康龙化成预报点评
夜长梦山
2023-07-31 09:04:03
【中金医药】康龙化成预报点评：主营保持增长势头，关注利润率改善
公司发布1H2023业绩预告：收入55.62-57.01亿元，同比+20.0-23.0%；归母净利润7.67-7.96亿元，同比+31.0-36.0%；扣非净利润7.34-7.68亿元，同比+8.0-13.0%；经调整利润9.10-9.50亿元，同比+12.0-17.0%；剔除生物资产公允价值变动后经调整利润同比+26.0-31.0%。
【主营收入及利润保持增长态势，表观利润受短期因素波动】2023年上半年，公司收入同比+20.0-23.0%，剔除生物资产公允价值变动后经调整利润同比+26.0-31.0%，核心成熟业务板块保持良性增长态势。表观利润增速慢于收入增速主要因：1）新兴业务大分子、细胞和基因治疗及部分海外产能仍处于早期投入阶段；2）实验用猴价格下滑导致生物资产公允价值变动收益同比大幅下降；3）股权激励方面，以股份为基础的付款相比去年同期有较大幅度增加。
【小分子CDMO业务进入兑现期，看好中英美三地国际产能布局及商业化项目延伸】2022年，小分子CDMO收入超过80%来自药物发现服务，平台协同效应明显，收入约80%来源于临床前至临床II期阶段，随着项目往后推进，我们看好后期业务收入占比逐步增加。2022年服务涉及药物分子或中间体1,079个，其中临床III期项目24个，工艺验证及商业化阶段项目15个。产能方面，绍兴工厂600立方米产能于2022年投入使用，2022年收购的英国Cramlington生产基地和美国罗德岛Coventry原料药生产基地均可提供从中试至吨级商业化规模的cGMP原料药生产服务。
【新业务处于孵化期，期待利润率改善】临床方面，“康龙临床”一体化大平台品牌效应逐步凸现。大分子和CGT业务，2022年公司为超过50个CGT项目提供批次放行检测分析方法的开发及放行服务，其中2个以用于商业化生产阶段的批次放行。基因治疗CDMO从2021年开始承接外部订单，2022年已完成或正在进行约29个不同服务范畴和阶段的项目。公司预计大分子GMP7万平方米生产服务3Q2023投入使用。康龙生物完成9.5亿元融资，融资完成后公司持股比例从100%将至88.89%。
考虑到新业务早期投入、生物资产公允价值变动及股权激励费用的影响，我们下调2023/2024年净利润6.9%/12.1%至17.39/21.57亿元。当前A股股价对应2023/2024年26.9x/21.7xP/E，H股股价对应2023/2024年16.0x/12.5xP/E。考虑到近期医药板块系统性调整，我们下调A股目标价48.3%至33.60元对应2023/2024年34.5x/27.8x P/E，较当前股价有28.1%的上行空间；下调H股目标价44.9%至24.80港元对应2023/2024年21.5x/16.8x P/E，较当前股价有34.9%的上行空间。
考虑到新业务早期投入、生物资产公允价值变动及股权激励费用的影响，我们下调2023/2024年净利润6.9%/12.1%至17.39/21.57亿元。当前A股股价对应2023/2024年26.9x/21.7xP/E，H股股价对应2023/2024年16.0x/12.5xP/E。考虑到近期医药板块系统性调整，我们下调A股目标价48.3%至33.60元对应2023/2024年34.5x/27.8x P/E，较当前股价有28.1%的上行空间；下调H股目标价44.9%至24.80港元对应2023/2024年21.5x/16.8x P/E，较当前股价有34.9%的上行空间。
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