会议要点

1. 旅游板块春节行情展望

旅游板块冰雪旅游龙头公司在元旦超预期增长，出现强势行情；黑龙江哈尔滨冰雪大世界元旦同比增长4~5倍，带动国内旅游火热状态。

多地文旅局通过社交媒体宣传春节旅游，预期春节期间旅游板块流量将延续超预期增长

旅游板块公司由于重资产高经营杠杆，客流量增长带动业绩弹性，预计一季报将体现出业绩韧性，景区板块持续性较好，有望在春节期间超预期增长。

2. 零售板块Q4业绩超预期解析

2023年Q4业绩预期：市值较大的权重公司业绩预告超出部分悲观预期，如中免预期降至全年65亿，实际67亿。

旺季销售提振业绩：权重公司如中免艾美克进入销售旺季，旺季终端销售环比好转，支持Q4业绩及一季报。

消费品板块看好点：美妆行业国货品牌由于市场份额转移及自播电商渠道优化，预计Q4收入和利润端表现良好；黄金珠宝板块，如周大生预计Q4业绩超预期弹性，老凤祥在金价上涨下也有超预期可能性。

3. 亟待重估的增长股

华凯100当前估值较低，预期今年业绩高增长，强调了其业务扩展和多元化布局成为新增长点，看好其跨境电商及海外仓布局

乐购股份因海外仓业绩爆发有望今年业绩近50%增长，近期股价虽有回调但仍被看好，看好其跨境电商和海外仓驱动

春节旅游数据预示强劲复苏，旅游板块有望受益；元旦客流和消费已恢复至19年水平，展望春节客流及旅游股潜力显著

4. 旅游行业投资透视

天目湖运营策略问题：暑期高端度假项目定价机制及水上乐园营销策略未达预期，需要改进运营策略来提高投资转化率。

天目湖估值修复：目前约20倍估值，有潜力上调至25倍。春节免票策略能够增加客流，抵消门票收入损失，并可能创历史新高业绩，对股价构成催化。

宋城演艺增长预期：对面23年低基数，24年的增速预计会较可观。新项目广州千古情推进中，新项目可能对股价产生进一步催化。

5. 旅游股估值及增长透视

旅游板块估值历史低位，宋城演艺24年市盈率约20倍，九华旅游和峨眉山市盈率均在15到17倍之间，估值底部具备配置价值。

业绩弹性与项目推进，九华旅游有交通改善和狮子峰项目推进，峨眉山有金顶新索道建设，能进一步吸引客流，有望带来业绩增量。

投资机会关注春节客流预期超常目的地，贵阳和昆明成新兴旅游城市，对本地旅游股提供催化，境外展行业米奥会展营收增速预期约40%，Q1股权激励及业绩订单放量关键。

6. 旅游旺季的投资亮点

君庭酒店通过其80家左右的高星级度假酒店品牌‘君澜度假’以及其直营店的休闲、定制化元素，在旅游休闲市场中具备独特优势。

君庭酒店的一系列项目预计将在1月下旬落地，预期将推动公司股价上涨，公司核心目标市值为60亿，现有股价尚有上涨空间。

建议关注旅游板块的优质标的，如天目湖、宋城演艺、九华旅游、峨眉山，以及密切观察君庭酒店的项目进展和对旅游市场的催化作用。

会议实录

1. 旅游板块春节行情展望

各位领导，大家晚上好，我是民生商社的首席分析师刘文正。这段时间我们观察到商社板块表现出非常火爆的行情，特别是自元旦以来，整个旅游板块持续呈现强势上涨态势。在这场冰雪旅游热潮中，以长白山为代表的龙头公司，在元旦假期的超预期驱动下，10个交易日内便实现了8个交易日的大幅上涨。

今天的交流会主要分为两个部分：首先，我们将回顾旅游板块的行情，并展望春节期间的估值走势，特别是对景区板块及其投资机会进行深入分析。其次，我将简要介绍商社板块第四季度的业绩前瞻，这是许多机构投资者关注的焦点。接着，我们团队的分析师林峰将报告九旅板块的深度公司跟踪情况。

首先，关于本次行情，我们认为元旦假期的流量爆发是主要因素。在上周的电话会议中，我们提到了整个元旦期间旅游数据的超预期表现，尤其是区域性旅游热点，如黑龙江哈尔滨的冰雪大世界火爆异常，同比暴增近4到5倍。黑龙江省利用社交媒体的裂变效应推广，极大地促进了游客流量的爆发。我们注意到，自1月9日起许多地方文旅局，包括河南、山西、山东、河北和广西等地，都已在抖音上进行互动宣传，以造势即将到来的春节长假。

因此，我们认为，黑龙江的旅游热潮带动了全国旅游业的火热局面，尤其是性价比高的旅游产品和年轻群体的参与，预示着旅游板块在春节期间有可能实现持续的流量超预期增长。在这其中，有些上市公司景区如长白山，在元旦期间客流量超过疫情前的三倍。黄山旅游和九华旅游等地区的景点在元旦假期的客流量也超过了疫情前的50%，且相较国庆假期的数据有所提升。最近的预定情况显示，春节可能延续这样的流量趋势。长三角的天目湖最近还开展了多项门票活动，预计春节期间将实现同比高增的流量。因此，我们认为整个景区板块具备持续性，预期春节期间将实现超预期增长。

另外，我们还注意到因为许多景区本身是重资产经营，具有高经营杠杆，业绩弹性较大，边际成本相对较低，随着客流增长，业绩弹性增长显著。上市自然景区公司的资产模式相对简单，也属于重资产类型，因此客流量超预期上升，可能带来更大的业绩弹性。我们预计这种业绩表现可能在季报中反映出来。因此，我们看好旅游板块在第一季度显示出的业绩韧性和弹性，这也是我们看好的主要原因。除了长白山以外，我们还看到了其它一些具备补涨机会的标的，例如客流预定数据表现良好、具有区位优势以及契合冬季旅游资源优势的公司。

在市值相对较小的公司中，比如天目湖和九华旅游，我们认为它们前景看好。它们市值较小且之前经历过一波回调，因此目前仍有上涨空间。此外，君庭酒店在长白山东三省有高端酒店的布局，以及全国上百家的度假酒店，预计在春节期间能够充分受益于客流量的高增长。

所以，我们认为旅游板块具有补涨机会，值得关注的还包括天目湖、君庭酒店和九华旅游。对于峨眉山等景区，我们的团队将进一步进行重点介绍。这是第一部分的总结。我们相信旅游板块将迎来贝塔行情，而且很多标的当前估值甚至不到20倍，存在估值修复的机会。

2. 零售板块Q4业绩超预期解析

我重点关注春节和一季报，现在来谈一下大家比较关注的2023年第四季度的业绩前瞻。在这段时间，整个上市板块陆续发布了一些第四季度的业绩预告。尽管先前的预期相对较低，但包括中免和艾美克这样市值较大的权重公司也陆续发布了业绩预告。

在三季报发布之前，这些公司的调整幅度较大，部分机构的预期也相应下调。随着年报预告的发布，这些公司股价应声大涨。主要原因是，这些权重公司之前的业绩预期已经下修较多，它们发布的预告超过了市场的部分悲观预期。以中免为例，有的预期可能已经降到2023年全年65亿不到，而公司最终发布的是67亿，四季度的业绩也好于市场的预期。

展望未来，春节对于免税行业、医美终端都是一个旺季。我们最近与多家医美终端机构交流后发现，元旦之后，这些机构的流量及动销情况有所好转，中免的日销也进入旺季周期。因此，近期机构特别关注中免和艾美克等权重公司，主要是因为其第四季度业绩好于悲观预期，并且销售进入旺季。我们将持续跟踪这些公司的终端销售情况，以关注一季报的业绩。

目前，发布预告后，我们重点关注的是公司一季度的旺季表现，特别是龙头公司。同时，我们还在关注哪些板块的第四季度业绩可能好于预期。

我们看好美妆板块，尤其是在第四季度双十一销售旺季，部分国货品牌受益于市场结构优化。日韩、欧美等头部品牌市场份额下降，加上去年消费力疲软，价格下调，某些国货龙头公司能够充分受益于市场份额的转移。

此外，一些品牌公司克服了之前的超投行为，渠道费率得到优化，国货品牌加速布局自播电商渠道，优化费用率。通过不断推出新产品，承接部分高端、外资品牌的市场份额，渠道端通过降低占比后，ROI提升及费用率下降，公司收入和利润均有望好于市场预期。

其中，我们预计像巨子生物这样布局重组胶原蛋白的龙头、紫阳股份这样从代运营向自有品牌布局的公司，以及完美股份这样新品孵化表现超预期的头部企业，它们在第四季度的业绩可能会好于市场预期。我们预计丸美股份第四季度营收可能会超过50%，巨子生物的利润端可能有40-50%的高增长。而沈阳股份由于去年第四季度基数较低，其净利率可能有所改善，因此我们看好这些公司的第四季度超预期表现。

另外，黄金珠宝板块的第四季度业绩也有可能超预期，例如周大生最近公告称，第四季度新增了200多家门店，整年几乎开了500家门店，超过了市场预期。过去大家担心周大生前三季度的开店进度，但第四季省代激励和店铺模型优化，表现也好于市场预期，增强了市场对公司成长性的信心。我们认为周大生的第四季度业绩有可能好于预期。此外，老凤祥在降本增效、控费方面表现良好，并且在金价上涨过程中毛利有一定弹性，第四季度也有可能超预期。

集中来看，我们看好美妆板块中的国货品牌和黄金珠宝板块中的一些优质标的，如周大生。我们预期2024年周大生的估值大约在10倍左右，而且股息率也相对较高，属于低估值高股息的品种。成长性来自于开店提振，这也是我们近期比较推荐的方向。

旅游相关公司在第四季度业绩可能有弹性，特别是客服出行链相关标的，我们将在后面的分享中详细介绍。这是我们对零售板块第四季度超预期业绩的整体看法。最后，对于2024年，我们看好旅游行业一季度的贝塔性行情，许多标的的估值有补涨空间，另外我们也推荐低估值、高股息的折扣零售方向，如重庆百货，它的表观估值比较低，分红较高，特别是第一季度的包括折扣零售店布局和单店模型就有潜在的催化作用。

3. 亟待重估的增长股

首先，我们近期正在推进一系列深度报告，涉及跨境电商平台的出海问题。在此，我们重点推荐估值具备优势的出海公司，如华凯100。我们关注其今年的外延进度，以及在原有的欧美和亚马逊平台上的多区域、多平台布局。公司在精品和toB业务端也有新的重点布局，预计这将开启其新的增长曲线。我们认为，华凯100今年将保持较高的业绩增长，因其估值处于低位，我们认为它具有低估值高成长的投资属性。我们也看好另一些公司如乐购股份，认为它今年在跨境电商和海外仓的推动下，营收和利润有可能实现接近50%的增长。即便股价之前有所上升后有所回调，仍建议领导重点关注并优先布局。

在旅游板块方面，感谢之前刘老师的分享。我接下来报告重点跟踪的公司情况。当前，受元旦假期影响，旅游板块呈现出积极的数据表现。客流和人均消费都修复至较高水平。元旦假期的旅游收入已达到几年以来的高点，并且多个景区如长白山、黄山在这个假期都有历史最佳表现。

随着春节临近，预计旅游板块将持续受到正面影响。部分数据显示，春节期间的在线旅游预订已恢复至2019年同期的140%到180%。国家交通部预计，春运客流将创历史新高，这为旅游板块的行情提供了良好的氛围。

在标的选择方面，我们认为旅游板块中一些基本面强劲的公司将在此次行情中表现出色。在人文景区方面，我们特别推荐天目湖和宋城演艺两家公司。天目湖预期2024年能够达到1.8亿规模的净利润，意味着从2023年基础上实现超过20%的增长。这一预期主要得益于公司计划在当年投入运营的新项目，如漂流项目，预计将带来3000万到4000万的收入，可实现大约2000万的利润，体现了新项目对业绩增长的贡献潜力。

4. 旅游行业投资透视

其实对于天目湖而言，他们在今年的暑期旺季遇到了一些运营策略上的问题，导致公司的经营弹性没有完全释放出来。这包括了核心的高端度假项目、价格机制等关键因素。另外，他们的夏季重点项目“水世界”，在今年的营销策划中过度依赖线上客流渠道，而线上客流的核销率相对较低。这导致公司在过去两三年的营销投入转化率并未达到预期。因此，公司认为这将是他们后续运营的重点。

在这样的背景下，我们相信，作为一个能够持续投资项目、实现稳健增长的文化旅游标的，天目湖能够获得相较于整个景区行业更高的估值溢价。我们预计，当前天目湖大约20倍的估值，后续有机会修复至大约25倍。

另外，在整个春节期间，天目湖实施了一项免票政策，这项政策面向全国公民，主要针对“山水园”和“南山竹海”这两个核心景区。他们采用了预约制度，游客通过预约可以免费入园，进一步提高了春节期间的客流上限。但对公司而言，门票收入仅占整体收入的20%至30%。这意味着，如果春节期间免票导致的客流增长能够达到20%至30%，则足以弥补门票收入的损失。

同时，由于当地存在许多二次销售业态，包括酒店、住宿、餐饮等，这些都有可能使得整个春节的经营业绩达到历史新高，显著优于去年同期。我们认为这会对公司的经营和股价构成正面的催化作用。

除此之外，对于宋城演艺而言，我们认为在2023年，由于许多项目尚未开业，因此与23年的低基数相比，2024年的同比增速将会较为可观。公司在佛山的新项目，已被命名为“广州千古情”，现在正处于筹备开业阶段。新项目的落地和表现情况有望进一步推动公司股价的增长。

5. 旅游股估值及增长透视

当前宋城演艺的估值大约是看到2024年20倍左右的水平，基本处于历史底部估值区间。除此之外，我们还看好3月份的两个自然景区标的，重点是九华旅游和峨眉山。六月份，它们的股价表现较好，当时炒作的是寺庙经济等概念，但我们认为更重要的是九华旅游和峨眉山本身的业绩弹性。在2023年，它们的业绩大幅超出年初预期。九华旅游还有显著的交通改善，主要是将于2024年5月开通的石黄铁路，这将连接到核心客源地如武汉和杭州，为公司客流提供突破现有瓶颈的机会。九华旅游的狮子峰项目正在推进建设，这将丰富旅游内容、吸引游客，并为公司后续提供业绩增长的可能。峨眉山正在投资新项目，主要是金顶新索道的建设，一旦成功，将为公司带来业绩增长。

索道对于景区而言是核心业绩来源之一，具有价格灵活性并可从客流增长中获益。因此，我们认为峨眉山A和九华旅游在当前的行情中有展现上行潜力的机会。目前，峨眉山的估值大概是16到17倍左右，九华旅游也是类似水平。在市场调整后，这两个标的的估值处于较低水平，是重点关注对象。

整个春节期间，我们观察到这些标的有不错的涨幅。在旅游景区的研究和关注中，它们基本面得到了较高的认可。此外，还有更细分的个股可能机会。我们认为追寻冬季超预期客流的目的地是关键。除了哈尔滨这样的传统热点目的地外，南方城市如昆明、贵阳也进入了春节旅游目的地前十，显示出强烈的避暑需求和性价比的追求。同城旅游数据显示贵阳和昆明分别位列第七和第六，表明新兴城市的崛起对本地旅游等行业带来催化机会。我们将进一步挖掘这些趋势。

我还想提醒大家，我们之前一直关注的境外展览行业的米奥会展投资机会。近期公司股价有调整，现在市值略高于50亿。对于这个标的，我们认为其2024年的高成长属性将非常突出。公司给出2024年预期展会数量大概是19,000到20,000个，而2023年是13,500个，增速约40%。我们跟踪的销售情况良好，公司股权激励和业绩订单放量是两个关键点。预计Q1将完成股权激励，而从1月底至2月，我们能对3月的展会销售做出判断，进而提高业绩确定性。在当前股价回调后，我们认为这是布局公司展位数兑现业绩的好时机，并关注股权激励落地对股价的催化效应。

6. 旅游旺季的投资亮点

除此之外，我们目前高度推荐旅游板块中的君庭酒店。与其他酒店品牌相比，君庭酒店更能受益于旅游业的增长。首先，其旗下拥有约80家高星级度假酒店品牌——君澜度假，这是一个明显的优势。此外，在直营店的产品线上，由于加入了较多的休闲和定制元素，君庭酒店成为更适合旅游休闲的选择。我们观察到，人们在商业旅行时更倾向于选择标准化的酒店品牌，而在旅游度假时，更偏好具有强烈风格特征和休闲气息的品牌。这种品牌在历次假期的跟踪中呈现出更好的业绩表现，这是君庭酒店的独特旅游属性所带来的优势。

第二部分，预计1月下旬将迎来公司核心项目的落地高峰期。公司原计划在两到三年内完成的项目，现仅推迟约一个月，即将落地的项目包括重庆的大世界项目、杭州的学院酒店、陈君庭酒店以及北京的华侨项目。这些项目的成功落地及其后续的运营表现，有望为公司股价提供强有力的催化作用。我们对公司的核心目标市值预期达到60亿，目前看来仍有上升空间。

相较其他酒店品牌，我们坚信君庭酒店具有实现超额回报的潜力。这是我们的核心观点，并在目前的市场状态下尤为突出。

最后进行总结，我们依旧看好春节前后旅游板块的行情。我们特别关注的标的包括天目湖、宋城演艺、九华旅游和峨眉山。除此之外，我们建议投资者关注海外会展市场的布局机会，如米奥会展，及酒店板块中的细分市场龙头——君庭酒店的项目落地和由旅游市场催化的机遇。