核心结论：盈利改善一定程度可持续，长期盈利中枢提升

2020年Q2以来，电解铝盈利持续高位是本轮铝板块行情的主要催化，铝价上涨和行业盈利的可持续性是投资者核心关注的问题。

供给：高盈利下新增产能相对顺利，总产能仍然可控

供给端来看，预计2020-2021年新增产能约290万吨、137.5万吨，其中2020-10月已经投产产能约183万吨，考虑价格、成本、环保等因素，对应2020-2021年投产产能约有263万吨、164.5万吨，同时考虑2018-2020年减产产能/部分复产等，预计2020年中国电解铝产能增长约在230万吨，产量增速超过3.5%。

需求：逆周期政策护航，地产汽车边际改善可期

需求端来看，2019年地产和汽车的下滑导致全球增速出现负增长，考虑国内地产后周期有望出现竣工数据的收敛，传统汽车同比大幅改善，新能源汽车保持高速增长，预计电解铝终端需求有望维持可观增速。

库存：国内拐点再现，全球库存历史低位

库存端来看，表观供需缺口有望全年带来超过100万吨的库存回落（较高点）。

氧化铝：新增投产体量可观，价格可能低位震荡。

成本：氧化铝低位震荡，云南水电优势凸显

成本端来看，氧化铝现价已经接近行业平均成本，下跌空间有限，但2019-2021年在投产高峰期，上涨动力不足。电解铝高成本产能关停向电力成本优势区域的产能转移。电解铝综合成本（完全）中枢有望在12500-13000元/吨区间。

重点推荐α增长的云铝股份, 建议关注弹性较强的天山铝业、焦作万方、神火股份。