公司是我国屠宰肉制品产业的龙头

公司已形成集种猪繁育、饲料生产、生猪养殖、屠宰分割、熟食加工、食品检验、销售渠道建设和进口贸易为一体的“全产业链”发展模式。2019年屠宰量501万头，在同类上市公司中位列第二。2018年，蓝润集团（四川省民营企业第四名，2019年产值630亿，2019年底在四川达州、南充、巴中已达成145亿元的生猪养殖、屠宰、肉制品加工产业布局，并承诺未来优先出售给龙大肉食）成为公司第一大股东之后，依托蓝润集团的资金等背景优势，公司有望迎来发展的快车道。

养殖集中度提升加速屠宰行业集中度提升，公司屠宰肉制品业务有望加速扩张

过去五年，我们看到，生猪养殖产业在政策、疫病等因素的驱动下迎来加速集中，头部优秀企业获得了快速的规模扩张和市值扩张。以牧原股份为例，2015公司出栏量仅191万头，预计2020年达到1900万头，养殖规模扩张近9倍，公司市值从2015年初的107亿涨至2020年最高3635亿，涨幅最高达到33倍。

我们认为，随着生猪养殖产业规模化的加速以及屠宰行业门槛抬升，屠宰行业有望迎来加速集中。龙大肉食作为屠宰行业优秀龙头，借助大股东以及公司上市公司的平台优势，将通过自建、合作、收购等方式加快对于屠宰和肉制品产业的布局，公司屠宰和肉制品业务有望迎来高速增长阶段。尤其是公司肉制品业务，2019年和2020H1的收入增速高达36%和69%。

凭借品质保障能力和产品定制化能力，升级为“饮食方案服务商”

我们认为随着大餐饮的崛起以及年轻人群对就餐便捷性要求的提升，餐饮企业不仅将厨房前置的需求提升，而且对上游供应企业实现产品和供应链的全面升级，对供应链的稳定安全、可追溯、成本控制和需求响应速度上也提出了更高的要求。

龙大肉食作为国内生猪屠宰和肉制品龙头企业，在现有业务的优势之上，加大对于餐饮企业的供应链服务。其优势有二：一是品质保障能力强，一方面通过养殖、屠宰、肉制品加工的全产业链布局实现品质可控，另一方面公司子公司杰科检测作为国家级的食品检测机构，也对公司品质安全提供了保障；二是公司产品线丰富，且定制化能力强，目前公司已经拥有1000多个细分产品，能够满足下游餐饮企业的全方位采购需求。目前公司已经服务客户超过1000家，潜力较大！
给予“买入”评级：

预计2020-2022年，公司实现收入245.02 / 280.88 / 343.37亿元，同增 45.65% / 14.63% / 22.25%，实现归母净利润 8.46 /10.26 / 12.42亿元，同比增长率达到250.86% / 21.41% / 21.02%，对应EPS为 0.85 / 1.03 / 1.24 元。参考对标公司双汇发展（对应2021年PE23倍）估值，考虑到龙大肉食业绩增速显著高于双汇，因此保守给予公司对应2020年业绩20倍PE，目标价17元。
1. 龙大肉食：猪肉食品全产业链龙头

1.1. 公司打造猪肉食品全产业链业务模式

山东龙大肉食品股份有限公司成立于2003年7月，于2014年6月上市。公司专业从事肉食品加工，目前已形成集种猪繁育、饲料生产、生猪养殖、屠宰分割、熟食加工、食品检验、销售渠道建设和进口贸易为一体的“全产业链”发展模式。公司于上游逐步扩大自有标准化生猪养殖基地规模，使养殖与屠宰加工向更为均衡的方向发展，不仅保障安全稳定的猪肉原料供应，还可以获得较高的养殖利润，提升公司整体的盈利水平。在中游食品生产环节，在冷鲜肉与冷冻肉的基础上，公司重点发展冷冻调理肉制品业务。下游渠道拓展方面，公司着重品牌建设，并持续拓展销售渠道，扩大产品销量。
养殖业务方面，截止2019年年报，公司共拥有7个养殖场（含租赁），分别为王宋一场、王宋二场、夏庄养猪场、江汪庄养猪场、杨格庄养猪场、崔格庄养猪场、光山母猪场，养殖产能为60万头/年。另外，在建猪场（安丘）产能为50万头/年。2019年，公司生猪出栏量为25.29万头，生猪大部分供应内部屠宰工厂使用，少量对外销售。

生食业务方面，主要包括：冷鲜肉和冷冻肉加工业务。截止2019年年报，公司拥有6个大型屠宰厂，分别为莱阳工厂、聊城龙大、龙大牧原、莒南龙大、蓬莱富龙和潍坊振祥，屠宰产能为730万头/年。2019年，公司生猪屠宰量501.28万头，同比增加4.91%。公司对外销售产品为冷鲜肉和冷冻肉，其中：冷鲜肉主要通过加盟店、商超、批发商、食品加工企业、自提货现销等渠道进行销售，冷冻肉主要通过加盟商、商超、批发商、食品加工企业、餐饮企业、自提货现销等渠道进行销售。公司可根据客户需求规格、价格、口味，提供优势定制产品，为企业客户深度定制猪肉精加工服务。

肉制品业务方面，主要包括高低温肉制品、中式卤肉制品及冷冻调理肉制品等。截止2019年年报，公司肉制品板块共拥有4个大型生产车间，产能5万吨/年。公司肉制品板块致力于打造中国连锁餐饮中央厨房第一品牌。公司全产业链经营模式使龙大肉食从“肉类产品生产者”蜕变为“全面饮食方案解决者”，为消费者提供从源头直达餐桌的肉类产品。目前，龙大肉食与百胜集团(肯德基、必胜客)、阿香米线、宏状元、真功夫、永和大王等国内外知名餐饮企业建立起长期合作关系，并不断围绕餐饮OEM进行布局，目前已发展成为国内最优秀的餐饮供应链之一。

2019年4月，公司与宣威市鼎宏食品有限公司合资成立了云南福照公司，负责宣威火腿的研发、生产和销售，云南福照火腿产能为1万吨/年，宣威火腿业务有利于丰富公司产品种类、扩大公司熟食板块业务规模，提升公司盈利能力。

进口贸易业务方面，主要由新成立的控股子公司中和盛杰开展，贸易产品主要为冷冻猪肉、鸡肉、牛羊肉等冻品，实现动物蛋白多品类供应能力。2019年，公司进口贸易业务营业收入为405,092.00万元，比上年同期增长150.47%。

1.2. 蓝润发展为公司第一大股东

2018 年 6 月至 2019 年 6 月，龙大集团将其所持有的部分股权分三次转让给蓝润发展控股集团有限公司（以下简称“蓝润发展”），转让完成后蓝润发展持股 29.92%，成为公司新的控股东。截至 2020 年 10 月 26 日，蓝润发展持股比例为 29.4%，是公司的控股东。
蓝润集团创始于1997年，经二十余年实干笃行，已成长为 “中国企业500强”“中国民营企业500强”，2019年位列“四川民营企业100强”第四位，是四川省重点培育的大企业大集团。蓝润集团以“实业报国服务民生”为发展宗旨，围绕“医、食、住、行、用”等领域，构建涵盖医疗康养、肉类养殖加工、住宅开发、商业开发运营、物业服务、酒店管理、供应链服务等板块的产业体系，打造以农牧产业为主体的综合性集团。

目前，蓝润集团业务逐步拓展至上海、广东、四川、山东等20余个地区，目前旗下成员企业逾130家，控股上市公司2家，拥有员工近2万人。2019年，集团产值630亿元。

1.3. 公司迎来快速增长阶段

从公司历史收入和利润情况来看，营业收入近年来持续快速增长，2015年以来均维持20%以上的收入增速。尤其是2019年以及2020年上半年，公司收入增速达到90%。从公司归母净利润来看，由于公司全产业链布局，上游布局有生猪养殖业务，猪价的波动会显著影响到公司的利润，从而使得公司的利润跟猪周期呈现出较明显的波动。但由于公司下游屠宰和肉制品业务的扩张，公司利润整体仍呈现出上行态势。2019年和2020年H1，受益于猪价上涨以及公司肉制品业务高增长，公司归母净利润高速增长，19年增速36%，2020H1同比增速高达218%。
从公司收入和毛利的构成来看，屠宰业务构成公司收入的主要来源，2019年，公司进口贸易量出现大幅增加，在营业收入中比例提升。从毛利构成来看构成相对分散，屠宰业务、肉制品是主要来源，进口业务毛利在2019年增长较大。

2. 屠宰行业集中度有望加速，公司屠宰业务有望量利齐升

2.1. 与发达国家相比，我国屠宰行业高度分散

我国畜禽屠宰加工企业主要有三类，一是纳入国家统计局统计范围的规模以上企业（指年销售额2,000万元以上的企业），这些企业一般都是机械化、现代化的屠宰加工厂；二是由县以上各级政府批准的畜禽定点屠宰企业，目前多为半机械化屠宰加工和手工屠宰加工企业；三是农民自宰自食和非法屠宰加工企业。

从经营模式来看，我国屠宰企业也分为三类：第一类为单一屠宰加工模式，当地收购生猪，经屠宰加工后在当地销售，赚取屠宰加工费用，这类企业利润率水平较低，国内中小屠宰加工企业主要采取这类模式；第二类为“公司+基地+养猪户”的模式，以区域龙头屠宰加工企业为主导，在辐射范围内，通过采购协议或市场影响力带动区域性养殖基地发展，并带动养猪户加入产业链；第三类为全产业链模式，屠宰加工企业向上下游延伸，参与猪肉养殖、肉制品加工行业，该模式资金投入量大，对管理水平要求高。

目前，我国肉品市场上仍存在数量众多的个体屠宰户和小作坊，行业内企业竞争激烈；受传统生鲜消费习惯及流通渠道影响，肉品销售半径较短，屠宰加工企业规模化扩张受到制约；其次，长期以来各地肉品市场主要由当地屠宰加工企业控制，风味产品消费具有一定的区域性特点。因而，相比西方发达国家，我国肉品加工企业规模相对较小，地域性明显，行业集中度低。

从历史数据来看，我国定点生猪屠宰企业的屠宰量在全国屠宰量的比重仅30%-35%左右，但从趋势上2015年之后，生猪定点屠宰企业屠宰量占比有抬升趋势。

近年来，我国政府强制推行定点屠宰政策、技术设施标准、卫生防疫标准和环保要求，生猪屠宰加工趋向规范化和集中化。截止2018年年底，我国规模以上畜禽屠宰及肉类加工企业数量为3884家，较2017年底的4153家减少269家，降幅6.5%。规模屠宰加工企业的竞争已经成为主流，部分中小企业将被淘汰出局或被兼并，新一轮的竞争将围绕生猪资源、成本控制、产品开发、品牌管理等方面展开。

规模化生猪屠宰产业目前仍存在一定的行业壁垒：一方面，大型屠宰企业的设立和选址需要符合国家政策要求及地方发展规划；另一方面，大规模的生猪采购、冷鲜肉及低温肉制品生产线投入、销售渠道及冷链物流体系建设与维护均需要较大的资金支持；此外，品牌门槛和销售渠道也对新进入者形成了一定的壁垒。

2018年，我国生猪屠宰企业主要有：双汇发展、临沂新程金锣肉制品集团有限公司和雨润集团，合计生猪屠宰量占全国生猪出栏总量的比例约5%；而美国前三大屠宰企业总体市场份额已经超过56%，相较而言，我国屠宰行业的集中度高度分散。
2.2. 生猪养殖集中度提升有望推动屠宰行业集中度加速提升

我们认为，屠宰行业即将迎来加速集中阶段：

首先，国家政策以及非洲猪瘟等问题使得屠宰行业的门槛大幅抬升，中小屠宰企业的生存空间被压缩。

其次，随着上游生猪养殖集中度的提升，国内生猪主要由大企业进行养殖之后，我们预计大养殖企业和大屠宰企业之间的直接销售会加大，规模养猪企业养殖份额的提升将会显著压缩中小屠宰企业的生存空间，从而显著推动屠宰行业集中度加速提升。
从过去几年来看，在环保政策以及非洲猪瘟疫情等因素的影响之下，生猪养殖产业迎来加速集中的过程，头部的主要养殖企业也迎来了产量的快速扩张。以行业龙头牧原股份为例，2015年公司出栏量仅191万头，至2018年达到1101万头，三年时间增长476%，2019年受非洲猪瘟影响，出栏量小幅下滑，预计今年开始将继续维持高速扩张，达到1900万头。伴随着养殖企业出栏量高速增长，股价也持续走高。以牧原股份为例，其市值穿越了猪周期，走出了长期上涨格局。从2015年最低107亿左右涨至2020年最高3635亿，最高涨幅达到33倍
我们预计，在上游生猪养殖产业加速集中之后，有望推动下游屠宰行业迎来快速扩张，并产生一批快速成长的企业。

看养殖企业的经验，不同的企业扩张速度不同，从而呈现出不同的出栏量增速以及股价表现。我们认为屠宰企业也将类似，从双汇发展、雨润食品和龙大肉食来看，过去几年，龙大肉食呈现出来更强的成长性。
2.3. 公司屠宰和肉制品业务有望迎来高速发展期

2.3.1. 公司屠宰肉制品业务已经在加速增长

从历史来看，龙大肉食的屠宰产肉量在2019年之后迎来快速发展，肉制品业务在2019年开始快速增长，2020年继续加速，2020年上半年，公司肉制品收入4.86亿元，同比增长率高达69.34%。
公司生肉销售有冷鲜肉和冷冻肉两种。冷鲜肉主要通过加盟店、商超、批发商、食品加工企业、自提货现销等渠道进行销售，冷冻肉主要通过加盟商、商超、批发商、食品加工企业、餐饮企业、自提货现销等渠道进行销售。公司可根据客户需求规格、价格、口味，提供优势定制产品，为企业客户深度定制猪肉精加工服务。

从公司生肉的销售结构来看，以冷鲜肉销售为主，冷冻肉为辅；从毛利率情况来看，冷鲜肉的毛利率与猪价相反，2018年猪周期底部时毛利率达到5.50%，2019年受新冠疫情等不利因素冲击，毛利率仅0.97%；冷冻肉毛利率与猪价正相关，2016年和2019年毛利率超过18%。从销售单价来看，冷鲜肉的销售价格显著高于冷冻肉
8公司肉制品业务主要包括高低温肉制品、中式卤肉制品、休闲制品及冷冻调理肉制品等。公司的西式低温肉制品和中式酱卤产品是公司的主力产品线；高温肉制品和休闲制品是公司近年来新打造的产品线。冷冻调理品供应体系着力于打造品牌餐饮企业的中央厨房。

从结构来看，公司此前仍以高低温肉制品和中式卤肉制品为主，且销售单价和毛利率较高；但冷冻调理品业务增长较快。
2.3.2. 自建+收购+合作，继续加快扩张节奏

从过去几年来看，公司开始积极拓展屠宰和肉制品业务。2016-2017年，公司屠宰业务产能维持518万头，2018年通过对潍坊振祥食品的收购，产能达到728万头，2019年底公司屠宰产能维持728万头。
020年公司收购通辽金泉食品有限责任公司，并与上海新农合作设立江苏龙新在江苏开拓屠宰和肉制品业务，都将显著推动公司屠宰和肉制品业务的快速扩张。

此外，公司大股东蓝润集团在四川加大生猪养殖、屠宰、肉制品加工产业，截止2019年年底已经与巴中市、达州市万源市、南充西充县和南充南部县签订了总投资高达145亿元的投资协议。且蓝润集团已经做出承诺，在项目满足注入上市公司条件时上市公司有权按法定程序以市场公允价格优先收购上述项目。

2.3.3.  产品升级、销售体系完善，公司屠宰和肉制品有望迎来量利齐升

从销售模式来看，公司主要通过自提货现销、加盟商、商场超市、食品加工企业及餐饮企业、批发商等五种渠道进行销售。

1）自提货现销售

自提货现销的主要客户是全国各地的个体经销商、当地肉品经营户、团购单位、福利客户以及产品零售商户等。发货单由财务部审核，仓储部发货，随即确认销售收入，采取现款现货结算或预收款结算。

2）加盟商销售模式

为拓宽销售渠道，有效推广品牌，同时方便广大消费者购买新鲜肉制品，公司采用“区域加盟经销商+加盟店”的业务模式销售冷鲜肉产品、少量冷冻肉产品、低温肉制品及中式卤肉制品和冷冻调理肉制品。公司直接与区域加盟经销商签订《区域加盟经销商特许经营合同》。除公司单店加盟商由公司生食事业部下属营销部直接管理外，公司主要通过在各区域发展的“区域加盟经销商”对该区域的各“加盟店”进行日常监督管理。截止2019年6月，公司加盟商数量为1767家。

3）商场超市渠道

商场超市是公司冷鲜肉产品、低温肉制品及中式卤肉制品和冷冻调理肉制品的重要销售渠道。商场超市采用赊销方式，每天订货，每天发货，按账期结算，账期通常为 1-3 个月。

4）食品加工企业及餐饮企业渠道

公司主要面向食品加工企业及餐饮企业销售冷冻肉及冷冻调理肉制品等，销售结算模式以赊销和现款现货为主，针对较为优质的客户通常会给予 1-3 个月的账期。

公司主要销售客户中已涵盖荷美尔、通用磨坊、五芳斋、上海梅林等知名食品加工企业和百胜中国、海底捞、避风塘等知名连锁餐饮企业。

5）批发商渠道

批发商是不同于加盟商的另一种客户群体，二者面向不同的销售渠道和下游客户。区域加盟经销商主要面向其管理的加盟店网络销售，同时也面向餐饮企业、企业食堂、批发市场等渠道销售；而批发商专门面对的是餐饮企业、企业食堂、批发市场等销售渠道。

批发商一般会提前 2 天左右向公司发送订单，明确订货数量，公司根据订单安排发货。公司对批发商通常采用预收货款方式结算。

屠宰业务方面实现产品升级和渠道拓展

2020年上半年，公司屠宰分割板块着眼于产品的深加工增值优势和新品研发优势推进预制化、精加工、小包装产品上市，研发创新把子肉、黄喉、猪脑等新品，满足细分渠道差异化需求，实现市场开拓与营收双拉升。我们认为，通过对下游客户需求进行的产品加工度的提升，能够有效提升公司屠宰分割产品的附加值和盈利水平。

同时，渠道上多点开花，抢抓机遇加大优质企业与餐饮客户价值深耕并加快新客户开发进程，深入推进线下生鲜商超，更推动从0开始布局线上，与京东、美团、拼多多等头部电商平台达成深入合作，对冲线下市场销量下滑的不利影响，完善产品服务能力，构筑起持续盈利增长点。

我们预计随着公司屠宰产能的快速扩张以及下游规模养猪企业养殖量的快速扩张，预计公司生猪屠宰量有望迎来高速增长，叠加公司通过分割品带来的附加值提升以及盈利提升，预计公司屠宰业务有望迎来量利齐升的大发展阶段。

肉制品业务：产品品类丰富，营销渠道发力

龙大肉食熟食制品以自产优质猪肉为原料，拥有高低温、中式卤肉制品和冷冻调理肉制品等优质产能生产资质。且通过引进德国韩德曼、意大利 LASK、韩国好考克、日本渡边等国际一流的生产设备，加大在产品研发创新、质量安全管控、加工工艺升级、包装保鲜技术方面的科研力度，迅速提升生产效能，积极塑造明星单品。

2019年与宣威最大的火腿生产商合资成立云南福照公司，积极拓展百年宣威火腿业务发展，融合打通地方渠道，强力填补西南空白市场，目前正规划建立涵盖调味品、预包装食品、休闲食品的地方特色食品产业体系。

公司现已拥有熟食产品近1000种，经过不断的创新优化与市场锤炼，已形成一批市场畅销、顾客稳定的拳头产品，在熟食行业遥遥领先。

2020 年上半年，公司熟食板块在高低温流通领域和冷冻调理品市场灵活布局不同品类产品，产品研发以市场需求为导向，积极试水子品牌建设。2020 年上半年研发推出上市新品 66种，成功培育酥肉系列明星单品推动渠道建设，并将服务触点进一步下沉至县级市场，以最大化触达核心用户。同时，积极转变思路，布局新零售、大农贸渠道，线上、线下协同发展，拓展渠道深度和广度。

期间，龙大肉食继续延续在 OEM 客户合作领域的精细深耕，一方面加强与餐饮巨头跨界联合，另一方面力促生产管理向专业化、精细化转变 ，有效整合内外部资源，实现客户端、产品端双向 OEM，满足大发展的产能基础，着力打造“餐饮行业中央厨房第一品牌”。

除了在产品营销上发力，龙大肉食还通过多种举措谋求促进熟食业务的持续增长。2020年上半年，熟食板块充分结合国外优质产品和先进研发技术，加快融资启动“调理食品和低温肉制品深加工项目”，并与西班牙知名高端肉食企业 Costa Brava 正式开展合作，通过合资建厂，引进西班牙高端火腿，加快加大中高端肉制品产能输出，为龙大肉食全力打造世界级精品肉产品深加工基地奠定坚实的基础。

从 2019 年和 2020 年上半年来看，公司肉制品业务收入分别同比增长 35.58%和 69.34%，实现了高速增长，我们预计随着公司产品持续发力，以及品牌、营销和渠道的全面发力，公司肉制品业务有望维持高速增长。且，我们预计随着公司产品的不断升级，以及规模的不断扩大导致对费用分摊的降低，我们预计公司肉制品业务的盈利能力也将持续抬升。

3. 业务升级，饮食方案服务商蓄势待发

3.1. 饮食方案服务商业务将构成公司增长的第二曲线

龙大肉食官网显示：企业的第一要务是增长，努力发展传统业务是稳增长的基础，但想要获得跨越式发展，企业就必须尽快找到“第二增长曲线”才能达成数倍速的成长。对于龙大肉食生食板块来说，定制化服务便是引领发展的“第二增长曲线”，助力龙大肉食真正成为“全方位饮食方案服务商”。

依托为餐饮等领域客户提供的定制化产品解决方案，龙大肉食正由单纯的产品提供商蜕变为“全方位饮食方案服务商”。2020年上半年，龙大肉食生食板块定制化标准食材精细加工系列和预制化产品系列出货量同比增长7.1倍，仅今年9月份发货量就已经超过去年全年水平，成为生食板块名副其实的“第二增长曲线”。

3.2. 趋势来看，大餐饮的崛起将为饮食方案服务商带来良好的发展机遇

3.2.1. 大型餐饮企业越来越多

从餐饮行业发展来看，我们认为受益于消费升级、城镇化推进、互联网技术的发展（为餐饮企业提供新的销售渠道），我国餐饮行业有望持续快速增长。

从餐饮行业的集中度来看，由于我国菜系众多且地域差异明显，使得餐饮行业丰富度高，集中度低。

2004年至2016年，餐饮行业CR100市占率低于10%且持续走低，对比美国，2016年美国餐饮业营收总额为7826.7亿美元，TOP50餐饮总营收为高达2170亿美元，占比约27.73%。如此低的市场集中度也意味着行业还未达到成熟期，16年之前还存在新的企业不断进入、扩张、分化的进程，2017年，CR100市占率明显提升，表明行业进入兼并、整合、淘汰的整合时代。

根据《2019年餐饮业年度报告》的数据分析，较大规模的餐饮企业整体规模持续扩大，中大型企业仍然处于持续扩张阶段，其平均增长率为12.6%，超过了全国餐饮营业收入增长率，餐饮业集中化程度不断提升，品牌企业影响力不断扩大。

正餐企业前50营业额合计超过1100亿元；火锅餐饮企业前20营业额合计超过500亿元；快餐小吃企业前10营业额合计超过150亿元；团餐企业前10营业额合计超过500亿元；西餐及休闲餐饮企业前10营业额合计超过100亿元。

3.2.2. 餐饮市场的变化将推动上游供应体系变革

中央厨房的概念来源于餐饮行业，是指由餐饮连锁企业建立的，具有独立场所及设施设备，集中完成食品成品或半成品加工制作，并直接配送给餐饮服务单位的单位。中央厨房是餐饮企业做大做强的必经之路。

目前我国中央厨房已经普及到大部分连锁餐饮业，随着中央厨房数量的增加，国内中央厨房行业市场规模也处于不断增长态势，2014年，国内中央厨房市场规模约1270亿元，到了2018年，国内中央厨房行业市场规模已经达到了2758亿元。2018年同比增速达到22.04%。

目前，国内中央厨房市场已经开始存在产能过剩的问题，国内建中央厨房动辄千万上亿元的投入，非理性、热启动、预见性不足，导致大部分中央厨房严重产能过剩，反噬企业利润。中央厨房生产的食材能与商户或餐厅能匹配上已经是一件很困难的事情。从中央厨房在连锁企业中的渗透率来看，我国中央厨房行业市场已经逐渐趋于饱和状态，2014年，中央厨房在连锁餐饮行业的渗透为47.4%，到了2018年，中央厨房的渗透率已经达到了72.4%。

解决餐饮企业自建中央厨房产能利用率不足、效益低等问题的方法有二：

一方面从企业行为角度，如蜀海、绿成等专门提供央厨服务的第三方中央厨房企业正在兴起，企业能通过收购兼并有效整合市场上闲置的产能资源；

另一方面，近期如河南、武汉等各地政府也正大力建设中央厨房产业园，由政府牵头建设并配套生鲜、养殖基地和物流配送中心，吸引各餐饮和食品企业入驻，产业集群效应也将进一步缓解中央厨房建设成本过高、产能过剩的问题。加之食品工业化技术进一步发展，未来产能利用率将逐步提升。

我们认为，未来，随着大餐饮崛起带来的上游供应体系的变化，在肉类产品供应领域也将逐步实现产品和供应链的全面升级；龙头的肉类养殖和生产企业携规模、品牌、品质、资金等优势有望获得发展先机。

3.3. 龙大肉食抢滩“饮食服务商”优势：品质保障+产品定制化能力强

3.3.1.  加大上游养殖布局，实现全产业链运作，检测标准严格，公司产品品质有保障

1、公司加大养殖产能布局，完善产业链

从公司业务构成来看，屠宰业务此前一直是公司发展的重点，业务体量较大，而上游的养殖和下游的肉制品体量相对较小。

为适应公司“饮食方案服务商”的业务定位，公司一方面加大生食分割品和肉制品的发展，以满足客户多元化的产品需求；另一方面，公司大力发展上游生猪养殖，保障上游生猪供应的安全可靠。

近年来，公司加大了上游生猪养殖产业的布局力度，截止2019年6月份，公司有三个在建的生猪养殖项目，其中仅安丘和莱阳两个养殖场的产能即达到105万头/年。根据公司规划，到2024年，公司生猪养殖量将达到350万头/年的规模。

我们认为，随着公司在上游产业的不断完善，公司产业链一体化的布局将使得公司能够全流程的掌控产品质量和安全，能够有效的满足下游大餐饮企业的食品安全需求。

2、公司依托国家级食品检测机构，保障产品安全

公司的子公司杰科检测是国家级食品检测机构，作为龙大肉食全产业链发展五大核心板块之一，杰科检测为龙大肉食提供从原料到成品的全方位、全程的安全检测服务，并对外提供一站式的食品安全检测解决方案，目前已累计投资4000多万元引进检测设备，每年准确完成15万余个样品检测。

杰科检测的精益检测管理得到了国内外业界权威机构的广泛认可，作为企业实验室，成为第一批经中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认可的具有法律效力的第三方专业食品检测机构，并被发改委等中央五部委授予“国家认定企业技术中心”称号，成为食品行业中为数不多的国家级检测机构。先后通过了CMA现场评审、日本JFIC检查，多次通过FAPAS能力验证，以及美国通用磨坊、百胜等对企业实验室的审核。

依托国家级检测中心，龙大肉食对食品的检测力求全面而极致。一方面对所有产品从原料、半成品到成品进行全流程检测。具体包括微生物、理化、重金属、农药残留、抗生素残留、食品添加剂、过敏性物质等10大类，1067项检测指标。

同时，龙大肉食在许多单项指标检测上参考国际领先标准，严格执行甚至高于国家标准，如在兽药检测项目的检验中，关于甲硝唑检出限的中国标准是0.5μg/Kg，而杰科检测的执行标准为0.1μg/Kg，检测精度远高于国家标准。

3.3.2. 产品力：定制化产品开发能力强，产品线丰富

定制化产品解决方案，即根据不同客户在产品、规格、价格、口味等方面的不同需求，提供标准食材精加工或预制化产品，前者主要服务的是餐饮、团餐、食品企业和企事业食堂等领域的大客户群体，后者主要服务的是KA超市连锁店、电商、社区团购等零售平台消费人群。

2017年起，龙大肉食便开始推进生产装备和工艺升级，成立了首个标准食材精加工和预制化产品车间。在满足不同客户定制化需求的过程中，推出了不少爆款产品。同时，为贴合消费终端市场需求开发上市的小包装龙大优品、龙大上品系列，在线上线下收获超高人气，渠道合作方补货意愿强烈。截止目前，龙大肉食已为超500家肉类品牌加工企业、100余家大型餐饮连锁企业、10多家电商渠道提供定制化产品服务，跻身行业内冻品中高端企业客户原料供应商首选单位。

提供全方位饮食方案服务既需要敏锐的个性需求洞察能力，又须具备丰富强大的资源供应和整合能力。龙大肉食定制化产品解决方案是企业数字化转型的创新尝试，通过打通与餐饮、食品企业、电商等合作伙伴的用户行为数据，依托不同服务对象使用场景反馈的销售量、复购率、投诉量、好感度等多维交互数据，驱动个性化产品生产。同时，重塑以业务和客户为中心的数字供应链，精准根据各渠道需求变化，提升采购和生产弹性，根据订单优先级快速制定计划，灵活调整策略，不仅优化成本，还大幅提升了客户满意度。

龙大肉食定制化产品解决方案流程从标准对接开始，在与餐饮等大客户群体合作对接过程中，龙大肉食发现产品的标准统一、安全健康、成本节约、供货及时稳定是该群体的痛点，这也直接反映到相关产品的采购需求数据上。为此龙大肉食发挥全产业链优势，在安全品质上保证所有猪源均为自繁自养的生猪，建立猪源数据库，保证每块肉、每头猪源头可溯，从源头上控制风险；同时推进7大加工车间定制化改造，升级设备、工艺的自动化、数字化流程，强化品控监管。最后，在发挥大企业产能优势的同时，根据需求数据灵活调配产品供应，缩短备货时间，提升供应链效率，保证最短时间内全程冷链物流直达销售终端。

2019年公司新开发产品数量122个，2020年上半年又新开发产品66个，目前公司肉制品产品数已经达到1000多个。且公司还打造了一些爆品：

超燃里脊肉是2019年下半年龙大肉食新推出的明星单品，其前身是一款名为“拉油排条”的产品，2015年龙大肉食便以该产品为主打，试水冷冻调理品市场，首先成功开拓了便利店销售渠道。与此同时，销售团队也在积极寻求餐饮企业等大客户的合作。

2020年初新上市的椒香酥肉，则经历了从餐饮大客户到流通领域转变的相反路径。龙大肉食巧妙的将在2017年为某全国连锁火锅店定制开发的椒香酥肉推向流通领域。作为一款已经在大客户渠道获得品质和口碑验证的冷冻调理品，在口味上全新升级的椒香酥肉一上市便广受客户和消费者喜爱，成功实现明星单品有效带动流通市场快速发展的战略。椒香酥肉创下了直播中5分钟就被抢购2.3万袋的记录。

4. 盈利预测与投资建议

假设：

1、2020-2022年，公司生猪出栏量33万头、75万头和150万头；

2、2020-2022年，公司生猪屠宰量500万头、800万头和1300万头；

3、2020-2022年，公司肉制品销售量4.3万吨、7.0万吨和10.5万吨。

4、2020-2022年，生猪出栏均价分别为34元/公斤，23元/公斤和17元/公斤。

预计2020-2022年，公司实现收入 245.02 / 280.88 / 343.37 亿元，同增 45.65% / 14.63% / 22.25%，实现归母净利润8.45/10.26/12.42亿元，同比增长率达250.86%/21.41%/21.02%，对应EPS0.85/1.03/1.24元。

估值分析：

历史来看，龙大肉食PE（TTM）始