陶瓷龙头加码新能源材料，迎业绩拐点 -300409道氏技术
投资要点：

 陶瓷行业龙头地位显著，创新产品维持高毛利率。公司是国家高新 技术企业，是国内唯一的陶瓷产品全业务链服务提供商，公司的研发 实力、产品应用开发与技术服务能力，在业内处于领跑地位。公司作 主要产品涉及陶瓷墨水、全抛印刷釉和基础釉，客户涵盖了诸如东鹏、 金意陶、新明珠、新中源、马可波罗等国内最知名的陶瓷墙地砖生产 企业。近年来，我国建筑陶瓷市场竞争激烈，行业洗牌加剧，例如 2019 年中国瓷砖产量 82 亿平米/yoy-8.8%。但公司坚持稳中求进，全 力配合客户的新产品开发，成为建筑陶瓷行业技术进步和产业升级的 主要推动力，2019 年虽受行业影响公司釉面材料销量 12.16 万吨，同 比下降 11.86%，但仍保持 32%较高毛利率，龙头地位显著。 持续加码新能源材料，打开成长空间。全球持续推进电动化，核心 零部件动力电池的需求实现高速增长，市场规模自 2012 年 2.7GWh 增长至 2019 年 113.4GWh，期间 CAGR 高达 71%。公司顺应市场需 求，积极开拓锂电材料应用，布局了三元前驱体、钴盐以及导电剂等 多业务，形成了较强的综合实力，为公司打开成长空间。2019 年公 司实现新能源材料产销3.43 万吨/3.33万吨，同比分别+3.05%/7.65%。 钴盐/三元前驱体。子公司佳纳能源主要产品氯化钴、硫酸钴、碳酸 钴和草酸钴和三元前驱体，由于钴铜伴生，公司同时经营电解铜。2019 年公司三元前驱体实现营收 7.9 亿元，毛利率 13.8%；钴盐实现营收 5.4 亿元，毛利率 20.9%；电解铜实现营收 2.9 亿元，毛利率 34%。 公司三元前驱体产品技术成熟、质量稳定，拥有振华科技、厦门钨业 等优质客户，高镍前驱体已经实现量产并通过下游客户验证，奠定良 好的发展基础。2019 年公司推进前驱体产能建设，目前具备 2.2 万吨 /年的三元前驱体产能，未来将进一步释放业绩弹性。展望未来, 类似 2019 年的钴价格大幅下跌以及计提存货减值等利空因素大概率消 除。目前钴价格已处于历史底部区域，有望随着需求复苏实现价格反 弹，公司的钴盐业务有望边际向好。导电剂：子公司青岛昊鑫是国内率先实现纳米材料导电剂规模化生产 的龙头企业，其主要产品为石墨烯和碳纳米管导电剂，2019 年实现 营收 2.4 亿元，毛利率 35.5%，主要客户为比亚迪等锂电龙头企业。 2019 年产能达 2 万吨，随着下游动力电池需求高速增长，公司有望 持续受益，该业务有望高速增长。同时，公司推进原材料自给，加大 上游粉体、浆料产能建设，原材料自给率的提升有望带动公司导电剂 -0.3000 -0.2000 -0.1000 0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 道氏技术 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 产品质量和盈利能力的提升。  前瞻布局氢能材料，推动氢燃料电池产业发展。膜电极作为燃料电 池系统关键部件之一，其性能和成本直接影响到质子交换膜燃料电池 的性能、寿命及成本，占电堆成本的 60-70%，目前该产品高度依赖 进口。根据 GGII 调研数据显示，2019 年我国膜电极市场销售规模为 2.28 亿元。GGII 预计，到 2025 年中国车用领域氢燃料电池膜电极市 场需求有望达到 23 亿元。2019 年公司与重塑科技、马东生共同出资 设立道氏云杉，从事膜电极材料的研制和销售，马东生先生是国鸿氢 能的创始人之一，国鸿氢能为巴拉德合资公司，目前已建成全球最大 的燃料电池电堆生产线。目前道氏云杉组建了以 Dustin Banham 博士 （曾就职 Ballard，深耕膜电极研发领域）为核心的氢燃料电池膜电 极研发团队。合作方重塑科技是国内重要的燃料电池动力系统公司， 目前占国内氢燃料电池系统约 50%市场份额。目前公司正结合国内 商用车应用场景做前期开发，预计 2020 年将有 1~2 款产品进入市 场，有望在 2021 年贡献业绩。  首次覆盖，给予公司“买入”评级：预计公司 2020-2022 年分别实现 归母净利润 1.52、2.51、3.52 亿元，对应 EPS 分别为 0.33、0.55、0.77 元。公司作为陶瓷釉料龙头，全面布局新能源材料，公司有望在 2020 年形成中长期向上的业绩拐点，首次覆盖，给予公司“买入”评级。  风险提示：政策风险；原材料价格风险；产能建设低于预期；疫情扩 散导致需求下滑；新材料研发及进度不及预期。