睿扬投资者交流会议记录
韭亿小目标
一路向北的小韭菜
2022-04-08 13:46:20
睿扬投资者交流会议记录
会议时间：2022 年 4 月 6 日星期三
主讲嘉宾：彭砚（创始人、投资总监）
会议形式：线上交流
一 市场展望——2022 年慎思笃行
（一）2022 年 1 月的困惑
市场风格——近两年创业板的相对估值已经逼近历史高点，22 年是大小
盘风格的进一步分化还是分化开始收敛，我们有些不确定，但是我们倾向于
认为创业板的超额收益可能会收敛;
A 股和港股——香港市场经质了深度的调整。明年是不是有机会，但是
2022 年美国有流动性进一步收紧的压力且两个大国的博弈仍在继续，我们判
断港股可能进入到左侧的底部区间，但是目前时点还不到加大配置的时候，
静待右侧的机会;
基本面和资金面——22 年 A 股的盈利将继续探底，甚至有可能负增长，
但是经济会议明确了会强力托底稳经济，意味着流动性又不会太差，历史经
验看，经济下行但流动性向好的青景下市场应该不职于太差，所以今年高增
长的公司应该表现不会差。
中观行业比较
（1）新能源∶长期高景气和短期交易拥挤的矛盾;
（2）医药∶CXO 板块也有同样的问题，所以短期资金分流流入中药;
（3）消费∶经济下行压力下，明年的基本面持续性如何，白酒可能会有
开门红，开门红后是不是阶段性高点?
（4）TMT∶元宇宙和汽车智能化，可能是我们认为 2022 年较为确定的产
业性机会;
（5）军工∶ 3-5 年的高景气周期，但是估值也在较高水平，很多公司
用 PS 和市值法来估，这个时点板块配置的锚在哪里;
（6）地产：短期强剂激，但是又看不到未未，23 个月的交易性机会是
不是能把握住？地产链或许有估值修复的机会;
（7）周期：明年大概率基本面会向下，可能机会不大。
结论：
（1）策略角度看，前 2-3 年选最优的选行业和赛道的投资策略可能会受
到挑战，从投资角度看，需要寻找确定性增长和低估值;
（2）中观行业比较看，2022 年元宇宙和汽车智能化这两个细分行业会
比较好，我们看好的是消费电子和汽车掌部件，因为估值不算太贵且预期不
够充分，同时这些细分行业都是 21 年各种因素导致基本面受损，22 年可能
会修复;
（3）新能源、CXO、军工这些高景气赛道中、更多的应该去寻找相关公
司估值的性价比，因此这些行业的投资，我们认为需要自下而上去寻找 PEG
相对合理且利润增速较快的公司，一季报前后可能是新能源不错的局部时点，
机会是跌出来的。
（二）2022 年 4 月的思考
第一个问题，成长股到底行不行？（不太行）
从今天市场分化的表现来看，目前这个阶段成长股的压力是比较大的，
一方面是深圳上海包括未来全国各地，受疫情清零政策冲击，大量的生产已
经完成，但物流无法运输，无法确认收入。
另一方面，4 月份一季报，8 月份的二季报，整体的压力都会很大，成长
股上半年整体的增速会下台阶，短期估值和业绩的压力会很大。
第二个问题，清零政策下经济压力巨大，如何对冲？（松地产）
在各地经济压力比较大的情况下，放松房地产政策可能是今年比较好的
权宜之计，所以地产股的修复可能是一个机会，过去年销售面积 16-17 亿平
米，未来 12 亿平米的底线是有的，如果一万一平米，地产行业依然是一个万
亿级的市场，民营房企如恒大丢掉的市场份额，大概率会被国企房地产企业
（招，宝，地）抢占，房地产行业会在呈现供给侧的收缩后，国企抢占民营
企业的份额。
目前的地产行业有点类似于三五年前的钢铁行业。供给侧收缩之后，大
量份额被宝钢武钢等大型企业拿走，不同点在于，地产的国有龙头企业份额
没有那么大，还有份额进一步提升的逻辑。
另一方面，对于一些区域房地产龙头公司，再融资放开可能是一个必然
的趋势，股价不能低于净资产，第一目标价可以定位于 PB0.5-0.6 收敛到 1
倍。
所以我们看好大型国企，和区域龙头，国资为主。
第三个问题，政策底何时出来？（廿大）
今年有两大事件，一个是美国中期选举，一个是中国大会，我们认为在
廿大前后，市场中长周期的底部会出现，可以类比 2018 年底市场的底部，未
来会有 2-3 年比较好的慢牛行情。
短期看好地产，医药更看好医疗服务；新能源会去寻找一季报和中报增
速都没有问题的优质标的，这是我们未来一个季度对市场的看法。配置方向
也是地产，医疗服务、新能源三个方向。目前仓位三成出头，新能源 10%，
地产 10%，医药 10%。
二 问答环节
Q 产品何时开放？
去年九月初封盘，有两个原因，一个是我自己管理规模过了 70 亿，也想
观察一下规模边界，不想太快扩充规模。
另一个原因，我们发现去年四季度开始，公募基金卖不动了，今年一月
份也是一样的情况，所有人都认为今年流动性没有问题，但是公募基金的滞
销进一步放大了去年的基金规模增长的问题，前期进场的权益客户承受了比
较大的净值回撤，缺乏赚钱效应，所以造成了基金销售的疲软，这个问题可
能要等市场企稳后才能解决。我们可能会在开大会前后开放我们产品的申购。
Q 谈一谈俄乌战争对市场的后期影响
俄乌战争在几个层面影响市场：
一是全球经济进入滞涨状态。
二是美国和欧盟对俄罗斯进行制裁，影响美元计价外汇储备的资产安全
性，可能会部分调整为日元计价的外汇储备，日本没有核武器，日本也不敢
赖账。
三是全球资本市场需要关心，通胀后成长股的估值压力比较大。
Q 后面仓位预计会有什么变化，触发因素是什么？
更多倾向于保持现有仓位，动的话可能会调结构，降成长加地产，三月
中旬市场见底后也参与了一些反弹，效果上看参与还不如不参与。
Q 预计市场底会在哪个点位？
不太好谈点位，更多是看时间，9-10 月是一个市场比较扎实的底部，随
着疫情防控政策可能提前或滞后。整个市场其实从去年四季度已经开始调整
了，如果到三季度调整完也接近一年了，调整的幅度可以用跌幅衡量，也可
以拿时间来换，在 9-10 月再去买股票，可能心态上会好一些。
Q 在当前熊市的情况，地产相关后续机会空间大吗？
公募今年是-5%到-10%能排前 1/2 或前 1/4，这个时候买地产不一定为进
攻，更多为防御，收益有 20%相对于别人-20%就有 40%的相对收益。
Q 前一段时间回撤较大，这一波减仓是从什么时候开始的？地产建仓是
从什么时候开始的？目前是准备逐步加仓吗？
去年年底五成，1 月底四成，2 月底四成，3 月俄乌冲突后仓位降到 20%
几，后面参与了一波赛道反弹，近两周慢慢才把地产加上来。
计划整个组合留三成仓不动了，后续更多调结构。
Q 后续还有一些什么事件节点会加速让市场继续走熊？
可能很难有基金经理能回答这个问题。今年年初我可能是全市场最悲观
的人之一，但即便如此市场的走法还是超出了我的预计，还是要去应对市场
不同的事件冲击，不断做调整。
加速走熊的因素，可能包括疫情的外溢，影响全国经济发达省份的正常
运作。但是一旦一个事情能想到是风险，就不一定是风险了。
Q 对金融板块中的银行怎么看？
我做基金经理十年，在银行板块没赚过钱。放松地产，对银行来说利润
是受损的，但是市场往往把金融地产视为一个板块，认为银行也有估值修复
的可能性。
Q 半导体板块怎么看？
整体估值压力是比较大的，但是有些公司利润还可以，也就 30 来倍，估
值已经相对合理，但是没有到便宜，或者说便宜到不买就不踏实的程度。
Q 市场右侧出现之前会有什么信号呢？
到目前为止还没有出右侧，左侧还没有结束。右侧信号可能会在大会之
后，清零政策的变化，这是一个猜测，或者是特效药和疫苗的变化，让所有
人对病毒不再畏惧。
Q 对中国今年 5.5%增长指标 怎么看？是否有信心？
这是上层定的调，目前来看实现是比较难的，但是数字只是数字，只要
就业不要出大的问题，对生活和消费的压力不要太大，经济 4%还是 5%还是
6%都不重要。
Q 周期股里面的铜铝怎么看？
超出我能力范围了，有色和金融都没赚过钱。
Q 地产是出于防御考虑的话，医药板块是用来进攻的么？医药板块主要
投的是 CXO 么？
医药没有买 CXO，更多是看医疗服务，大家之前担心民营医疗服务是下
一个教培行业，但是政策层面对民营医疗还是鼓励和支持的，龙头眼茅和牙
茅高位下来也有一定配置价值了。
Q 中药、化肥板块您今年看好吗？请教您看好、不看好的逻辑。
中药研究不深，之前没有参与现在涨上来比较贵了也不太想参与了。化
肥比如钾肥觉得逻辑还不错。
Q 对于咱们基金闲置的资金会有一些增厚收益的操作吗？
2019 年以来常年半仓，整体是低仓位+高弹性的风格，去年半仓赚了 30%
多，今年回撤 10%，这和我们组合的管理思路是一脉相承的。
Q 今年白酒怎么看？
白酒不太看好，如果自己拿茅台可能风险不大，其他白酒不太看好，消
费如果不好，可选消费受影响冲击时比较大的，主要有支撑的是必选消费，
而不是可选消费，尤其不是可选消费中的非必须品。
Q 对军工板块怎么看？
报表不透明，估值比较高。今年的新能源半导体和军工类似去年的医药
和消费，市场资金更多是存量博弈，从前面的热门行业流出，流入地产煤炭
等低关注度行业，导致前几年超额收益非常高的板块，今年持有会非常痛苦。
Q 对港股怎么看？
我们去年也配置了一些港股，也带来了很大的拖累，腾讯美团等公司经
过调整，比较有价值了，但是宏观背景下，如何判断何时出右侧机会，比较
难，相对收益角度配港股互联网没有问题，比半导体新能源有优势，但是绝
对收益角度不敢轻易下判断。
Q 核心能力圈？
这几年更多赚钱是来自于成长股投资，市场好的时候就仓位多加一些，
配置一些非常强基本面和强产业趋势的成长股获取超额收益，成长股机会不
大的时候，通过仓位结构的调整，规避市场大的系统风险。
Q 新能源方向怎么看？
长期景气度没有问题，从 2-3 年的维度来看，一直持有也可以，但是私
募管理人有净值考核，从 1-2 个季度来考虑，这些标的可能会带来 10-20%的
回撤，如果我能够规避调整和回撤，还是希望通过主动择时管理，对组合进
行防守。
Q 对今年比较热的数字经济概念怎么看？
TMT 里偏主题投资的板块，更多取决于市场的风险偏好，风偏高则超额
收益高，风偏低则机会有限，下不去手。更多要找前几年关注度不高的行业
和板块，如果持续在关注度非常高的板块上，可能持有的压力会比较大。
Q 成长股？光伏？风电？新能源相关？芯片半导体？ 今年排序？
不排序，仓位代表态度，地产＞医疗服务＞新能源，更多看与特斯拉收
入占比高的公司，受国内经济影响小。
Q 睿扬的新能源基金在去年大行情下长势非常好，大幅跑赢了彭总自己
的基金，今年这两个怎么选择？
新能源基金经理选股能力非常高，目前仓位 130%，回撤 10%不到，所以
这部分持有人我们一再强调，如果不能承受大幅回撤波动，就不要买这个新
兴产业基金，这个产品是只对有风险承受能力的直销客户的，一个月能回撤
20%，一个礼拜就能涨 10-15%，波动是很大的，2-3 年的时间，净值从 5 到
10 都是很有可能的，但过程中可能有巨大的调整和波动。
Q 请问会做择时吗，是大择时还是小择时。年换手大概多少？对于市场
风险来临时更多是会通过调仓，还是调结构，还是对冲来应对？
我经常做择时，会基于行业基本面做趋势投资，去年换手 6-7 倍，今年
一季度 1.5-2 倍左右，市场风险来临的时候先降仓位再调结构。
Q 为什么看好元宇宙？
年初看好元宇宙的原因是看好消费电子，但是因为一季度消费电子业绩
不好，所以这部分基本上清掉了。
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S
贵州茅台
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