【中泰机械 冯胜团队】代工业务严重低估，重点推荐高测股份

我们于2021年8月率先发布高测股份首篇深度报告，推荐逻辑主要包括硅片行业产能扩张、公司硅片竞争格局优化、公司异质结切片设备突破。2021Q4以来，公司切片代工业务逐步进入落地阶段，我们认为该业务市场存在重大预期差。

切片代工商业模式：根据我们对下游硅片企业的调研，目前切片代工厂与硅片厂的合作模式根据合同生产，多切的部分为切片代工企业的增量利润。主要原因：①硅片行业新玩家增加，切片外包比例增加；②切片代工厂基于设备的先进性以及工艺的理解差异造成切片能力差异。

多切片盈利弹性测算：以182硅片为例，售价6.8元/片，单片8.1瓦，单GW收入8.4亿元。假设高测股份每公斤硅料多切1%，即客户要求100片，高测可以切101片，多余的1%为公司净利润，即净利润增加为8.4*1%=840万。

高测切片代工弹性测算：根据公告，公司在手切片代工订单为35GW，我们结合项目落地进度测算，预计2022年达产合计14.25GW，按照单GW增量净利润840万计算，每多切1%公司净利润增加1.2亿元。即使考虑到后续硅片降价，代工业务业绩弹性依然较大。

考虑到切片代工业务被低估，预计公司业绩有望超预期。同时公司硅片切片设备向半导体设备、异质结等领域均有延伸，估值亦具备提升空间。

风险提示：公司切片代工业务不及预期、盈利弹性测算偏差风险。

冯胜/王可