核心事件：公司发布 2022 年业绩预告，预计 2022 年实现归母净利润 6.9 亿 元，同比增长 77%；实现扣非归母净利 4.7 亿元，同比增长 35%。根据业绩预 告计算，22Q4 公司实现归母净利 1.57 亿元，同比增长 12%；实现扣非归母净 利 1.54 亿元，同比增长 24%。考虑 Q4 疫情对收入造成不利影响，业绩稳定 兑现超市场预期。 

改革红利释放确定性强，乐见业绩弹性持续兑现。剔除土地收储补偿款 影响（贡献非经损益约 1.8 亿元），公司 2022 年归母净利约完成 5.1 亿元，同 比增长 31%；若加回股权激励费用（约 4500 万元），全年扣非归母净利约 5.0 亿元，同比增长 45%。考虑 Q4 河北地区消费场景因疫情受损明显，新冠扩散 也对山东、湖南等多地动销造成不同程度影响，预计 Q4 公司收入增速兑现在 双位数左右，剔除激励费用后的扣非归母净利增速约 35%，业绩弹性好于预 期。伴随股权激励落地，公司中长期经营表现与员工利益实现强绑定，内部经 营改善动力充足，在 2022 年扣非归母净利率不足 10%的基础上，未来 3 年在 产品升级及费控优化带动下，公司业绩弹性兑现能见度强。 

老白干省内升级稳步推进，武陵酒省外扩张值得期待。老白干本部具备 良好客情基础，近年着重进行产品布局及费用结构调整，通过聚焦次高端产 品、加强 C 端活动投放，结构升级持续推进，2023 年规划由 1915、古法 20/30、 甲等 20 引领增长，经营效益预计将进一步改善。武陵酒省内在上酱领衔基础 上，武陵王及琥珀亦展现良好增势，次高端以上产品布局得到补强，2023 年 预计省外开拓有望贡献额外增量。

盈利预测与投资评级：短期看，考虑河北受疫情影响逐渐减弱，元旦后动销 呈现积极恢复，并且武陵酒回款进度较为顺利，预计 2023 年各季增速兑现积 极。中期看，伴随老白干次高端产品扩张以及武陵酒区域布局加速，公司增长 空 间 有 望 不 断 打 开 。 我 们 预 计 公 司 2022-2024 年 实 现 营 业 收 入 48.26/58.44/70.99 亿元，归母净利润 6.90/7.17/10.28 亿元，对应 PE 分别为 38.15/36.70/25.58 倍。