春耕+制裁，钾肥的量价共振机会

观点：#俄乌冲突#将使全球钾肥和氮肥长期紧缺。重点关注钾肥。

一、概况

1、农业种植业的需求量，氮、磷、钾比约为1:0.5:1.3，钾肥需求量最大；

2、俄和白俄占了世界第二和第三大的钾肥出口量（加拿大第一），俄约占20%，白俄约占17.4%；二者都在本次被制裁之列；

3、氮肥，我国是全球最大的出口国之一；

4、磷肥产能主要在美、中、俄，三者约占全球总产能86%（我国磷肥产能最大，约占36%，是近年来全球最大的出口国）；

二、国内

1、青海：

钾肥产能高度集中在青海省，2021 年占全国总产量的95%；

2、CR2：

2021年全国总产能中，盐湖股份约占64%，藏格矿业约占23%，CR2 高达 87%（年产能盐湖 500 万吨、藏格200 万吨）；

3、产能：

据百川盈孚数据，2022-2023年国内暂无新增产能公布；

4、进口量：

2021 年国内钾肥进口国家（加、俄、白俄） CR3 为 80%，其中俄207万吨、白俄175万吨；

5、政策：

2020 年发改委发文，规定国家化肥商业储备分为钾肥储备、救灾肥储备、春耕肥储备三部分。钾肥储备为单一品种储备，可见其重要程度；

6、海外并购：

近十年来积极“走出去”，目前为止已投产的产能比例较小，主要在老挝（其他国家的项目多停留在勘探阶段和环评阶段）。10家中企在老挝，4家取得采矿证，仅2 家实现投产（亚钾国际、东方铁塔）；

7、库存：

2021年初44万吨，年末26万吨，降幅达40%。2022 年以来，库存依旧低位。截至2月14日库存为25.8 万吨，同比下降20%；

8、需求：

春耕在即，2-5月都是需求旺季，供需矛盾凸显；

三、制裁

1、2021下半年欧制裁白俄，2022.04起美制裁白俄；

2、俄乌冲突后，除个别主体外全部开始制裁俄与白俄；

3、制裁措施禁止直接或间接进口、购买和转运。即使个别主体支持，但可行的运输方式都将导致成本高企；

4、随着制裁发酵，短期会有较大供应缺口，中长期都将短缺，势必推高价格；

四、历史价格

1、2003.10-2008.09，价格快速上涨，最高达710美元/吨（近 5000 元/吨）；

2、2009 年以来，经历了12 年的低迷期；2020年底，报 224 美元/吨，下跌近7成；

3、2021 年，国内价格持续上涨，由年初的 2000 元/吨上涨至年末的3200 元/吨。

目前依旧在涨，价格重回上行通道；

五、四朵金花

1、亚钾国际

①产能跨越式增长；国内钾肥出海企业领先者，老挝产品主销东南亚；

②2021年前三季度毛利率近60%，净利率近35%；近4年毛利率均值高达45%，处于较高水平；3-5年的产能目标为300吨；

③2021年产能80-100吨，对应利润8.3-9.3亿；市值217亿（03.03收盘），pe25x；

2、盐湖股份

①国内规模最大，主营钾肥、盐湖提锂（碳酸锂产能3万吨，全国第四）；

②2019 年剥离化工不良资产后，2020 年毛利率提升到41.4%；2021 年前三季度毛利率实现62%，净利率至 38.3%；

③2021年产能500-600 万吨（占全国产能约7成），对应利润39-43亿，市值1874亿（03.03收盘），pe45x；

3、藏格矿业

①国内规模第二大，主营业务为钾肥、碳酸锂（2021 年上半年毛利润的那个占78%、21%。）；

②2021 年前三季度毛利率50.3%，净利率实近40%；

③产能超100 万吨，设计产能200万吨；2021年利润14亿，市值597亿（03.03收盘），pe43x；

4、东方铁塔

①主营钢结构、钾肥，海外钾肥产销；现有产能50 万吨，规划150万吨；

②2021 年第三季度毛利率约30%，净利率达17.4%；钾肥毛利占比已近6成；

③2021年利润4.5-5亿，市值155亿（03.03收盘），pe33x；

六、总结

粮食是人类刚需，钾肥是种粮刚需；

随着制裁发酵、春耕进行，库存下降，钾肥供不应求、价格上升将会凸显，产能的扩张，将会使得销量与价格的共振。

四朵金花中，从业务布局、获利能力和当前的估值，走势来看，首啃“鸭架”。

《正文完》EQC团队草于2022.03.03

提示：

不论分析如何到位，操作的时机、形势不同，个体的收益也就不同。以上分析仅代表EQC团队自身的观点，仅供交流，不作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

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