目前，我国已将风电产业列为国家战略性新兴产业之一，在产业政策引导和市场需求驱动的双重作用下，全国风电产业实现了快速发展，已经成为全国为数不多可参与国际竞争并取得领先优势的产业。在明确的碳中和目标之下，风电发展将大有可为。

天风研究特别推出 风电行业专题，涉及电新、机械、通信、环保等行业，多角度解读我国当前风电产业现状及前景。

一

《天风电新：零部件：从安装属性、经济性和弹性看铸件、塔筒、海缆出海》

抗通缩是风电投资的核心，因此我们在寻找投资方向时，格外关注增量市场（以更好地对抗通缩），其中“海上”和“出海”是两个重要的战略方向，本篇报告聚焦零部件出海这个主题，主要从安装属性的强弱、下游客户经济性角度去探讨出海的可能性和ASP/单位毛利/单位净利的角度去探讨出海对各环节龙头企业的利润弹性。

出海的弹性和投资建议：

从量和单位盈利的弹性角度上看，铸件：量增、单位盈利增；塔筒：量增、结构性单位盈利增（如海外单桩》海外塔筒》国内塔筒）；海缆：量增、单位盈利持平（但因下游都是海风，量的弹性巨大）

铸件：日月股份：加速扩充精加工产能，同时与海外整机商建立稳定供应关系。

塔筒：大金重工、天顺风能、泰胜风能：大金和泰胜凭借优质码头资源稳步推进双海战略，天顺风能依靠收购德国工厂开拓海外市场。

海缆：东方电缆、中天科技（通信组覆盖）：均通过与海外头部业主的技术研发合作获得客户认可，与当地海工企业完成海缆总包，出海优势明显。

风险提示：风电项目需求不及预期；测算具有主观性；反倾销税变化风险；样本可能具有局限性，从而带来统计偏差。

二

《天风电新：海缆：抗通缩环节，产品迭代期看技术，长期看整套解决方案能力》

对风电细分赛道的选择，仍是遵循抗通缩原则，而海缆就满足这一特性：海上风电大型化远海化下ASP（单吉瓦）相对稳定。具体来说，高电压、柔性直流等技术迭代对冲风机、风场大型化带来的单价下降，而竞争格局上也有利于龙头集中。

量上：远海化使得单项目送出海缆使用长度增加；利上：柔性直流海缆的技术要求更高，相比交流海缆拥有更高的价值。远海化下量利齐升，使得送出海缆在整个海风项目中的投资占比有望提升，是难得的风电抗通缩细分赛道。同时，柔直海缆绝缘加工及软接头要求更高，技术壁垒使得竞争格局更为集中。

投资机会：技术迭代期——国内市场正或将处于向更高电压等级海缆及直流海缆产品迭代期，头部厂商能够凭借持续的技术创新和自主研发巩固其领先优势。长期——海缆的采购与敷设打包招标将成为趋势，而海缆定制化设计、生产、测试、集成、敷设、运维的全寿命整体解决方案也将成为企业在海缆业务综合能力的体现。我们认为能够提前进行技术储备，并提供综合解决方案的海缆厂商竞争优势更大。

投资建议：东方电缆：高纯海缆标的，技术领先，多系统解决方案强化成长；建议关注中天科技（通信组覆盖）：多板块布局形成海工全产业链，长期有望国内&国际双开花。

风险提示：海上风电项目需求不及预期；海缆技术迭代不及预期；测算具有主观性，仅供参考。

三

《天风电新：塔筒核心竞争力：从陆上最佳运输半径到海上码头资源》

本篇报告主要回答三个问题：1）为什么风电看好塔筒这个细分赛道？2）塔筒竞争要素是什么？3）未来格局如何演变？

核心结论：对大部分制造业，我们多数时间都在寻找抗通缩环节和标的，风电也不例外；抗通缩除了关注量利齐升的环节如碳纤维（新技术）、轴承滚子（新应用场景，从国内走向海外），我们还关注量升（往往伴随市场份额扩张）利相对稳定的环节，而这篇报告重点讲的塔筒就是这样一个环节。

相对于产业链其他环节，塔筒是风机大型化下量利较为稳定的品种，即量受损最小+受原材料影响较小单吨盈利相对稳定。而未来塔筒行业比拼的是——产能布局（不是简单的扩张，而是对资源的掌握和运用），陆上核心是比拼产能布局，陆上各家采取多地布局模式，海上则需争夺码头资源。此前由于运输半径限制，塔筒格局较为分散，而当前时点，龙头加速扩产，市占率提升预计将带来估值修复。

投资建议：推荐【天顺风能】、建议关注【大金重工】。

风险提示：产能投产不及预期，钢价上涨超预期，风电装机不及预期，测算存在主观性。

四

《天风机械：轴承行业：从市场空间+海外龙头对标+业务延展性角度看新强联的核心竞争力》

风电轴承行业市场空间较大且增速较快，2022年市场空间有望达到156亿元，十四五期间CAGR为24.19%。受益于大型化与进口替代，国内轴承厂商迎来发展机遇，新强联目前已成为国内风电轴承龙头，未来有望进一步扩大市场份额；与海外巨头的面面俱到相比，新强联立足高成长赛道的高利润率环节，在单一市场中享受龙头红利，毛利率净利率水平优势明显，ROE未来仍有较大提升空间；新强联在风电领域先进行纵向延展，整合了上游锻件生产，实现锻件原材料自主可控，再进行横向扩张至齿轮箱轴承与锁紧盘、齿轮、输出轴等轴承外的风电零部件，产生协同效应的同时进一步扩大了市场空间；此外，新强联的轴承业务下游延展性较强，随着轴承产能的扩张，盾构机、海工装备市场有望实现订单增长。

风险提示：风电装机量不及预期、风电大型化进展不及预期、价格竞争过于激烈、市场空间测算具有一定主观性，与实际值或存在偏差。

五

通过风电轴承领域的分析研究，我们对受益于风电高景气度的企业进行了梳理，主要分为三条主线：

1）大功率主轴轴承存在较大国产替代空间，目前头部厂商的技术进步快、产能扩张激进，在技术、经验和规模上相较其他国内厂商有较大的优势，未来2-3年内有望诞生国内龙头企业。建议关注新强联。

2）独立变桨轴承是未来风机大型化背景下的发展趋势，主要使用三排圆柱滚子轴承，与传统的双排球轴承技术路径不同。目前只有新强联、成都天马等少数厂商在生产独立变桨轴承，未来1-2年内变桨轴承的毛利率有望迎来提升，订单有望较大放量。建议关注新强联、恒润股份。

3）目前风电齿轮箱轴承基本依赖进口，存在很大的国产替代空间。风电主机厂会采购一定量的齿轮箱轴承，发给齿轮箱生产厂商来组装，以降低采购成本，目前新强联在建立齿轮箱轴承生产线，带头进入齿轮箱轴承行业，建成后会拿到一定数量的订单。建议关注新强联。

风险提示：风电装机量不及预期、风电大型化进展不及预期、价格竞争过于激烈、市场空间测算具有一定主观性，与实际值或存在偏差。

六

《天风通信：如何看待海上风电与海缆景气度、东数西算政策下哪些标的受益？》

海风海缆景气度持续，项目离岸距离电压等级增加。我们认为，未来海风的持续向上景气周期中期将贯穿整个十四五期间，据统计十四五期间各地规划海上风电项目超过50GW，从碳达峰时间维度和全球市场空间维度看，我们认为海上风电长期持续向上有望至 2030 年。

在东数西算政策起步阶段，8大枢纽集中政策和资源，优化网络、能源等配套，引导数据中心集约化、规模化、绿色化发展，坚决避免数据中心盲目发展。通过多方指标约束，促进集群高标准、严要求，最小化起步。未来整体IDC行业将进一步集中化、规模化、绿色化发展，产业链各环节长期持续受益。

具体相关标的建议关注：

1、东算西数地区布局的IDC标的：奥飞数据、光环新网、科华数据、宝信软件、数据港、美利云等；

2、服务器、网络设备：中兴通讯、紫光股份、浪潮信息等；

3、网络基础设施光纤光缆：中天科技、亨通光电等；

4、数通光模块：中际旭创、新易盛、天孚通信、博创科技、剑桥科技等；

5、机房电源、温控等配套设备：科华数据、科士达、佳力图、英维克、申菱环境等；

6、IDC运维：润建股份；

7、服务器和设备上游PCB：沪电股份、深南电路等。

风险提示：海风项目招标进度不及预期，政策落地进度慢于预期，行业竞争超预期，下游需求不及预期。

七

《天风环保公用：乘双碳东风，世界第一大风电运营商“A+H”再起航》

我国新能源装机快速提升，成本降+效率升有望助力持续发展。我国新能源装机快速提升，截至2021年底，我国风电装机容量约3.3亿千瓦，同比增长16.6%；太阳能发电装机容量约3.1亿千瓦，同比增长20.9%。近年风机价格下降明显，已由2003年7000元，下降46%至2020年3750元。塔架高度增加可提升风速，带动发电量提升。2021年风电运维全包服务初始合同均价降至每年15,500美元/兆瓦，同比下滑11%。

龙源电力为风电运营行业龙头：龙源电力1999年开始布局风力发电业务，截至2021年12月公司总控股装机容量为26.5GW。国家能源集团明确将龙源电力作为国家能源集团风力发电业务整合平台，逐步将集团控股的风力发电业务资产注入龙源电力，并将综合运用多种方式，使现有火电业务不再纳入龙源电力的合并范围。

公司装机规模有望加速成长，运营效率优于同行：截至2021年12月，龙源电力风电控股装机容量23.57GW，较2020年年末增长5.7%。2021上半年新增储备项目达23GW；同时公司在浙江、广西、黑龙江及内蒙古与当地县政府成功签订5个光伏整县推进项目。2021年上半年风电平均利用小时数为1297小时，同比增加110小时。

存量补贴压力减小，平价项目带来增量现金流：国家积极推动平价上网电价项目，新能源运营商目前存量项目的发电收入中国家补贴占比较大。公司应收账款及应收票据余额2016-2020年同比增速较高，维持在20%以上，新能源补贴拖欠的压力持续增大。公司可以通过发行以补贴款作为基础资产的ABS、ABN，或出售存量电站，来优化自身资产结构，改善现金流压力。

公司风力发电量具有优势，资金管控优于同行：2020年公司风电业务毛利率48.70%，平均上网电价487元/兆瓦时。公司单位装机有息负债规模为3.67元/瓦，资金成本率为3.53%，财务费用率为10.75%，处于可比公司中较低水平，具有较好的资金管控能力。