会议要点
1. 汽车行业投资观点与策略
• 汽车行业总体向好：商用车和乘用车11月产销数据显示同比和环比都有增长。新能源乘用车销量环比及同比增长。2024年新能源车渗透率预计达45%，批发销量有望达1,200万辆。
• 重点关注新能源领域：广州车展多款新能源车亮相，技术配置提升，800伏高压快充等配置升级有望提升销量和带动产业链机会。特别是理想、特斯拉等品牌以及新能源车相关企业如宁德时代和比亚迪合资项目等。
• 商用车领域的发展趋势及政策支持：商用车展示低碳节能、多元化技术路线和L2级智能驾驶。政策鼓励电动化，特定场景下电动重卡渗透率提高，推动商用车行业智能化和电动化。
2. 中国聚变能发展与产业化趋势
• 中国力争在全球率先实现聚变发电，预计最迟在2027年底前实现，合肥所院士李建刚提出聚变发电计划，体现出决心。
• 聚变能产业预计未来2~3年内将有300~400亿元的资本开支，产业化项目大部分将落地。
• 超导带材、磁体、偏离器、窗口厂及辅助加热系统等占比较大的市场份额，未来聚变能商业化进展将带动供应链企业盈利和技术进展。
3. 叉车出口增益与成长潜力
• 叉车业绩增长主要来自于人民币贬值和钢材降价，这一趋势与五金工具等出口型行业类似；
• 安徽合力和巨星科技的业绩模型基本一致，表现为利润增长显著，但增长不在于收入端；叉车公司短期毛利和净利率可能面临下滑风险，但长期增长展望稳健，当前估值处于合理档次，叉车公司仍值得投资考虑。
4. 国产新材料COC实现突破
• COC环烯烃材料国产化取得突破，国内需求旺盛，全球产能90%在日本企业手中，长期价格处于15-30万元每吨，利润空间大，国内产能预计明显提升。
• 国内COCCOP消费量占全球主要份额，但生产长期空白，依赖日本进口，目前托西一期3000吨在11月已投产，阿克力等企业布局相关产品，预计产能会有更多突破。
• 锂行业短期内供需过剩，预计2024年会进入价格震荡下行期，过剩比例高导致成本曲线陡峭，高成本资源增长快，低价底部可能低于8万元每吨，当前报价已有下降。
5. 锂业与家电估值展望
• 铝价下行后行业可能逐步出现供应侧的出清，锂业标的估值大幅回调后，现为估值修复机会，适宜关注行业底部。
• 锂业龙头企业如天齐锂业和半峰铝业在估值修复行情中为优先投资对象，中方资源、西藏矿业边际变化大，值得关注。
• 全球暖通空调估值高于中国大家电龙头，历史增长驱动因素差异明显，当前海外家电龙头估值区间低于中国，ah股折价情况下一线公司折价小，二线公司折价大
会议实录
1. 汽车行业投资观点与策略
大家下午好，我是天津四川研究员。很高兴能在本次"东京电创下午茶"中，与各位领导和电车行业相关的组织一起分享我们本周的观点及推荐。在汽车领域，我们更新了对商用车和乘用车的最新分析，并强调了我们对防御性标的的推荐。
在乘用车方面，据中国汽车工业协会上周发布的11月产销数据显示，商用车、乘用车和新能源车的批发生产销量分别达到208万辆、255万辆和265万辆，环比增长了2.4%、4.3%和8.0%，同比分别增长了20%、25.3%和25.0%。
市场在11月份显示出乘用车销售的增长，我们预计，年末将出现稳定并冲高的行情。这部分得益于终端促销力度的增大，燃油车活动和A车型的风控措施，以及丰富的轻型车供应。在较低的同期基数影响下，11月的零售销量实现了20%和24%的增长，达到了增长高点的208万辆。
行业的走势持续向好。
为了迎接节前旺季和完成稳增长目标，11月车企提高了产量，环比增长8%，达到264.5万辆。厂商和渠道库存分别增长了9万辆和9.6万辆，主动加库的幅度超出了预期，但仍然处于合理范围。11月乘用车出口量为37.8万辆，环比小幅下降3%，但同比巨幅增长至345万辆，同比猛增64%。我们预计全年乘用车出口量有望达到400万辆。
展望12月，业内普遍预计年底将有较好的销售表现。
2024年1~2月可能会进入淡季。值得注意的是，新能源车渗透率月度首次突破了40%，我们看好其明年稳步增长至45%。11月新能源乘用车的批发与零售销量分别为96.2万辆和84.1万辆，同比分别增长32%和40%，环比分别增长8%和9%。
新能源批发与零售的渗透率均有所上升，至37.7%和40%，这一点符合我们的预期。
其中，纯电动车和混合动力车的销量，环比分别增长了10%和8%。我们坚持全年新能源乘用车的批发与零售销量接近500万辆和800万辆的判断。为了把握住新能源车市场的快速增长，我们认为混动车型的加速推广，以及智能驾驶在购车决策中的重要性，将在2024年使新能源乘用车的销量增速达到30%，预估批发销量将飙升至1200万辆，渗透率达到45%。
广州车展披露了许多新能源重磅车型，呈现出不俗的投资机会。
11月，新能源主要品牌表现突出，小鹏连续两个月销量突破2万辆，理想汽车达到既定的销售目标。赛力斯和吉利汽车也创下了交付新高。展望未来，广州车展上自主品牌推出了多个引人注目的豪华SUV和性能轿跑车型，技术与配置的升级，如8295芯片、800伏高压快充等，有望推动销量增长，并为相关产业链带来机遇。我们提示投资者关注新车周期投资机会，并结合2023年预期超额收益，布局对应的行业龙头。
在乘用车板块，我们长期看好特斯拉和理想汽车，并看好长安汽车、领克汽车和小鹏汽车的发展前景。
特斯拉在上周发布的三季报中，交付量显著提升，毛利率和经营现金流均表现良好。
在零部件领域，我们提示注意年底可能出现的板块性回调风险，建议关注具有价值的投资标的，如拓普集团、银轮股份、华谊科技、新宇股份和新城股份等。
商用车方面，我们最新发布的2023武汉商用车展观察报告显示，供给端和政策双管齐下，推动了商用车电动化和智能化的长期趋势。展会上我们观察到重卡向低碳节能发展，新能源卡车技术路线多元化，并且辅助驾驶与车联网成为高端重卡产品的标配。
政策方面，8部门启动了公共领域车辆全面电动化新型区试点，推动了特定场景下电动重卡的推广。我们看到了政策支持下电动重卡渗透率的提升。
重卡行业目前已过度最低谷，我们认为其将随着行业周期的上升而持续增长。
在估值方面，我们认为中国重汽具有性价比优势，并预期可享受估值切换带来的利好。因此，我们持续推荐中国重汽和重卡产业链相关企业，建议关注福田汽车、天润工业、中富科技、隆盛科技和爱兰科技等标的。
以上是我们对汽车行业的分析汇报，接下来由刘硕老师为大家带来可控核聚变的最新观点。非常感谢各位的聆听。
2. 中国聚变能发展与产业化趋势
好的，谢谢。现在我来汇报一下近期聚变能大会上的一些更新情况及我们的解读。在这次大会上，中国合肥研究所的李建刚院士再次提出，中国要力争成为全球首个实现聚变发电的国家。我们知道，美国哈利公司已经与微软签订了协议，计划在2028年之前实现上千兆瓦的聚变发电功率。因此，根据李院士的设想，国内最迟应该在2027年年底之前实现聚变发电。其实，去年李院士在公开演讲中已提及，第一期工程验证堆装置将在2027年发电。
李院士在聚变能大会上再次提出了这样的计划，我们认为这体现了中国在发展聚变能领域的决心。中国在传统新能源时代，如风能和光伏领域已经取得了全球竞争优势，但是在聚变能技术上，客观来讲，还未取得优势。欧美国家已在上个世纪90年代开展过聚变实验，随美国开始尝试聚变能商业化，我们认为国内势必要加快推进，以巩固新能源时代的竞争优势。我们对聚变能商业化加速的趋势非常有信心。
在国内，除了中科院合肥研究所外，其他机构如西湖大学预计也会推出相关产业化的装置。鉴于时间的紧迫性，我们预计未来2至3年内，相关项目大部分会落地，将产生约300至400亿元的资本开支。如果实现则未来的总资本开支将大于这一期。
从价值链的分布来看，超导带材预计占20%以上，磁体约占40%，偏转器大约10%到15%，窗口材料约占7至8个百分点，而中心注入加热系统则预计占20%左右。剩余的则是燃料处理系统、低温系统、真空系统等。其中，0到1的变化主要发生在超导带材、磁体、偏转器和中心注入加热等环节。
就产业化落地的顺序而言，无疑全国场将首先落地，因为这是开展聚变实验的第一步。相关项目预计很快就会落地。对于超导带材、偏转器及辅助加热系统，中国通过参与国际热核聚变实验堆(ITER)计划已培养了一批成熟供应商。随着后续资金到位，这些企业有望在未来两年内确认订单。
解释一下为什么这方面如此重要。通过参与ITER计划，中国积累了大量人才和经验，特别是在低温超导、偏转器等关键环节上，技术已达世界前列。但在ITER计划技术核心细节上，中国并未参与。因此，窗口技术成为国内亟需突破的环节。目前，中科院正在推进国内窗口技术设计与建设，并已实现原理验证和示范装置运行。
聚变能大会上我们看到，聚变产业逐渐兴起。尽管主题偏向学术讨论，但可以看到越来越多的企业和投资者参与其中，分会场几乎满员。这对跟踪产业化进展是一个很好的观测指标。我们预计，随着商业化不断推进，参会企业的数量和人数将继续上升，细分市场的企业也会日益增多。
我们认为，聚变能现在已进入大右侧早期阶段，并将有不断的催化剂促进其发展。比如，几个大项目的规划落地和采购，将带动供应链企业利润提升。再比如，技术进步，以2027年聚变“联火”为标志，一旦发电技术原理上验证可行，产业发展将步入需求增长与规模经济互相促进的阶段，产业化速度将大幅提速。
我们预测，理论上的重大突破有望再造一个数万亿级的市场。我们继续推荐，重点关注国光电气、联通光电、安泰科技、引流股份、永宁股份和金达股份。
下面请机械组的同事继续汇报。好的，谢谢各位投资者。下午好，让我们聊聊叉车行业。该行业的股价今年一直到三季度呈下行趋势。在宏观经济较弱的背景下，我们之前认为叉车在众多行业中仍呈现出较好的增长。叉车的增长部分来自于国际化，且叉车行业，像其他行业一样，由于锂电池的使用，呈现出良好的增长持续性。
一个关键因素是叉车主要出口至欧美市场，而非发展中国家。所以专注于欧美出海的企业，其长期市场将更加聚焦，出海至发展中国家的企业则可能占据更广阔的市场。叉车是为数不多的能够进入欧美市场且受益于锂电化的行业。因此，从基本面来看，叉车的韧性来源之一，以及其持续增长的潜力，是我们比较看好的重要依据。
然而，今年上半年，该板块成为了机械板块少有的抱团性板块，几乎成为大部分投资者配置的重点。
3. 叉车出口增益与成长潜力
叉车的业绩增长并非源于国际化或理论化的进程，而主要得益于人民币贬值和钢材价格下降。在很多出口型行业，例如五金工具行业，巨星科技在收入下降10个百分点的情况下，仍实现了30%的利润增长。以安徽合力为例，其收入增长了10个百分点，利润却增长了50个百分点。这与五金工具和工程机械等行业的情况相仿，尽管这些行业收入预期从开始的正增长转变为负增长，叉车行业的收入并未下修，反而保持了四五十个百分点的增长。因此，叉车公司的利润增长并不仅仅来自于收入端的贡献，而是更多得益于出口情况下人民币贬值带来的影响和钢材价格的下降。
对于人民币贬值，市场存在升值担忧，认为这一风险可能大于激励。在安吉宝事件之后，叉车板块经历了明显的下跌。预计，基于人民币的技术性调整和叉车公司年度业绩，来年逐季的增长难度将增加。基本面分析表明，叉车公司今年实现的利润总额和利润率可能是不可持续的。然而，下跌之后我们可以重新评估叉车公司，可以采取利润折中方案。
假设以安徽合力为例，去年实现了9亿利润，今年有13亿利润的预期。如果我们假设其中一半的利润增长来自于人民币贬值，那么可以将这两亿利润予以剔除。那么，今年只计算钢材降价、收入增长和其他结构改进，安徽合力实际可贡献的真实利润可能是11亿。
在考虑安徽合力的市值时，可以预见的是，如果未来20亿可转债转股，以目前130多亿的市值来看，对应大约11亿的利润，市盈率大概是11到12倍。杭开集团的例子也类似，按照预测的17亿利润，现在市值是200亿，这对应于一个15到16倍的市盈率。因此，可以说，目前的估值处在一个合理的位置。
然而，未来在剔除汇率因素后，即使不考虑汇率变动，能源叉车公司仍有实现双位数增长的机会。在增长变得稀缺的时代，我们可能会发现，即使是11%的增长也会被投资者更加看重。随着高增长变得越来越困难，市场将越来越接受增长变稀缺的现实。因此，在预期十几个百分点复合增长的背景下，考虑到叉车公司的实际业绩，一个10到15倍的估值体系是有内在价值和持有价值的。
短期风险可能源自人民币可能出现的剧烈升值，这可能会导致毛利率和净利率短期内大幅回落。尽管如此，我们可以通过利润还原的方式，理解公司真实的、有效的、可持续的业绩。所以，只要叉车公司的股价回到合理水平，基于其长期稳健的增长和对内在价值的判断，叉车公司依然值得投资布局。以上是我们的观点汇报。
下面请化工组的李希平老师发言，谢谢。
4. 国产新材料COC实现突破
感谢各位投资者在下午的时间参与交流，我是化工组的李麒麟。本周我们关注到了国产化进度提升的一个新材料—COC环烯烃。该材料市场份额先前一直被日本企业所垄断，最近，拓溪公司的COC一期工程在11月份正式开工，标志着我国在这款材料上取得了突破，这是值得关注的。
首先，COC包括COP的性能非常优异，具有热变形温度高、透明度好、双折射率低、介电损耗小、光折射率低和熔融流动性好等特性，因而被广泛应用于光学、医疗、包装等领域。光学性能方面，COC和COP相比传统的PMMA和PC材料，具备更优的透光性和耐擦伤性，适用于轻量化生产，用途包括手机镜片、车载安防、AV设备光学组件及显示屏薄膜等。在医疗领域，COC和COP主要用于微量滴定板、预充注射器、血液储存器、试管，以及其他一些医疗器械，能够替代常见塑料，特别是在高要求的应用环境中。因此，该材料的应用场景十分丰富，并且具有替代PMMA和PC的潜力，其下游需求持续增长。
尽管在新材料领域，国产化程度较低且单价较高，市场规模并不巨大，但COC和COP如果在某些领域替代得好的话，其市场潜力是相对较大的。目前市场份额大多集中在日本企业手中，我国在中间体、催化剂等研发方面起步较晚。全球目前的产能不足10万吨，90%集中在日本的几家公司，包括瑞翁、保理、钻井化学和合成橡胶公司等。由于集中度较高，定价权主要在海外厂商手中，材料价格维持在15~30万元每吨的区间，厂商利润空间较大。我们预计，随着国产化实质性突破，未来几年中国的COC产能可能会显著提升。根据中国化工信息中心的数据，2021年中国COC消费量约为2.1万吨，是全球主要的消费市场。但由于长期受制于海外技术垄断，国内生产一直为空白，需求几乎全部依赖进口。考虑到消费电子、汽车等领域的快速增长，国内企业研发动力十足，其中包括托希光学、阿克力等。
目前，托希光学已在11月成功投产了一期的3000吨COC项目，阿克力公司的项目可能会在今年年底或明年年初投产，公司布局的产能和光学材料规模可观达到1万吨。因此，短期内值得关注这款材料在下游的突破及各大厂商的进度。
在A股市场，只有阿克力公司布局了该材料的相关产品，且进度接近量产。其他上市公司可能仍在小试至中试阶段。因此，我们建议关注阿克力公司。这就是我们化工组本周的观点。接下来，请有色金属组的老师汇报他们的观点。谢谢。
好的，感谢。本周我汇报一下铝矿行业的最新观点。近期锂行业的碳酸锂价格波动较大，锂行业股价呈现反弹。针对2024年，我们认为锂价格可能进入一个震荡下行的磨底期，带来资本开支的放缓和高成本资源出清。明年核心的变化可能体现在需求侧和资源供应两个方面。
需求侧方面，今年锂价大幅下跌和中油剧烈主动去库存有紧密联系，形成了价格越低，下游购买意愿越弱的负反馈。明年中油的排产或许与终端新能源汽车和储能需求更紧密相关，不太可能继续今年的去库模式。
另一方面，大量的资本开支投入导致低成本资源获利可观。明年可能面临更多新锂资源产能的释放；今年资源供应紧张，而明年可能走向宽松。需求侧和资源供应变化类似，冶炼环节可能会面临价格下跌导致的减产收缩。
我们预计明年供需平衡将过剩32万吨LC，占总需求比例26%，后年可能过剩32.4万吨LC，占比约19%。过剩比例大意味着未来进一步降价时，成本曲线形态至关重要。2024年全球锂资源成本曲线变化在于通胀和税收影响的生产成本抬升和形态逐渐陡峭。预计高成本资源增长更快，可能导致成本超过8万元/吨的资源比例扩大。按当前过剩比例推算，成本曲线交汇点大约在7.8万元/吨。
考虑到铝业公司在涨价周期内的留存利润和稳定盈利主业，锂业公司供应粘性明显。实际底价可能低于8万元/吨。当前上海有色网报价11.9万元/吨，上周五收于10.2万元/吨。这是目前行业展望的最新观点。
5. 锂业与家电估值展望
从整体投资建议的角度来讲，我们认为随着铝价的下滑，行业可能会逐步进入供应侧的出清阶段。前期，整个锂业标的经历了显著的估值回调，目前我们认为已经可以开始逐步关注该行业的底部估值修复机会。
在估值敏感性方面，若按照每吨15万元的锂价估算，大概对应24到25年，行业的整体市盈率（PE）估值水平大致在12.5倍与10.5倍之间。若锂价为每吨10万元，同样的时间假设下，估值为20.8倍和14.3倍。首先，我们认为15万元每吨是一个比较均衡的价格，历史上通常在10到15倍之间波动。目前可以说，行业已处于估值底部。在标的选择上，我们优先推荐天齐锂业、半峰铝业这类行业龙头企业，同时也建议关注中方资源、西藏矿业等边际变化较大的企业。以上是本周有色金属行业的汇报。
接下来请家电组的同事汇报一下家电行业的视点，谢谢。
各位下午好，我将为大家介绍我们最近进行的全球暖通和家用电器估值的国际比较研究。我们选取了全球暖通与白色家电的龙头企业，分析了它们上市以来市盈率的波动，以及均值和方差，剔除异常数据影响后，我们发现暖通空调行业的壁垒更高，估值也相对较高。然而这一点在中国家电龙头的估值中并没有得到充分反映。
详细分析显示，在中国市场，暖通空调的龙头包括美的、格力、海尔和海信家电，而在日本则主要是大兴，欧美市场则更为分工明确，例如开立和特零主营暖通，惠而浦主要面向白色家电市场。自2000年起，全球家电市场实现了稳健增长。根据Ori欧瑞的数据，21世纪前20年全球家电的零售增长率约为6%，其中2008年有明显的调整。2000年之前，中国城镇化和工业化引起了中国家用空调和中央空调市场的发展。
通过估值对比，以上市公司的前瞻市盈率为例，我们可以看到美国惠而浦的市盈率在5倍到8.7倍之间，欧洲的伊莱克斯在3.6至13.6倍之间。中国格力电器的估值范围在6.3到18.4倍，海尔和海信家电分别在9.0至22倍和8.6至14.3倍之间。我们认为海外龙头的估值区间实际上更低，主要是因为中国家电龙头已经证明了其全球竞争力，而海外龙头受到了冲击。
在AH股折价方面，例如海尔在H股的估值虽然通常低于A股，但波动区间更小。非一线公司在港股的估值显著低于A股，这反映出非一线公司在港股市场缺乏关注和流动性，导致流动性折价。随着公司治理结构的改进，AH股的折价正在逐步收窄。就全球暖通空调龙头的估值而言，如开利的估值区间在15.2至20.8倍，特零次的估值在7.1至20.0倍。这表明，美国暖通龙头的估值略高于中国家电龙头。
鉴于今年以来欧美暖通空调市场形势的改善，尽管最近两年表现亮眼，但当前估值已居高位。而中国暖通空调龙头，在历史上增长良好的基础上，目前仍保持稳健增长，但是市场缺乏对未来发展空间的信心。因此，当前历史估值较为偏低。
总结来说，我们认为从AH股折价角度出发，一线公司的折价较小，二线公司的折价较大。一旦二线公司的竞争力提升，成为一线品牌，AH股折价有望缩小。海尔和海信家电在A股和港股的折价对比便很明显。同时，随着全球欧美市场对暖通的需求提升，我们推荐关注特灵科技和开立全球等大型工业公司。我们也发布了关于这些公司的深度报告，并欢迎大家进行交流。
今天的电话会到此结束。如果有未解决的问题，欢迎随时与我们联系。谢谢各位参加会议，祝大家生活愉快，再见。
