1）国内市场Q2销售好于预期、监管态度相对温和 过渡期内消费者&经销商备货需求旺盛，当前公司国内出货量处于高位、且有望延续至8-9月。从近期生 产、零售牌照发放节奏&预期来看，生产端审批较为宽松，零售端5.5万张牌照发放量预期与当前存量专卖 店&集合店数量相当，且6.15将全面上线电子交易平台，整体监管思路为“软着陆”，10月后国内市场预计平 稳过渡，中长期减害需求仍将保障渗透率提升（目前2-3%）。

 2）差异化一次性陶瓷新品发布、用品质捕获消费者 一次性产品风靡全球但内卷严重，公司选择差异化路线，5月27日在伦敦发布feelm max全球收款搭载陶瓷 芯的一次性电子烟产品，相较传统棉芯产品，单支口数+25%、口感顺滑度+30%、口味一致性95%以上、 减害性增强46%，同时针对客户担忧的环保问题推出可降解材料的系列，深挖国际烟草客户和消费者的需 求痛点，预计22年可贡献15-20亿收入增量。同时APV大烟产品技术也升级为新一代COREX，规划增长50% 以上。

 3）THC/CBD海外需求旺盛，公司份额牢固 CBD药用价值高、成瘾性低，在美国、欧洲、日本、泰国等地已经全面合法；THC娱乐性强，目前美国30多 个州合法、拜登持支持态度有望逐渐扩大至全美，目前全球THC阳光化进度20%、成长空间大。思摩尔 CCELL技术领先、在合法市场一直占据60-70%份额，受益市场扩容。 

4）强研发投入侧重非烟领域布局 在今年16.8亿研发中，除换弹式技术、一次性陶瓷产品的持续投入研发外，公司更多重心投到医疗、美容 雾化、空气动力学等方向，13个研究院多领域吸纳领军人才，引入先进设备，打造雾化科技公司长线生命 力。 

公司技术实力&壁垒牢固、持续领跑雾化赛道，国内市场冲击预期较为平缓、海外APV&大麻雾化增势迅 猛，一次性&医疗美容新业务贡献增量，预计22/23年利润39.28亿（-28%）/51.14亿（+30%），对应PE为 26X/20X，看好长期成长！