依然会优于大货流水。

然而由于2H21末的批发渠道库存高于1H21末，我们预计2H22收入与流水增速之间的差异相比1H22将有所收窄。

在这一前提下，我们认为李宁要想做到年初宣布的全年收入指引（high-teen至low-twenty同比增长）具有较大的难度。

然而，新品占比的升高有望同比提升公司整体的吊牌价水平，从而部分抵消零售折扣加深对毛利率带来的负面影响。

我们预计李宁2H22毛利率同比小幅收窄，环比基本持平。在收入增速放缓的情况下，费用率继续收窄的空间有限。

我们预计2H22净利率基本同比持平，而2023年全年净利率有望达到17%左右。展望2023年，零售折扣的逐渐改善是利润率提升的最大驱动力。

尽管短期业绩面对压力，但李宁的基本面无疑在中国运动服饰行业中保持领先地位。

强大的品牌力与相对更健康的渠道库存使李宁在进入2023年后将处于相对有利位置。

出于审慎考虑，我们下调公司未来三年的收入与利润，并下调目标价至77.0港币。