在428会议定调的前提下，货币政策执行应该没多少新奇的地方，但一季度报告中的措辞变化实数有点多并且凌乱，反倒是几篇专栏小作文更容易帮助缕清思路，先过一遍比较引人注意的措辞变化。

经济增长BGM：“经济增长好于预期”八个大字主基调映入眼帘，主要拖累是海外环境拉胯，并且国内经济内生动力还不强、需求仍然不足。虽然但是，长期向好。

基于此经济增长的BGM，下一阶段的主要政策思路变化（只挑重点的说）：

①稳健的货币政策要精准有力，总量适度，节奏平稳。主要针对信贷，信贷总量增长会有所收敛；

②删去了“坚持不搞大水漫灌”，虽然让人浮想联翩，但主基调下也就只能浮想；

③防范境外风险向境内传导。风险化解主要着眼点转向海外，专门写了一篇硅谷银行启示的小作文；

④结构性货币政策聚焦重点、合理适度、有进有退。对信贷需求的刺激同步收敛；

⑤有效防范化解优质头部房企风险，加快完善住房租赁金融政策体系。地产房住不炒，没有新的刺激；

⑥删去了“发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能”，可能与此相匹配的是同步删去了“密切关注国内外经济金融走势和主要央行货币政策变化”，此前“以我为主”没有跟随海外加息步伐，现在匹配美联储加息周期终结；

整体基调读下来跟428会议必然是一致的，但细节上感觉有松有紧，在克制中保持宽松，鱼和熊掌全都要。相比于在已经定调的背景中咬文嚼字措辞变化，不如看看这期小作文，质量很高，串一遍，《合理把握利率水平》、《如何看待M2和存款增长》、《我国通胀水平处于温和区间》和《硅谷银行事件及其启示》。

《合理把握利率水平》：从过去二十年的数据看，我国实际利率总体保持在略低于潜在经济增速这一“黄金法则”（Golden Rule）水平上，与潜在经济增长水平基本匹配，有利于实现宏观均衡，保持物价基本稳定。近几年，全球经济面临的超预期冲击较多，经济环境和政策效果的不确定性较大。在此情况下，人民银行对利率水平的把握可采取“缩减原则”（Attenuation Principle），符合“居中之道”，即决策时相对审慎，留出一定的回旋余地，适当向“稳健的直觉”靠拢。政策利率调整时，在考虑当前经济金融形势基础上，向历史周期和全球各区域的平均值收敛，降低政策利率的波动。

传导机制为“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”。这图展示了2015年来利率稳中有降，利率市场化改革使货币政策传导效率明显提升，对比美联储，突出一个稳。

《如何看待M2和存款增长》：近期 M2 和存款的较快增长很大程度是宏观政度发力、市场主体行为变化的体现。

从宏观政策看，稳增长一揽子政策陆续实施，货币政策充分发力，配套资金先行到位，相应表现为金融数据领先于经济数据；从商业银行看，前期政策的传导效果进一步体现，带动 M2 较快增长。

从企业和居民主体看，一方面，理财打破刚兑后，与存款利差趋于收窄，企业和居民理财资金回流为表内存款，推升了 M2 增速；另一方面，疫后实体经济的生产流通传导、消费需求等恢复仍有时滞，经济循环阻滞摩擦未消，也导致货币流通速度降低，市场主体的货币持有量和预防性储蓄存款上升。

上述两段解答了市场关心的问题，未来随着疫情影响进一步消退、市场预期持续好转、经济加快恢复，居民的消费和投资意愿回升，前期积累的预防性储蓄有望逐步释放，有利于 M2 和存款平稳增长。破局的关键在“意愿回升”，而当前经济数据展现为“强预期、弱现实”，恩，再看吧。

《我国通胀水平处于温和区间》：本轮物价回落三个因素：①供给能力较强；②需求复苏偏慢，实体经济生产、分配、流通、消费等环节本身有个过程，加之疫情的“伤痕效应”尚未消退，居民超额储蓄向消费的转化受收入分配分化、收入预期不稳等制约，特别是汽车、家装等大宗消费需求偏弱。近期居民出现提前还贷现象，也一定程度影响当期消费；③基数效应明显。

三点论述简单易懂，预计下半年CPI中枢可能温和抬升，年末可能回升至近年均值水平附近。此外，非常非常关键的，当前我国经济没有出现通缩，论证过程不重要，直接背答案就行了。

《硅谷银行事件及其启示》：总结反思第一条即为“货币政策应避免大放大收”，倒回去看上面那张对比图，稳得一批。

以上，无论有没有大水漫灌，都将会展现为滴灌喷灌的亚子，降息的期待与经济的拉胯紧密相关，平平无奇时没必要瞎惦记。从经济数据运行来看，一季度高点过去走A了，强预期与弱现实，后续跟踪数据看，到底是预期带走现实，还是现实带走预期，必然还需要一段时间观察，期间政策不会转弯，别盼。