会议要点
1. 美联储会议观察
美联储12月会议显示超预期鸽派信号，预计2024年终点利率下调至4.6%，比9月预期低0.5个百分点，预示2023年可能降息75~100个基点。
鲍威尔明确表示当前正在讨论降息的适宜时机，显示加息周期接近尾声。同时，对于通胀虽显示放缓态势，但仍然在高位，表明通胀压力依旧是政策决定的关键因素。
经济预测微调表现美联储对经济软着陆的乐观态度，将2023年GDP增长预测上调，但同时对未来通胀预期有所下调，显示了对经济增长与控制通胀的平衡取向。
2. 透视美联储政策与市场未来动向
当前加息周期可能已结束，预计首次降息时间点在明年年中前后，由于美国CPI增幅较小且经济增长动能可能下降。
美元指数和美债利率短期可能呈现偏弱震荡，美股短期或继续上涨，但需警惕经济放缓和业绩下调风险。
美联储最新会议显示超预期鸽派立场，可能进一步助力美债利率下降，经济衰退预期加剧可能导致美股转为震荡偏弱走势。
3. 2023美联储鸽派转向解析
点阵图和经济预测显示美联储对通胀全面下调，主导了这次会议的鸽派转变，市场预期明年3月份可能前置降息，但若美联储预测准确，这一预期过于激进。
美联储预测未来三年失业率维持在4.1%，低于自然失业率4.4%；将来降息至少180个基点，超出市场预期，导致美债利率和美元有下行空间，但未来实际降息空间可能受压缩。
市场不宜过分纠结美国经济是否将衰退，降息已内含于市场对软着陆的预期中，预计下半年或全年将发生。
4. 解析2023美联储货币政策走向
美联储降息可能性开启，预期国内存在明年降息降准空间，如实际降息，可带动相关板块行业拉动明显。
日本央行货币政策逐渐退出宽松状态，基础面变化从2016年开始，包括人口变化、杠杆率下降及安倍经济学带来收入预期改变。
美联储鸽派转向主因为通胀下降超预期，市场对降息预期过于乐观，可能过早提前至3月份降息，实际可能在下半年。
5. 解析美联储2023年货币政策
加息周期与前次不同，当前经济基本面有较大差异，核心通胀数据中，房租和工资较为坚挺。
通胀下行主要受商品价格下降拖累，房租和工资压力在慢慢降温。
市场预期可能过于乐观，预计明年中期失业率可能升至4.5%，为可能的降息窗口。
会议实录
1. 美联储会议观察
开始，请稍后。感谢各位参与。会议即将开始，请保持在线。
各位投资者，早上好，欢迎您准时参加我们12月份的美联储货币政策解读电话会议。我和我们海外宏观分析师李冲将为各位详细解读昨晚结束的会议。此次会议释放了一些意料之外的鸽派信号，超出市场先前的预期。首先，请李冲分析师为我们提供对会议的详细分析。
谢谢陈老师。投资者们，早上好，我是中信的海外宏观分析师李冲。非常感谢您在这个时间参与会议。昨晚会议的总体点评可以用一句话概括：鸽声嘹亮。正如陈老师提到的，无论是声明、点阵图、经济预测还是鲍威尔的讲话，都传达出了超预期的鸽派信号。此次会议前市场已普遍预计不加息。关键问题是：点阵图如何指引明年的降息幅度，以及鲍威尔如何讨论当前的利率水平。
第一个问题的答案来自点阵图，预计明年终点利率为4.6%，相比9月会议的5.1%下调了50bps，暗示明年可能降息75至100bps；比美联储9月份的指引和市场预期均大。第二个答案是，鲍威尔表明，美联储已开始考虑和讨论减息时间问题。这与11月相比，当时鲍威尔声称从未讨论降息，是一个明显的鸽派变化。这是昨晚会议最重要的两点内容。
关于声明，利率维持在5.25%至5.5%的区间，并继续缩表，符合市场预期。在经济展望方面，声明表示经济活动增长速度已从三季度的强劲势头放缓，就业增长虽有所减慢，但依然强劲，失业率保持低位。声明还提及过去一年通胀有所放缓，但仍处高位。
与11月相比，声明的三个明显变化包括：经济描述从“强劲扩张”转变为“增长速度有所放缓”；通胀描述添加了“过去一年有所放缓”；在讨论进一步紧缩政策前，使用了“谨慎”的表述。这些变化均偏向鸽派。
点阵图和经济预测方面，2024年预期终点利率从9月的5.1%下调到4.6%，显示可能有较大幅度降息。绝大多数委员预计2024年降息2至3次。25年的利率预期中点也从9月预测的3.9%下调至3.6%。
在经济预测方面，尽管GDP预测上调，失业率预期不变，通胀预测下调，反映出美联储相对乐观的软着陆预期。
关于鲍威尔的讲话，他指出经济增长明显放缓，高利率正在抑制固定投资。虽然目前没有衰退迹象，但未来出现衰退的可能性并未被排除。
在通胀方面，尽管近几个月数据受欢迎，并有核心通胀进展，但鲍威尔也强调还不能声明战胜通胀。
总之，鲍威尔此次讲话较为鲜明，展示了美联储在贯彻双重使命——稳定通胀和维护就业——方面逐渐向就业最大化倾斜的态度。这是关于利率问题的讨论和鲍威尔的讲话重点。
2. 透视美联储政策与市场未来动向
在后续政策的判断方面，我们保持之前的看法，认为本轮加息周期可能已经结束。我们预期首次降息可能会在明年年中前后发生。在详细分析这个问题时，我们看到11月公布的CPI数据中，环比增幅只有0.1%，并未表现出通胀回升的迹象。结合我们对经济后续走势的判断，考虑到超额储蓄的消耗、学生贷款的恢复以及就业市场的降温，我们预计美国经济的内生增长动能将在第四季度继续下降。因此，基于这些分析，我们认为加息周期已经结束。
另一方面，从最新的非农就业数据来看，美国就业市场依然保持了较强的韧性，失业率进一步下降。通胀数据的细项分析表明，美国服务业通胀粘性较强。鉴于此，我们认为过早降息可能会增加通胀反弹的风险。结合鲍威尔在会议上的表示及对失业率的预测，我们仍预期首次降息会在明年年中前后。这是我们对政策面的分析和判断。
至于资产价格方面，短期内我们认为美元指数和美国国债利率可能会呈现较弱的震荡走势，而美股在流动性推动下可能还会短期上涨。不过，我们需要警惕的是经济放缓和企业业绩下修可能带来的调整风险。昨晚美元指数一度下跌近1%，一度跌破了103水平。考虑到美联储政策的转向，以及未来日本央行可能的货币政策调整，我们认为美元指数在100至105区间呈现较弱的震荡。
关于10年期美债利率，自11月以来，它已经从5%以上迅速回落至约4%的水平。考虑到美国经济走弱、通胀持续下降和联储政策的转向，以及本次会议中美联储的超预期鸽派表态，我们认为美债利率可能会进一步下跌，或有继续下破4%的可能性。美股方面，在加息结束和降息预期的影响下，当前呈现上涨趋势。不过，鉴于美国经济的持续走弱，我们需要警惕由此带来的股市调整风险。如果未来经济数据明显恶化，衰退预期升温，美股可能会进入震荡弱势走势。这些是我对资产价格的判断。
以上是我对2023年12月美联储货币政策会议的详细解读，供投资者参考，感谢各位的聆听。陈老师。
3. 2023美联储鸽派转向解析
校对修正，并适当修正后的文本：
好的，谢谢李冲。昨天晚上的会议解读非常详细和全面，我简单地补充一些点。
昨天晚上的会议相比市场预期偏鸽派。从点阵图和经济预测来看，似乎是一次通胀预期的全面下调，主导了这次美联储会议的鸽派转变。市场对降息的预期再次提前到明年3月份，与去年底讨论的东升西降问题时的预期类似。目前，市场预期明年美国经济将实现软着陆，而去年底的预期则是美国经济快要陷入衰退。
从经济增速和点阵图的判断来看，全面通胀下调主导了鸽派转变。美联储预计失业率在未来三年将维持在4.1%，低于自然失业率4.4%。但市场预期明年将降息六次，我们认为这相对过于激进。
李晨和李冲都提到，市场曾担心9月份点阵图中暗示的加息可能性。不过，昨晚的会议确认，今年的终点利率从5.6%下调至5.4%，表明加息周期基本结束。明年终点利率预测被下调至4.6%，预计降息幅度为75至100个基点，即降息3至4次，偏向于下半年降息。
25年利率中枢预计为3.6%，表明美联储预计后年还会降息100个基点。综上，从现在到2025年，美联储预计总降息幅度至少180至200个基点，高于我们之前的预期。
市场因此提前了降息预期至明年3月份，可能会造成一些波动。美联储可能通过市场预期扰动，促使长端利率变化，平稳降温经济。但这可能会压缩实际降息空间。目前，对明年3月份降息的预期可能偏激进。我们认为对美国经济的客观和理性评估仍然重要，因为就业和经济增长的真实状况可能表明3月份降息为时过早。
市场预期在四季度和一季度有美债利率和美元下跌空间。但我们认为市场已经预期了明年3月份的降息。
大家不必过于纠结美国经济是否会衰退或实现软着陆。如果美联储不降息，则衰退是必然的。目前，市场预期的软着陆隐含了降息预期。
我们一直认为美债利率有下行空间。从四季度以来的走势来看，利率已从5%下降至4%，超出了市场之前的预期。我们预计明年利率中枢在3.5%左右。博弈流动性反弹的窗口期望在今年四季度和明年二季度，四季度可能提供最佳弹性。
我们观察到美债从5%下调至4%，美元指数从105降至102，预计四季度一季度是低点。关于人民币汇率和国内影响，美债利率下行和美元下行在一定程度上是利好全球风险资产、A股和港股。但具体弹性取决于内因。简单汇报至此。
4. 解析2023美联储货币政策走向
尊敬的线上朋友们，如果有任何问题可以交流一下。会议秘书，请告知大家提问的方式。再次请会议秘书播报提问方式。会议助理，请注意有网上提问接入，麻烦详细播报一下。谢谢，以下是网络端的文字提问。接下来请老刘通过电话提问。电话尾号为8972的参会者，请提问。您好，听得清楚吗？ 清楚。请问，是否可以预期国内随着美联储的降息预期而开始降息？可否对此进行解释，提供一些指引？根据以往的情况，海外降息预期升温或降息空间的打开确实为国内提供了更多的自主性。但最终是否降息，取决于国内的货币政策。我们认为，明年国内存在降息和降准的空间。如果实施降息，一些板块和行业将可能受到显著拉动。特别要指出的是，如果货币和财政政策相配合，市场在降息预期前将会有所表现。具体板块的影响请咨询我们的策略团队。好的，谢谢。 非常感谢您的回答。下一位，电话尾号为5908的参会者，请提问。您好，请问日本央行加息的逻辑背后及其货币政策与全球其它央行不同的原因是什么？关于日本情况，我们今年2月发布了一篇专题报告，其中提到自2016年起日本基本面有显著变化，支持通胀内生性增长和2%通胀的可持续性。因此，日本央行需要开始逐步退出宽松货币政策。其变化主要有三个方面。首先，日本人口抚养比在2016年趋于平稳，意味着未来十年老龄化问题不再加剧。第二，日本的资产负债表衰退问题得到缓解，企业和居民杠杆率下降并于2016年开始再次增加。第三，安倍晋三政府对收入预期管理坚定，直接影响了消费预期，进而推动了经济增长和股票市场的良性循环。货币政策方面，考虑到通胀率明年大概维持在2%，日本央行将继续逐步退出宽松政策，但不会像美联储或欧洲央行那样紧缩得那么快或那么多。非常感谢。下一位，电话尾号为1183的参会者，请提问。教授，您能解释一下造成鲍威尔在最近会议上超预期鸽派立场的内在原因吗？通胀并未快速下降，尤其是核心通胀，既为何他突然大幅度改变态度？关于这次会议的转向，我们认为主要由通胀预期的全面下调驱动，今年全球通胀下行速度超出预期，特别是从基数效应考量，核心通胀压力自10月份以来有所减轻。我们认为，通胀下行是造成鲍威尔鸽派转向的主要原因。此外，市场对降息预期反应过于激进，这可能是因为自2008年以后，人们习惯了低利率环境，但实际情况是，合理预期是明年下半年才会降息，然而市场的预期已经提前到了3月份，预期将有6次降息。目前，市场预期与美联储实际政策之间存在差异，导致了资产价格的波动性增加。还有一点，今年通胀下行超预期部分原因是人民币贬值，这对全球商品价格有缓解影响。这些是主要原因。谢谢。
5. 解析美联储2023年货币政策
当初，如果美联储不采取预期管理措施，市场可能会认为其态度过于乐观；而美联储通常会实施一些冷静市场的措施。此次货币政策的调整似乎特别符合市场预期，因为上个月的流动性投放似乎尚未消化完毕。实际上，本次加息周期与之前的2014-2015年周期有所不同。在之前的周期中，市场预期引领了美联储的预期，逐步推高了后者；但在本次周期中，我们习惯性地用上个周期的经验来预判，却忽略了当前经济基本面和周期的显著差异。
观察核心通胀的分项数据，可以看到房租近期已开始反弹，而工资增长则相对坚挺。接下来，我们可能需要关注的是，如果通胀再次超出预期下行，哪些因素可能会成为新的影响点？目前看来，核心通胀类别中，类似油价的下行趋势可能更迅速，而商品类因素的下降也对今年通胀的走低起了较大的拖累作用。在四季度，就业市场从紧缩转向松弛，工资压力逐渐减轻，尽管这一趋势尚不甚明显。
我们同样担忧房价上涨可能对租金及进一步的通胀带来的影响。从历史数据来看，房价对租金的领先效应通常是15至18个月，意味着近期房价上涨对租金影响最快也要到明年底才会显现。因此，我们还将关注房价上涨对后续租金变化的影响，同时认识到，影响的实际体现可能超出当前加息至降息周期的时间窗口。我们需要对经济运行的真实趋势保持理性和客观的认知。预期中的降息在明年上半年可能会发生，但最终幅度可能低于当前市场的预测。
目前市场对整体经济运营的预期是，明年将面临更快的下行压力。而上半年可能进一步恶化，因为各财政区域都可能比今年更为糟糕。市场普遍预期经济能实现软着陆，这已经隐含了降息预期，市场似乎在博弈提前实现的可能性。
尽管经济下行压力显著，但由于政策工具的相对充足，如高利率环境和调控手段的多样性，整体经济前景仍有乐观空间。市场预期如果过早降低成本，实际上可以平滑经济降温的进程。美联储的策略是通过市场引导，压缩实质性的降息周期，同时让资产价格短期内适应预期的变化。但接近3月份时，预期可能会逐渐回落。
在失业率方面，后疫情时期初期的劳动力供应缺口导致了就业市场的紧张。随着疫情刺激下的就业需求大于供给，失业率得以维持在较低水平。尽管加息在一定程度上施加了压力，但该缺口的持续确保了失业率的稳定。未来，我们预计失业率可能在明年中期升至4.5%左右。
缩表对明年资产价格的影响是整个货币政策序列中的一部分，可以预期缩表结束的时间点将比降息开始稍晚一个季度。为维持利率收益曲线的陡峭化，美联储可能采取相关的操作。至于收益曲线倒挂现象何时结束，则有待观察。我们不排除在未来一两年内仍将面临收益曲线倒挂的状况。如果长端利率降至3.5%，短端降至4%，可以预期收益曲线将维持一定程度的倒挂状态。
