【1】为何股债双杀？

债简单，经济好，收益率就应该上。

股跌，有两个逻辑：

（1）年内经济目标能实现了，所以不用政策加码，跌没有增量政策。

（2）2021年以来，每一轮经济上行，都是股票的卖出机会，所以这次也不会例外；经济好的时候不卖，难道等经济回落才卖吗？（经济好的时候，股市都没涨；经济回落，股市就更不好了）

这两个逻辑其实隐含了同一个逻辑——经济只能靠政策救，而政策又只能导致经济脉冲。

这个逻辑其实还不够本质，最底层的隐含逻辑是——市场普遍认为，经济就是趋势性往下走的。

说得更简单点，明年经济比今年更差。

不同人得出这一结论的原因各不相同，有的是基于政治，有的基于中美，有的基于地产（或者所谓资产负债表衰退）。

在我们看来，这些逻辑都有问题，但我们不再此展开。

而且说实话，反驳也没有用，因为市场悲观的原因，其实远不止这些，反驳不完的。

甚至我们怀疑，到底“情绪悲观”VS“长期看空经济”，孰因孰果？

———————————————

【2】2012年的启示——股市与经济的背离与修复

回顾历史，经济向上，而股市不涨反跌，一个典型的例子是2012年。

2012年二季度欧债危机之后，政府开始稳增长，经济数据从三季度开始回升，但市场并不买账。

当时的市场逻辑：

一方面，市场认为十八大之前，维稳经济是短期行为，所以经济回升是短期现象；

另一方面，市场对于中长期的担忧持续存在（经济下台阶的担忧+新领导执政思路不确定）。

从2012年我们可以看到——当市场足够悲观的时候，出什么政策都难以扭转市场预期。

2012年稳增长政策频出，经济也看到了回升，但是没有用。

因此，2012年三季度经济持续回升，但股市持续下跌，直到2012年12月初的1949点。

2012年12月4日政治局会议，是那一轮股市上涨的起点，之后两个月，指数大涨25%。

总结一下，2012年底市场大涨，有三个条件：

（1）经济数据持续回升；

（2）市场情绪悲观到无视基本面，估值低；

（3）政策的态度明确。

———————————————

【3】当前股市的问题

现在与2012年相比，其实三个股市上涨的条件都已经具备了。

（1）今年8月开始，经济数据陆续回升；

（2）市场情绪悲观，杀估值；

（3）今年7月政治局会议，对经济的态度已经很清楚了。

现在还是继续跌，只能表明市场情绪真的很差。

到底什么能导致情绪反转，有时候是没有明确的理由的。

比如2019年一季度的股市大涨，触发因素非常模糊。

看经济数据，2019年1-2月并不好；

看政策，2018年11月民营企业家座谈会+12月政治局会议，并没有拉动股市；而等到2019年1月股市涨的时候，其实没啥政策。

当时惟一的一条，就是2018年底情绪差、估值低；但这两年的经验又告诉我们，情绪差、估值低不是涨的理由。

对于情绪，我们只能承认，是不可知的。

既有 “顺势而为”，又有“物极必反”，两个都是对的。

还可以用反证法证明，情绪不可知。

假设市场情绪可知，假设所有人都预期，12月会是情绪拐点，那么情绪拐点就一定不可能出现在12月——要么11月抢跑，要么耗到明年也不涨。

北向资金也是类似的，历史上看，对股市有效，但北向是个同步指标，没有什么办法预测。

所以，目前市场的问题是——市场情绪悲观+北向资金流出，但我们对这两点都没有办法预测。

我们唯一能做的，就是确认之前说的三点股市上涨条件都已经具备，所以坚持持仓待涨。

等右侧靠谱吗？右侧都是后验的。

比如2012年12月大涨之前，下半年股市有过三次反弹，但事后看都是左侧。

等政治局会议也没有必然性，2018月12月政治局会议之后，又创了新低。

既要规避左侧的损失，又有规避右侧的踏空，是不现实的。

还是那句话，情绪拐点不可知，熬是惟一的办法。

———————————————

【4】债市看震荡

最后再讲债券，2012年的债市走势对当前也有借鉴意义。

2012年三季度，股市对基本面不反映，但债市反映，三季度债券收益率已经上行；

2012年12月之后，尽管股市大涨，但由于债市已经调整到位，所以债市横盘震荡。

这个逻辑在今年的三季度之后，也是成立的。

债市前面已经调整过了，后面的预期差在股市。

对于当下的债市，考虑资金利率对应的1年mlf大致在2.7%左右，10年国债目前基本处于合理位置。

债市的风险点是，资金利率是否会进一步上行。

目前没看到这个迹象，但需要持续观察。

围绕2.7%的区间震荡（向下，与基本面相悖；向上，空间有限），可能性比较大，建议中性久期+资质下沉。